生猪上涨只会迟到，但不会缺席

　　投资要点
　　近期全国生猪价格仍处于下降趋势之中，而市场之前的预期是价格可能会从3月下旬开始转强，现阶段价格走势明显弱于预期。季节性消费淡季叠加牛猪集中出栏是压制近期生猪价格的关键因素，市场忽视了疫情以外区域的供应能力和结构。我们认为随着这批压栏牛猪的出清，现货价格将逐渐转强，价格上涨只会迟到，但不会缺席。
　　01需求端
　　消费淡季，限制猪价上行
　　短期价格看消费，猪肉季节性消费淡季限制现货上行空间。受节假日消费习惯及气候等因素影响，我国生猪消费呈季节性变动特征。每年的春节、中秋、国庆等节假日，家庭聚餐、节日备货、传统习俗等促进肉类消费，节前通常为猪肉消费旺季；但节前的消费一定程度上预支了节后部分需求，通常节后将迎来一段时间的消费淡季，尤其是春节前的腌腊及冻肉库存很大程度上遏制了鲜肉需求。从气候角度来看，清明节至五一期间温度适宜，猪肉消费好转；夏季温度较高，居民饮食清淡，肉类需求弱；秋冬季节气温转凉，肉类消费偏强，下半年需求整体优于上半年。屠宰端反映终端需求情况，3月整体猪肉消费能力偏弱，屠宰开工率维持低位运行；消费季节性传导至屠宰端，开工率也呈现出季节性趋势，消费好转，屠宰开工率随之提升。总而言之，短期价格变动看需求，中长期价格走势看供给，3月生猪现货价格受限于需求淡季，整体呈现震荡下行趋势。
　　图1 生猪消费呈季节性变动
　　资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
　　图2 3月屠宰开工率偏低
　　资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
　　02供给端
　　区域牛猪集中出栏，短期供给宽松
　　疫情平稳区域牛猪加速出栏，短期供给宽松。2021年以来，生猪现货市场分别经历持续下行、超跌反弹、震荡下行三个阶段，前两个阶段原因在我们之前的报告《生猪：现货价格阶段性超跌反弹，反转时机亦将如期而至》（点此查看）中已经详细阐述，本文着重分析现阶段震荡下行背后供给端的逻辑。从供给端角度来看，市场普遍忽视了疫情平稳区域养殖端前期压栏现象的存在，1-2月非瘟疫情导致山东、江苏、河南等疫情高发地区出现恐慌抛售现象，将现货价格压至外购仔猪育肥成本线附近，非疫情高发地区养殖端衡量当前所处区域疫情防控风险较小，同时看好后市价格，部分养殖户选择压栏等价。然本轮非瘟影响持续4个月有余，伴随气温回暖，肥猪终端需求收窄，前期压栏生猪体重过肥，养殖端扛价压栏意愿松动，开始加速出栏牛猪，进行止盈止损。根据涌益咨询数据，出栏体重趋势也可以侧面印证这种现象，如图5,3月前山东、江苏等疫情高发区域中小体重生猪提前抛售，该区域出栏均重显著低于全国出栏均重水平，进入3月后，黑龙江、辽宁等疫情平稳地区出栏均重大幅提升，拉开与全国均重的边际差距，反映牛猪加速出栏的情况存在，从一定程度上补充了短期的供给。
　　图3生猪外购仔猪养殖利润触及盈亏线
　　资料来源：Wind，国泰君安期货产业服务研究所
　　图4出栏均重走势
　　资料来源：涌益咨询，国泰君安期货产业服务研究所
　　图5 疫情稳定区域出栏体重显著高于全国平均水平
　　资料来源：涌益咨询，国泰君安期货产业服务研究所
　　03我们的观点
　　生猪现货价格上涨只会迟到，但不会缺席
　　本轮疫情污染面广，主产区受损，短期存栏缺口客观存在。据新牧网调研数据，本轮疫情污染面较为广泛，集中在华东和华中等区域，山东、河北、河南等生猪主产地均为疫情高发区，两湖两广地区轻度受损。据统计局数据，2020年全国生猪出栏量为5.27亿头，本轮疫情污染的区域出栏量之和占2020年全国生猪出栏的46.36％，且四川及南方区域当前也存在零星散发非瘟情况，仍需关注后续疫情发展态势，本轮疫情对于全国短期生猪供给量的损伤不可忽视。涌益咨询数据显示，近3月全国大中小猪存栏环比持续下行，按照出栏周期推算，后续出栏缺口客观存在，进口及冻品小白条量填充缺口的程度本文暂不深入研究，通常而言，冻品贸易商为扩大收益，趋向于在现货价格上涨期间陆续出售冻品，因此，除非冻品短期集中出库，否则其影响的只是价格的高点而不能左右价格的趋势。
　　图6疫情高发区域调研
　　资料来源：统计局，新牧网，国泰君安期货产业服务研究所
　　图7全国大中小猪存栏呈下行趋势
　　资料来源：涌益咨询，国泰君安期货产业服务研究所
　　待牛猪存栏出清，消费逐步好转，上涨只会迟到，但不会缺席。我们认为，生猪现货上涨可能会迟到，但不会缺席，前期的疫情稳定区域养殖端压栏牛猪已进入加速出栏阶段，待其压栏库存出清，叠加清明节后猪肉消费转暖，现货价格反转拐点临近。
　　本文源自国泰君安期货