美联储12月FOMC鹰派纪要加息或早于预期，缩表速度可能快于此前周期

　　1月5日周三，美联储发布了2021年12月15日FOMC货币政策会议的纪要，展示央行官员们对美国经济和通胀发展，以及利率和资产负债表政策走向的详细内部讨论。
　　纪要显示，与会官员们开始讨论一系列与货币政策正常化相关的话题，不认为奥密克戎变异毒株从根本上改变了复苏路径，但承认疫情最新进展给经济前景带来下行风险。
　　值得注意的是，纪要论调显著鹰派，官员们提到可以提前加息且加息速度更快，开启加息到开始缩表的间隔比预期更短，缩表速度比此前缩表周期更快等可能性。
　　这令美股和美债价格加速下跌，受到货币政策收紧影响相对最大的科技股大跌，纳指尾盘跌超3%。
　　许多官员认为＂美国经济正朝着美联储的最大就业目标快速前进＂
　　在评价经济时，纪要认为随着疫苗接种取得进展和强有力的政策支持，经济活动和新增就业与失业率等劳动力市场指标继续增强。2021年四季度经济增长在三季度放缓后重返强劲，官员们普遍预计2022年保持强劲增长。受疫情打击最深的经济部门有所改善，但继续受到疫情的影响。
　　纪要对就业进展明显乐观，认为＂劳动力市场继续走强，失业率迅速下降，就业人数稳步增长＂。一些（a few）与会官员认为少数族裔的指标证明就业复苏更具包容性，＂许多迹象表明美国劳动力市场非常紧张＂，他们正监测数据＂寻找与就业市场趋紧相关的通胀压力迹象＂。
　　纪要用较多篇幅讨论了如何提高劳动参与率及其发展路径，可以视为决策者们未来的关注重点。一些（a number of）官员认为劳动参与率的大幅改善所需时间比之前预期要长，另有一些人（a few others）认为任何进一步改善都相当有限。
　　值得注意的是，许多（many）与会官员承认＂美国经济正朝着美联储的最大就业目标快速前进＂，更有多人（several）认为＂劳动力市场已经在很大程度上与就业最大化目标相一致＂。
　　市场高度关注美联储对＂最大化就业＂和＂充分就业＂评判标准的表述，在通胀已经达标的情况下，实现＂充分就业＂是开启加息前的最后一道重要门槛。纪要明确显示＂加息将很快到来＂。
　　一些官员担心通胀预期失去锚定，但美联储内部对此存在分歧
　　在评价通胀时，纪要重申＂与疫情和经济重新开放相关的供需失衡继续导致通胀升高＂，供应链瓶颈和劳动力短缺继续限制企业满足强劲需求的能力，而且可能比预期持续更久、范围更广。一些（a few）官员称辖区内的商业供应条件正在恶化，可能因新病毒变种的出现而加剧。
　　官员们承认，通胀读数比之前预期的更高，而且更加持久和广泛，价格大幅上涨的产品类别占比继续攀升。尽管他们继续预计随着供应限制的缓解，通胀将在2022年内大幅下降，但几乎所有人都称已显著上调了对今年的通胀预测，许多人（many）也上调了2023年的通胀预期。
　　一些（some）官员讨论了近期通胀走高＂可能将公众的长期通胀预期推升至高于美联储长期通胀目标的风险＂。几人（a couple of）将有报告称企业通胀预期上升，以及员工在工资谈判中更多地使用生活成本等视为＂可能影响通胀预期锚定的早期发展信号＂。
　　这些都表明不少美联储官员开始警惕通胀预期＂失锚＂，这也是美联储一直保持警惕的重点指标，他们也担心出现抬高通胀的＂工资-物价循环＂，也令低薪家庭的生活负担和成本大幅增加。
　　但美联储内部对通胀预期的观点存在分歧，几位（a few）官员认为长期通胀预期仍然很好地锚定在2%附近，理由是基于市场的通胀补偿指标稳定或长期债券收益率普遍较低。
　　纪要判定＂经济前景的不确定性很高且通胀风险偏上行＂，对奥密克戎影响存分歧
　　在风险层面，纪要称＂经济的路径继续取决于疫情进程＂，预计供应限制缓解将支持经济活动和就业的持续增长以及通胀下降，但经济前景面临的风险仍然存在，包括来自病毒的新变种。
　　不过，官员们对奥密克戎的经济影响存在分歧。多位（many）官员称该变种毒株令经济前景变得更加不确定，多人（several）尚不认为这一变种会从根本上改变美国经济复苏的道路。
