财熵赚钱就是大爷易方达顶流张坤神起神灭

　　导读：从业近10年，明星基金经理张坤在＂坚守＂与＂对抗＂中，取得了绝佳的长期收益。但在围绕张坤的讨论中，却无时无刻不在上演着＂爱恨就在一瞬间＂的经典戏码。而近年来，伴随着资本市场风云变幻，张坤也在舆论的裹挟中演绎着＂神起神灭＂的话本。
　　易方达基金经理张坤 图源网络
　　作者|吴楠
　　沉寂了一年之久的资本市场终于＂久旱逢甘霖＂。3月16日，A股、港股联袂上演大反攻，上证指数大涨3.48%，恒生指数更是上涨9.08%，创出最近13年以来最大单日涨幅。
　　在市场一隅，不少公募基金同样迎来强势反弹。其中，张坤掌舵的易方达优质精选基金（原易方达中小盘混合，110011)3月16日大涨10.10%；次日，该基金净值重新回到6字头，两天反弹超过15%。
　　＂公募一哥！yyds＂，3月17日，易方达基金股吧里部分投资者难掩激动，在一片沸腾声中，有人钦佩起张坤的＂先见之明＂。因为就在此前不久，3月9日，张坤管理的易方达优质精选基金、易方达蓝筹精选基金(005827）相继放宽大额申购限制，由此前的1万元上调为5万元。
　　关于放宽限购的原因，财熵从易方达相关人士处了解到，＂当时限购主要是（因为）规模太大，逐步打开限购主要是规模没那么大了＂。财熵注意到，截至2021年年底，易方达优质精选的期末净资产为199.84亿元，比上一年同期减少了50.18%。但易方达蓝筹精选期末净资产为676.23亿元，与上一年几乎持平。
　　易方达优质精选混合净资产规模变动图源天天基金网
　　前海开源基金首席经济学家杨德龙告诉财熵：＂之前限购是因为市场的投资氛围比较火热，为了保护投资者的利益，防止他们过度追捧，所以（部分基金经理）采取了限购的措施。但现在行情比较差，基金回撤很大，基民投资意愿很低，这个时候限购就没有太大意义了；另一方面，有些想要抄底的基金，也希望能够通过放开限购来吸引资金的入场。＂但杨德龙也表示，现在即使放开了，新进的资金也不多。
　　事实上，即便过去几日市场行情有所回暖，但许多投资者仍对于此前的暴跌心有余悸。以张坤的易方达优质精选基金为例，截至3月15日，该基金净值为5.28，较2月18日下跌约25%，较前期高点下跌超过50%。即便3月16日、17日有所反弹，但基民损失依旧惨重。
　　在过去一年时间里，由于亏损严重，易方达基金股吧里一直充斥着＂哀嚎＂与＂怒骂＂——＂张坤你还要脸么，都不控制回撤的么＂、＂收了快二十亿管理费，就这操作水平？遇事就硬抗。只能顺风就起飞？＂……
　　在围绕张坤的讨论中，无时无刻不在上演着＂爱恨就在一瞬间＂的经典戏码，触发基民态度转变的＂按钮＂，就是基金的直接损益。而近年来，伴随着资本市场风云变幻，张坤也在舆论的裹挟中演绎着＂神起神灭＂的话本。＂公募一哥＂的＂成神＂之路
　　时间回到2021年1月25日。那一天沪指上涨0.48%、深成指上涨0.52%、创业板下跌0.09%，在全天超3000只个股飘绿的背景下，张坤管理的易方达蓝筹精选混合异军突起，暴涨5%，无数基民热血沸腾。
　　次日，在＂蓝筹＂、＂张坤＂等词条相继冲上热搜后，一张配有＂坤坤勇敢飞，ikun永相随，坤坤不老，蓝筹到老＂字样的图片在微博上刷屏。此时，人们才注意到，原来张坤早已＂出圈＂。张坤的粉丝们自封＂ikun＂，不仅为张坤建立了＂全球后援会＂以及超话，还不遗余力地为他打榜＂应援＂。
　　＂iKun＂们为张坤做的应援图 图源网络
　　＂我在2021年1月份买的（易方达蓝筹精选），就是所有人都在说爱坤的那个时候＂、＂我在2020年底买的（易方达）中小盘，那时候有很多朋友都在推荐张坤的基金＂多位投资者用亲身经历向财熵证实了＂明星光环＂下的＂吸金效应＂有多强悍。
