兴业转债783166投资价值分析

　　兴业转债评级AAA，发行规模500.000亿元，目前转股价值74.75元，转股溢价率33.77%，纯债价93.361元。
　　转债条款和申购信息
　　债底保护性较高。兴业转债发行规模500亿元，期限6年，主体信用评级为AAA，债项信用评级为AAA。票面利率：第一年为0.20%、第二年为0.40%、第三年为1.00%、第四年为1.50%、第五年为2.30%、第六年为3.00%，到期赎回价109元。按照12月22日同等级企业债收益率计算，对应债底93.68元，纯债到期收益率为2.306%，债底保护性较高。
　　下修条款较严苛。6个月后进入转股期，初始转股价为25.51元/股，按照12月22日正股收盘价计算，对应转债平价为75.74元。下修条款(15-30，80%)、提前赎回条款(15-30，130%)，无有条件回售。
　　正股分析：商行+投行驱动，经营指标持续提升
　　1、树牢＂三张名片＂，经营业绩较快增长
　　兴业转债正股为兴业银行，公司是我国首批设立的股份制商业银行之一，目前业务主要包括企业金融、零售金融、同业金融。截至2021年6月末，兴业银行共有48家一级分支机构(包括总行本部、资金运营中心、信用卡中心)，分支机构总数达到2,002家。从营收分区域看，公司业务主要集中在福建、广东、江苏、浙江等地。公司以＂绿色银行、财富银行、投资银行＂三张名片为重点突破，持续调整优化业务布局。绿色银行方面，积极响应国家＂双碳＂重大决策，2021年上半年，公司绿色融资余额再创新高，综合金融服务多点开花，在长江大保护、黄河流域生态修复等重点领域积极发力。财富银行方面，兴银理财充分发挥＂商行+投行＂核心枢纽作用，在巩固收益率优势基础上，做大做强管理资产规模，截至2021年6月末，理财规模达1.61万亿元，较上年末增长9.02%。投资银行方面，公司持续推进投行生态圈建设，2021年上半年，包括＂股、债、贷、转＂全产品的＂兴财资＂朋友圈扩大至150余家，为表外资产流转提供了高水平平台。
　　根据信用评级报告，得益于境内渠道网点优势、广泛的客户基础和同业业务的先发优势，公司近年来保持了较快的业务增长，且在同业业务方面形成了较强的竞争地位与市场认可度。2021年1-9月，公司各项业务稳健发展，经营业绩实现较快增长，实现营业收入1,640.47亿元，较上年同期增长8.08%;实现归属于母公司股东的净利润640.38亿元，较上年同期增长23.45%。近年来，公司资产规模亦保持增长态势，截至2021年9月30日，公司总资产规模8.50万亿元，较上年末增长7.64%;客户贷款余额4.31万亿元，较上年末增长8.77%;客户存款余额4.21万亿元，较上年增长4.16%。
　　2、投资和同业占比较高，抵御风险能力强于现存股份行
　　转债资产端，截至2021年半年报，公司资产总额81,091.83亿元，较上年末增长2.73%;其中贷款(不含应计利息)较上年末增加2,403.71亿元，增长6.06%，贷款占资产总额占比为50.47%。各类投资净额较上年末减少1,099.86亿元，降低3.80%，报告期末，投资占资产总额占比为34.36%。公司在绿色金融领域全面发力，截至2021年6月30日，表内外绿色金融融资余额达12,830亿元，较上年末增长11.01%，融资余额再创新高;绿色贷款较上年末增长29.19%至4,127亿元;绿色租赁业务融资规模较上年末增长12.09%至384亿元。负债端，公司同业负债占比较高。截至2021年半年报，公司总负债74,616.53亿元，较上年末增加1,924.56亿元，增长2.65%，其中同业负债占比19.61%。
　　与其他股份行存续转债正股相比，兴业银行在资产和负债结构特点较为突出，金融投资和同业占比较高。
　　兴业银行近年来净息差略有波动，但整体保持上行。2017至2020年来看，兴业银行净息差连续三年上行，2020年较2017年提升0.63个百分点。公司净息差在股份行转债中处于中游水平，高于浦发转债正股。
　　兴业银行持续严格控制信贷风险，不断完善风险管理制度体系并努力提高风险管理水平，2016年以来，兴业银行不良贷款率持续下降。2020年年报显示兴业银行的不良贷款比率为1.25%，较2016年下降0.4个百分点;2021年三季报不良贷款率1.12%，与上年末继续下降。横向比较看，兴业银行不良率低于现存股份行转债正股。拨备覆盖率方面，2020年兴业银行拨备覆盖率218.83%，较2019年度提升20个百分点，抵御风险能力进一步增强。2021Q3公司拨备覆盖较2020年末继续提升。横向比较看，兴业银行拨备覆盖率高于浦发、光大、中信现存股份行转债正股。
　　定价分析和投资建议
　　若全额转股对总股本稀释度9.4%左右，对流通股的稀释度10%左右。
　　中签率或在0.12%-0.13%左右。我们最终的配售比例在45%-50%左右，网上申购户数在1000万户左右，网下申购户数10000户左右，申购金额10万亿元。
　　定价方面，参考行业相似平价相近，或债底相近的转债，当前正股价及债底对应兴业转债上市价或在109-112元左右。
　　申购建议：一级申购可关注。公司目前已发展成为以银行为主体，涵盖租赁、信托、基金、消费金融、理财、期货、研究咨询、数字金融、资产管理等在内的现代综合金融服务集团，总体来看业绩稳步增长，净息差波动上升，不良率持续下降。横向比较来看，兴业银行在上市股份制银行中，21H1净息差、拨备覆盖率靠前，不良率较低。公司坚持＂绿色银行、财富银行、投资银行＂三张名片，作为国内首家赤道银行，将绿色金融作为集团战略核心业务，今年上半年绿色融资余额再创新高。兴银理财充分发挥＂商行+投行＂核心枢纽作用，在巩固收益率优势基础上，做大做强管理资产规模。此外，投资设立兴银国际已获得董事会通过。转债方面，债底较高平价较低，定位为债性标的，下修较严，结合正股基本面来看，我们认为转债一级申购可关注。