　　但纪要判定＂经济前景的不确定性仍然很高，大多数人（most）同意通胀风险偏向上行。一些人（a couple of）担心，实际工资增长持续超过生产率增长，可能引发通胀性的工资-物价动态＂，许多（many）官员称，疫情，特别是奥密克戎，继续对经济构成下行风险、给通胀带来上行压力。
　　当然，也不乏有多位（several）官员认为，当疫情影响减弱时，过去十年保持低通胀的结构性因素（技术变革、人口结构和低均衡利率环境令利率接近有效下限）可能会重新出现。官员们还普遍继续强调与劳动力市场相关的不确定性，尤其是劳动参与率的变化和解决供应瓶颈的时长。
　　纪要称加息前的通胀指标已达到，充分就业指标＂接近快速达成＂
　　在解释12月FOMC政策声明的鹰派转向时，纪要提到，将缩减购债速度翻倍的理由是＂鉴于通胀的发展和劳动力市场的进一步好转＂；将通胀是＂临时性＂的描述删除是由于＂通胀上升的持续时间比官员们此前预期的要长＂；他们还同意在对经济前景的风险评估中加入奥密克戎的影响。
　　官员们能达成共识的意见是，加息前的通胀指标已经达到，接下来就看最大化就业标准，这一指标也被大多数官员认为接近达成。纪要写道：＂与会者一致认为，美联储将通胀升至2%并在一段时间内适度超过2%的目标已远远达标了。所有官员都表示，通胀继续显著高于2%，反映出与疫情和经济重新开放相关的供需失衡。
　　关于最大就业标准，官员们指出，根据各种指标衡量，劳动力市场一直在迅速发展，包括近几个月的就业岗位稳步增长、一系列失业率指标进一步大幅下降至低于一年前的水平，劳动力参与率最近略有上升。
　　许多（many）官员认为，如果目前的改善步伐继续下去，劳动力市场将迅速接近最大就业。多人（several）表示，他们认为劳动力市场状况已经在很大程度上与就业最大化相一致。如果最近劳动力市场的改善步伐继续，大多数（most）官员认为可以相对较快地满足就业最大化的条件。＂
　　更为鹰派的美联储：更早或更快加息，首次加息开始后不久就缩表
　　因此，官员们的货币政策建议实现了较大幅度的鹰派转向，具体表现为可能更早或者更快地加息，以及开始缩表的时间早于预期，且更接近首次加息之后不久就进行。纪要写道：＂一些（some）与会者表示，可能在某些情况下，在充分实现就业最大化之前加息是合适的。例如，如果美联储判断其就业和价格稳定目标在当前经济发展下变得并不互补，而且通胀压力和通胀预期正在以可能阻碍实现其长期目标的方式持续且大幅上升。
　　官员们普遍指出，鉴于他们对经济、劳动力市场和通胀前景的预测，可能有必要比之前预期更早或更快地加息。一些（some）还指出，在开始加息后，相对较快地开始缩表可能是合适的。一些（some）人认为，美联储应作出强有力的承诺，以解决通胀压力升高的问题。＂
　　当然，美联储也保留了灵活改变政策的余地。官员们继续强调，＂在当前高度不确定的环境下，基于风险管理实施适当的政策调整，应成为政策制定的指导原则＂，如果经济前景发生变化，美联储应继续准备调整购债步伐。
　　几乎所有官员都同意在首次加息后便开启缩表，许多人称速度会快于上个周期
　　纪要在《对政策正常化考虑的讨论》一章中，对未来缩表进行了格外详细的讨论。
　　虽然美联储称这是＂初步讨论＂，嘉信理财的首席固收策略师Kathy Jones认为，美联储内部显然进行了相当长且严肃的对话，＂看来他们已经准备好缩表了＂，而不是像上个加息周期那样等了两年。
　　纪要提到：
　　＂与会官员开始讨论与货币政策最终正常化相关的一系列主题，包括从以往政策正常化的经验中吸取教训、取消政策宽松的替代方法、政策正常化行动的时间和顺序，以及美联储长期资产负债表的适当规模和构成。他们一致认为，在12月FOMC会议上的讨论将为未来有关政策正常化的决定提供有用背景，会议上没有就货币政策正常化作出任何决定。＂
　　纪要暗示，先开启加息再开始缩表、为缩表速度设定月度上限、作出任何货币政策正常化的决定或行动之前与市场充分沟通等以往经验仍然适用。利率调整应作为调整货币政策立场的主要手段，而非调整资产负债表。