　　当然，粉丝们的＂爱意＂并非凭空而生。相比起娱乐圈明星通过贩卖梦想、打造人设来圈粉固粉，基金经理＂吸粉＂的一大关键是，要实实在在为粉丝＂赚钱＂。
　　作为首位拥有＂全球后援会＂的基金经理，张坤的赚钱能力可见一斑。
　　目前张坤在管基金产品4只，其中原易方达中小盘基金是张坤管理时间最长的产品，自2012年9月接任以来，截至2020年年底累计回报高达983.5%，在同类产品中排名前列。张坤亦凭此连续四年揽入＂金牛奖＂奖杯；而另外一只张坤的＂代表作＂——易方达蓝筹精选基金表现同样不俗，成立不到两年累计收益率便超过174%。
　　财熵梳理发现，仅2020年，张坤通过其管理的四只基金，总共为＂ikun＂们赚取了363.56亿元的收益。
　　伴随着收益率曲线的增长，张坤的基金管理规模也在逐年扩大。截至2020年年底，张坤管理的易方达基金总规模突破1200亿元，成为公募基金史上首位在管主动权益类基金规模超千亿的基金经理，他也因此被冠以＂公募一哥＂的称号。
　　但管理规模太大，反而有可能给基金经理带来烦恼。杨德龙告诉财熵，＂规模超过50亿以上的基金，在操作上都会有一定的难度。比如看好的标的可能会买不到足够的量，而且买卖对市场的冲击成本会比较高。所以规模太大时，最好的做法就是采取限购。＂
　　深知其中风险的张坤，确实早早开启了＂限购＂的策略。据财熵不完全统计，自2020年以来，易方达中小盘曾经历6次申购限额上限调整，从限购100万逐步收紧，直至2021年2月24日暂停申购；而易方达蓝筹精选，最低曾被限制交易不超过2000元。
　　数据来源：易方达基金公司公告 财熵制表
　　值得一提的是，就在发出暂停申购公告的当天，易方达中小盘宣布启动2021年首次现金分红，每10份基金份额分9元。这是易方达中小盘自成立以来最大手笔的一次分红。＂限购+分红＂的组合拳，曾被业内人士视为张坤对外提示风险的信号。
　　财熵注意到，张坤在2020年基金年报中也曾＂委婉＂地提示过风险：＂近两年公募权益类基金的复合收益率远高于市场平均 ROE 水平，这样的趋势很难长期持续，因此，我们或许应该降低对收益率的预期。＂
　　图源易方达中小盘基金2020年年报
　　一语成谶！伴随着2021年以来宏观环境突变及市场风格转换，张坤管理的基金业绩急转直下，易方达中小盘、易方达蓝筹精选最大回撤一度达到30%和31.88%，收益在同类基金中排名倒数。
　　随着基金业绩走下坡路，张坤的投资能力不可避免地受到质疑，不少粉丝因为亏损严重，对张坤＂脱粉＂，甚至＂粉转黑＂。
　　但仍有不少＂理智粉＂认可张坤的人格魅力。在他们看来，张坤在高位分红让投资者落袋为安，暂停申购也避免了基民在此后1年里因为加仓而加剧亏损，无论是人品还是能力都值得称赞。
　　2021年2月24日易方达中小盘暂停申购 图源：天天基金
　　相比起投资者对张坤的＂爱恨交织＂，业内人士对张坤的评价还是比较高的，有人认为他是极少数能够做到＂知行合一＂的人，也有人称赞他是中国公募基金界的＂巴菲特＂。中银证券曾洋洋洒洒为张坤撰写了21页的深度报告，称其是＂市场中极其稀有的能长时间稳定打败市场的明星基金经理＂。成功，靠运气还是凭实力？
　　对于外界的评价，张坤本人总持谦虚态度。
　　＂我认为评价一个投资人至少需要 10 年的维度，才能平滑掉风格、周期、运气等方面的影响。相比国际上不少有30年、甚至50年记录的杰出投资人说，我还有太多需要学习和积累的。 ＂这是来自张坤在管基金2020年年报中的表述，彼时张坤的任职年限还不到8年。
