IPO狂赚230亿的打工人们再一次被政策支配了

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　　作者：咖喱皇
　　一、＂风光＂的2020年
　　2020年，注定会在中国投行史上留下浓墨重彩的一笔。全球新冠疫情冲击下，中国向全世界展现了惊人的防控能力，快速复工复产恢复经济活力。得益于科创板注册制的良好运行经验、创业板注册制正式实施及资本市场支持实体经济的发展理念，A股IPO市场在2020年迎来了大爆发，审核和批准上市速度均实现了整体提升， 2020年A股IPO上会企业共有639家，过会605家，通过率达到97.71% 。上会的企业中创业板213家，科创板224家，中小板59家，主板124家，注册制板块贡献了约70%的上会企业。2020年A股IPO融资金额也创下10年新高， 2020年全年合计有393家企业完成A股IPO上市，募集资金总额超过了4700亿元 。在A股IPO市场发展的带动下，2020年各券商IPO保荐业务收入也实现了大幅提升，据统计，有59家券商投行在2020年合计获得了233.25亿元IPO保荐承销业务收入，创下近十年来新高。
　　近十年承销保荐费用
　　年份
　　首发承销保荐费用（亿元）
　　上市家数
　　2020年
　　233.25
　　393
　　2019年
　　111.67
　　203
　　2018年
　　55.23
　　105
　　2017年
　　156.08
　　438
　　2016年
　　82.08
　　227
　　2015年
　　83.63
　　222
　　2014年
　　48.81
　　124
　　2013年
　　1.10
　　2
　　2012年
　　56.72
　　154
　　2011年
　　133.40
　　277
　　*注：根据网络信息整理
　　二、＂堰塞湖＂又回来了？
　　注册制的推行、审核透明度及速度的提升了在一定程度上的激发了中小企业的上市积极性，近一年踊跃申报，据初步统计，截至3月21日，A股IPO总排队数达到了666家，A股IPO在审企业合计418家，其中创业板219家、科创板90家、主板65家、中小板44家。同时，A股IPO过会但未获批文企业合计248家，其中创业板120家、科创板77家、主板44家、中小板7家。另外，拟IPO企业的申报热情依然不减，截至3月18日，已报送辅导备案材料正接受上市辅导的企业数量也达到了2273家之多。
　　A股发展近10年，＂堰塞湖＂现象曾出现过两次，分别为2013年的近900家排队峰值及2016年的895家排队峰值。与前两次的IPO＂堰塞湖＂不同，目前的排队数量不断增加是在IPO审核常态化的前提下积累而成，现阶段IPO审核周期较早期已经大幅缩短，申报企业增加及批文发放速度不及审核速度是造成排队企业数量激增的主要原因。
　　三、再遇监管难题，＂全面注册制放缓＂
　　根据注册制相关规定，交易所受理首发企业上市申请后，需在受理后的20天内进行首轮反馈。不少投行一线人员也坦言，创业板预审员异常辛苦，项目积压严重，从2020年下半年开始，交易所已经开始对排队企业的审核进度进行一定自主调控，释放一些审核压力。
　　面对IPO排队数量增加的情况，证监会新闻发言人表示，科创板、创业板试点注册制改革以来，总体成效明显，市场各方反映积极正面，企业踊跃申报上市，IPO排队数量增长较快。 同时，排队现象也反映出，实施注册制后市场有一个逐步适应的过程，有关方包括发行人、中介机构等对注册制的内涵与外延理解不全面、对注册制与提高上市公司质量的关系把握不到位、对注册制与交易所正常审核存在模糊认识，形成有效的市场约束需要一个渐进的过程 。