　　但最新一轮QE量宽后的资产负债表构成，以及当前经济状况与以往缩表周期之间存在主要差异，将导致未来缩表与上次（即2017年10月开启的）正常化周期存在明显不同：＂最值得注意的是，与上次正常化阶段开始时相比，官员们认为当前的经济前景要强得多、通胀率更高、劳动力市场更加紧张。
　　他们还观察到，与2014年底第三次大规模资产购买计划结束时相比，美联储资产负债表以美元计算和相对于名义GDP的规模要大得多，所持国债的加权平均久期比上一次正常化开始时要短。
　　几乎所有（almost all）官员都同意，在首次加息后的某个时点启动缩表可能是合适的，开启缩表的适当时机可能比此前预期更接近于首次加息开始后。
　　鉴于更强劲的经济前景、更高的通胀和规模更大的资产负债表，许多人（many）认为，缩表的适当速度可能会比上一次正常化时期更快。官员们也强调启动缩表的决定将取决于数据。＂
　　尽管不乏有多位（several）官员对美国国债市场的脆弱性，以及这些脆弱性如何影响美联储资产负债表正常化的适当步伐表示担忧，一些人（some）支持按照之前的方法逐步取消对到期国债和对MBS本金的再投资。一些人（some）认为美联储长期持有的资产应倾向于美国国债：
　　＂为了实现这样的组合，一些（some）官员倾向于相对较快地将机构MBS的到期本金再投资于美国国债，或者让机构 MBS 比美债更快地从资产负债表中撤出。未来几次会议将继续讨论上述货币政策正常化的问题。＂
　　市场押注5月前首次加息，有分析称＂美联储已经准备好＂在夏天之前缩表
　　财经媒体CNBC评论称，由于美联储将彻底结束量宽购债的时点从2022年6月提前至3月，越来越多的市场人士加大了对今年3月便在疫情后首次加息25个基点的押注，5月左右会加息已被完全计价。这令在疫情期间翻倍至8.8万亿美元的美联储资产负债表缩减可能开启于夏天之前。
　　在上个月的关键会议中，美联储删除通胀源于＂暂时＂因素的说辞，一年多来首次修改利率前瞻指引，强调加息要考虑到是否实现充分就业，继续下调今年GDP预期，上调今明后年通胀预期。2/3的官员预计2022年加息三次，并一致同意自1月起将缩减购债速度翻倍至每月300亿美元。
　　美联储主席鲍威尔在记者会上表示，美国通胀偏高迫使美联储加速Taper（减码QE），新冠病例增加和奥密克戎变异毒株的急速扩散都对美国经济构成风险。尽管他重申不会在完成Taper之前开始加息，尚未决定完成taper和开始加息的间隔，但不排除在实现充分就业之前便加息。
　　有分析指出，美联储加速撤除流动性支持是为了对抗通胀更为持久和广泛的倾向，10年期基准美债收益率今年有望自2019年以来首次升至2%，但若央行行动过激，可能会破坏经济复苏并导致衰退。花旗集团首席美国经济学家Andrew Hollenhorst认为，美联储可能首次加息的同时缩表。
　　在审议本次FOMC会议纪要时，华尔街指出应关注的焦点包括：政策制定者对＂最大化就业＂等标准的诠释和演变；为何思路调整至鹰派转向；在疫情持续存在的背景下，美联储如何看待经济增长的风险和通胀路径；最重要的问题是：加息多少、缩减购债和缩表的速度有多快。
　　同时，美联储内部对加息速度可能存在分歧，一些官员会担心加息过快削弱就业增长。彭博经济学家Andrew Husby称，需要关注有多少官员认为接近满足加息前的＂充分就业＂条件，也需要从纪要中了解官员们是否将加速完成taper视为提前加息来对抗通胀的前提条件。
　　在FOMC纪要发布前，美股走势分化，仅道指上涨90点，标普大盘、纳指和罗素2000小盘古均走低，科技股居多的纳指跌1.4%领跌其他指数，成长股最容易被加息预期打击。美元指数失守96关口，跌落两周高位，日元兑美元一度跌破116至五年低位，现货黄金上逼1825美元。
　　10年期美债收益率升破1.68%或升3.9个基点，周一曾创20年来最大的新年首个交易日升幅。30年期长债收益率一度升破2.09%，刷新去年10月下旬来高位。两年期短债收益率升破0.80%或升4.2个基点，与五年期美债收益率均刷新疫情以来高点。
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