　　如果说因为时间问题，难以判断张坤的成就是否有运气等因素的加持，那如今，截至2022年3月19日，距离张坤初任基金经理已经过去了9年174天，接近10年之久。站在当下这个节点回溯过去，或许可以给张坤一个相对客观的评价了。
　　据财熵不完全统计，截至2022年3月19日，在A股接近3000位基金经理中，管理同一只主动权益类基金超过9年，且任职年化超过15%的基金经理只有12位，其中年化收益率超过20%的也仅有3位，张坤位列第二。从结果来看，张坤的基金管理水平可谓＂TOP＂级。
　　为了更好的探究这份成绩单背后的成分，财熵拆解了易方达中小盘基金的历年年报，试图还原一个真实的张坤。
　　从年度涨幅来看，在过去8个完整的年度里，张坤掌舵的易方达中小盘只有在2018年、2021年取得负收益，其中2018年虽然下跌14.3%，但在同类排名中仍属前列。此外，除了2014年、2021年，易方达中小盘多年来跑赢沪深300指数。
　　易方达中小盘基金年度涨幅情况 图源天天基金
　　从投资逻辑看，自2012年9月接管易方达中小盘开始，张坤致力于展现自己的＂投资风格＂——在权益类资产的调整中，不断加大业务模式有特色、成长明确、估值水平合理的个股的投资比例，同时长期坚定持有。
　　2013年至2016年，易方达中小盘逐步加强对食品饮料、家电、医药等行业的配置比例。尤其是白酒板块，从2013年Q2重仓贵州茅台（600519.SH），2014年Q1买入五粮液（000858.SZ），2015年Q2布局泸州老窖(000568.SZ)，至此集齐了高端白酒三巨头＂茅五泸＂。此后，白酒在易方达中小盘的收益变动中，发挥着＂举重若轻＂的作用。
　　不过在此期间，易方达中小盘在同行业中的表现并不算亮眼。从收益率曲线来看，易方达中小盘基金在2016年之后才开始展现出明显的收益增长趋势，尤其是2019年后增长曲线越发陡峭，这与当时市场风格的转换不无关系。
　　易方达中小盘基金收益曲线
　　2016年前后，市场风格从中小盘逐渐转向低估值且业绩增长稳定的白马蓝筹股，易方达中小盘此前重仓坚守的家电、医药、白酒等行业开始渐露优势。而随着2019-2020年消费牛市的到来，资金对白酒等白马蓝筹股的追捧近乎狂热，易方达中小盘收益及规模也在这两年里获得了急剧性增长。
　　张坤曾坦言＂基金持续超额收益来源于个股选择的alpha，即对高质量成长公司的发掘并长期坚定持有＂。以＂茅五泸＂为例，截至2021年年末，易方达中小盘最新的前十大重仓股中，贵州茅台已经连续持有35个季度，五粮液连续持有32个季度，泸州老窖连续持有27个季度。
　　由此可见，张坤此前的成功，既源于其对个股的选择能力，但同样也离不开时代风口。饱受争议的＂坚守＂
　　＂至少应该在你的从业历史上，有过两三次敢于对抗全市场，在全场都说不好的时候，你敢于说好＂，这是张坤认为一个好的投资人所应该具备的品质。
　　当然，只有成功的人才有底气说这种话。
　　在张坤近10年的从业历史上，有过不少次这样的成功＂抵抗＂：比如2013年买入茅台之后，因＂塑化剂＂风波以及限制＂三公消费＂等因素跌了30％，但张坤仍选择逆势加仓，这才有了后来＂年少不知白酒香＂的传奇；2017年华兰生物（002007.SZ）因中报业绩低于预期，9天跌超20%，张坤却选择持续抄底，这才没有错过华兰此后3年超200%的上涨行情。
　　但张坤也认为，与市场的对抗总会有失败的时候。而失败的代价，似乎比张坤预期的还要惨烈。
　　2020年Q4至2021年Q1，出于对教育行业未来趋势的乐观判断，张坤通过其掌舵的易方达亚洲精选基金（118001），大举购入好未来（TAL.NYSE）与新东方（09901.HK）的股票。但随着2021年7月＂双减＂政策出台，教育股全线溃败，2021年Q2易方达亚洲精选净值大幅下跌9.79%。