　　从2019年首次提出＂设立科创板并试点注册制＂，到2020年提出＂改革创业板并试点注册制＂，再到2021年提出＂稳步推进注册制改革＂，＂注册制＂已连续三年写入政府工作报告。2021年初此，市场也曾对全面注册制存乐观预期，普遍传言全面注册制或将在今年两会后即可落地。不过，在推行注册制问题上，监管部门显然没和市场预期站在一起，他们认为可能市场还没做好准备。2月26日，证监会新闻发言人高莉称，当前注册制仍以试点为主，待评估后将在全市场推进注册制。3月5日晚，证监会印发2021年度立法工作计划，其中也并未提及主板注册制或全面注册制。可见，在排队企业数量居高不下的情况下， 全面注册制在今年落地已经不太可能 。
　　四、重拳出击，主动调控措施逐步出台
　　历史上，为解决＂IPO堰塞湖＂难题，证监会曾采取过启动财务检查和现场检查、加快发审节奏、提高审核标准、主动劝退等多种方法并取得了良好效果，2013年掀起的财务核查风暴以及2017年大发审从严审核在众多投行从业者心中留下了不小的阴影。
　　（一）现场检查重出江湖
　　2021年初，监管已表露出从严审核的迹象。1月29日，证监会下发《首发企业现场规定》，对监管机构现场检查工作进行了制度方面的规定。1月31日，制度刚刚公布，中国证券业协会就在排队上市企业中抽中了20家，准备开展进行现场检查工作。 10天内，被抽中20家企业中有16家选择了撤材料的方式回避检查，一次性撤回的企业占比高达80%。 现场检查手段的实施，对已申报的企业形成了一定威慑力，截至3月21日，报过被抽中撤材料的企业， 已累计有84家企业终止审核 ，其中创业板48家，科创板28家，主板中小板合计8家。另外，交易所督导也是注册制实施以来的实施的一项常态化措施，截至2020年12月31日，上交所已经合计对40家科创板项目的保荐人开展现场督导，其中32家项目也已分别在督导前后撤回。 其中，某家死活不撤回的企业，据传也刚刚在上周四被否。
　　同时，审核方面已有一定收紧的趋势， 截至3月21日，2021年已有6家企业IPO被否 ， 甚至出现了上会入场不放发言，直接否项目的情形 ，而2020年全年的被否企业数量才仅有9家。3月19日，证监会主席易会满表示：＂ 在IPO现场检查中出现了高比例撤回申报材料的现象，据初步掌握的情况看，并不是说这些企业问题有多大，更不是因为做假账撤回，其中一个重要原因是不少保荐机构执业质量不高。从目前情况看，不少中介机构尚未真正具备与注册制相匹配的理念、组织和能力，还在＂穿新鞋走老路＂。对此，我们正在做进一步分析，对发现的问题将采取针对性措施。对＂带病闯关＂的，将严肃处理，决不允许一撤了之。总的要进一步强化中介把关责任，督促其提升履职尽责能力。监管部门也需要进一步加强基础制度建设，加快完善相关办法、规定 。＂据投行人士透露， 目前已有被抽查后撤材料的企业被要求上交券商工作底稿至所属证监局接受检查，＂一撤了之＂已经成为历史 。可以预见，在未来的一段时间，现场检查及交易所督导及审核趋严将保持常态化，充分发挥政策手段的＂泄洪＂作用。
　　（二）辅导验收收紧
　　排队企业可能面临着＂检查＂或＂被否＂，＂入湖闸门＂外的拟申报企业同样面对着监管收紧的情况。据传，各地证监局已开始频繁约谈保荐机构，虽然尚无正式文件出台，但已＂实质＂提高了辅导工作要求及验收标准，后续将对不满意的项目＂不验收、不申报＂，对中介机构也将加强监管力度，预计在近期， 监管可能会针对证监局辅导验收工作出具正式的制度文件进行完善 。
　　据最前线编辑部 不完全且不负责任的统计 ，辅导验收标准的提高主要体现在以下几个方面：
　　1、辅导过程不可流于形式，重视辅导留痕，增加对发行人的违法违规警示教育
　　2、验收关注底稿，证监局需查阅中介机构申报工作底稿
　　3、强调外围流水核查程序，验收时需验证外围流水核查账户完整性，不全则不推进不验收
　　4、验收前先行提交相关问题回复，涉及发行人财务数据的分析，以及辅导机构立项、内核等文件至少需要在辅导验收申请前1个月回复证监局，证监局确认无问题再推进验收程序