　　在易方达2021年中报里，张坤＂罕见＂地承认了错误：＂二季度，教培企业受政策预期影响股价跌幅较大，对基金净值产生了一定的负面影响，也使我反思长期投资框架中的一些假设，希望能够将其进一步完善。＂
　　事实上，即便没有踩雷教育股，易方达亚洲精选基金一直以来的表现也不尽如人意。
　　张坤自2014年掌管该基金以来，主要用于配置港股和中概股。但盘点其历年来的涨幅，除了2017年、2019年、2020年取得明显收益之外，其余年份均表现不佳。而且即便是正收益，其成绩与恒生科技指数相比也没有太大的优势。
　　易方达亚洲精选净值增长率与恒生科技指数对比数据来源：Choice 财熵制表
　　张坤曾在2013年的一篇投资笔记中坦言＂投资的业绩是由两方面决定的，一是把握住了多少机会，二是犯了多少错误＂。回过头来看，这一年多来张坤在管基金表现差强人意，很大程度也与这两个因素有关。
　　一方面，是为了坚守自己的＂能力圈＂，张坤在2021年错失了新能源和半导体的大好行情，导致基金业绩不佳；另一方面，自2020年以来，张坤在个股层面频繁踩雷，最典型的莫过于在2020年Q3重仓买入美年健康（002044.SZ）。
　　彼时美年健康商誉高企，且连续5个季度扣非净利润出现下滑。按理来说，这种公司不应该出现在张坤的＂选股池＂中。但张坤不仅重金押注，之后的操作更是令人不解。
　　2021年Q3，阿里巴巴（09988.HK）大举减持了美年健康的股票，导致其股价连续暴跌超过20%。而张坤掌管下的易方达中小盘、易方达蓝筹精选基金却＂逆流而上＂，易方达中小盘甚至在2021年Q1把美年健康加仓到了第一重仓股的位置。后面的故事大家也都知道了——随着业绩暴雷，美年健康股价短短半年跌去60%，易方达蓝筹精选与易方达中小盘则相继在2021年Q2、Q3＂落荒而逃＂。
　　雪上加霜的是，随着国家反垄断政策出台，原本在2020年度为易方达蓝筹精选贡献超额收益的腾讯（00700.HK）、美团（03690.HK）等互联网巨头在2021年相继遭遇滑铁卢，对该只基金的回撤构成了极大压力。
　　耐心寻味的是，就在这样的背景下，2021年9月，张坤将旗下的＂易方达中小盘混合＂变更为＂易方达优质精选＂，投资范围扩大为A股和港股，同时重仓购入腾讯、京东（09618.HK）、香港交易所（00388.HK）等个股。其中腾讯控股在张坤或主动加仓或减持白酒导致被动上升的情况下，在2021年Q4一举跃升为易方达优质精选、易方达蓝筹精选、易方达优质企业三年持有期（009342）的第一大重仓股，在易方达亚洲精选中位列第二。
　　然而，2022年开年后的一场＂中概股风波＂，让腾讯、京东等互联网巨头再次遭遇重创。张坤旗下基金接连折损，其中易方达蓝筹在3月15日当天创下了44.59%的历史最大回撤，
　　易方达优质精选也是近十年来首次回撤超过45%，实属罕见。
　　易方达优质精选混合(QDII)历史回撤 图源：Choice
　　除了错失热门行情，且在部分企业中不断踩雷之外，张坤擅长的白酒股，回头看也没有实现穿越周期，近一年来走势同样疲软。
　　借用张坤自己对老虎基金掌门人罗伯逊的评价，其近一年多来业绩不佳，或是三重因素叠加的结果：＂错过自己不擅长的、没有在自己擅长的领域做好、进入自己不擅长的领域并做错＂。
　　兜兜转转，无论是被捧上神坛，还是被踩入谷底，张坤还是那个张坤。2021年以来对港股的增持、对未来趋势的乐观研判，以及2022年以来逐步放开限购等动作表明，张坤正在坚守自己的＂独立思考＂。
　　但在经历了最近一年的滑铁卢之后，这一次，张坤能够＂对抗＂成功吗？