　　5、证监局提出问题要认真回复，很快就回复（如第二天就提交）将被视为中介不尽职
　　6、抽中不可撤材料，在遇到交易所现场检查后主动撒材料，或者现场检查时被发现问题，证监局要对该保荐机构区别对待，同时撤材料重新申报的，后续也将区别对待
　　7、对于被要求整改的、撤回项目的，屡次出现各种小问题的保荐机构，部分证监局会延长该保荐机构所有项目的辅导时间
　　……（未完 待续）
　　（三）上市标准提高
　　除了辅导工作流程监管趋严外，注册制版块上市条件也有了收紧的风向。据不可靠消息源透露，证监会将于近期修订发布科创板调整修订后的细则，对科创板上市企业将更强调＂硬科技＂，并对企业的财务状况进行更严格详细的审查，以提高上市公司整体质量并保护投资者。 在科创属性方面，传言监管将针对标准中的研发人员数量比例及研发支出比例进行调整，进一步提高认定标准 。
　　可见，在经历了看似＂放水＂的2020年后，IPO市场将迎来前所未有的全方位监管趋严的洗礼。
　　五、IPO搬砖狗何去何从
　　直面这些政策变动的当属投行从业人群，2021年初推出的股东穿透核查以及地位逐渐被提高的银行流水核查对搬砖狗进行了一次物理攻击，基本上这几个月大多数投行从业者都在忙着做这两项核查程序，工作量的提高是一方面，另一方面，监管对现场检查的态度也让搬砖狗承受着一定压力，毕竟在会企业中或多或少都有一些自己参与的项目，项目能否应对核查，是选择继续坚守or主动撤退也是必须要和发行人讨论做出的一项抉择。
　　伴随着监管收紧，各大券商的质控内核标准也在悄悄提高，多位投行一线人士表示 其内部规模小的、主要核查程序不充分的项目均被劝＂延期申报＂，内部立项、内核标准均在不断提高，甚至有券商在去年三四季度就开始不断向各项目组提示后续审核过程中现场检查风险 。
　　在以往的理解中，企业上市只要经过上市委或发审委审核这一道关即可，目前的审核态势下， 申报后的现场检查与督导、板块自查表的信息填报、辅导验收程序又成了新的三座大山 ，先翻越这三座大山，才能进行最终的审核闯关。从表面上看，工作量及核查难度的增加对投行人并不友好，＂叫苦＂＂骂娘＂的声音层出不穷，但从长远看，其实这些措施反而对IPO市场健康发展及从业人员是有益的。先前风险导向＂抓大放小＂、重进度轻程序的工作模式下，一线从业人员往往没有真正能够做到关注核查及问题本质，快速申报草草了事，后续审核过程再打补丁，在工作过程中从业人员也要承受相当的心理压力。目前的审核理念下，各项核查均被前置化、制度化、框架化，一线工作者拥有充足的时间和手段去核查清楚问题，也有了充分的理由去回应发行人对申报进度的无理诉求，慢下来也不一定是坏事。特别是对刚刚入行的小朋友来讲， 简单的无技术含量的统计工作将越来越少，螺丝钉化、程序化的特点将被弱化，核查工作均需要带入自主分析及主观能动性的考量，甚至必要的时候需要自主设计核查程序 ，上面这些变化均有利于基层从业人员的成长和投行从业者整体的素质提高。同样，最前线也做一个小小的猜测，不断趋严的监管也将改变投行业务的收费模式，在被加长的尽调辅导期内付出的心血总要获得一定利益补偿。
　　政策趋严其实也不用过度解读，究其本质，不过是注册推行了近2年来进行的一次大规模的自我系统更新而已，不过是到了必须要修正市场对中国注册制的认知的时间了而已，调整既是偶然也是必然 。 借用投行前辈王骥跃先生的一句话：＂改革只有在改革中才能不断完善＂ ，无论政策如何调整， 我们要做的、能做的都非常简单，就是做好手中的工作 ，说的高尚一点，也叫为资本市场健康发展贡献一份微薄的力量。
　　最后，最前线要对各位小伙伴说， 风物长宜放眼量，不可彷徨，也无需骂娘。望诸君不忘初心，牢记使命 。
　　2021年3月22日凌晨
　　于某项目加班后的项目现场