双柜台模式能否长期发展取决于人民币国际地位

　　（报告作者：华创证券研究所分析师 徐康、洪锦屏）
　　去年底，港交所发布公告，参照香港政府发布的有关豁免市场庄家就双柜台证券进行特定交易涉及的股票买卖印花税的立法修订建议，推出双柜台模式及双柜台庄家（DCMM）计划，以进一步支持人民币于香港证券市场的发展。目前该计划待监管机构批准及市场准备就绪。
　　＂双币双股＂模式由来已久，但一直未见起色
　　＂双币双股＂模式推出于 2011 年。该模式是港交所允许同一股票在以传统港币计价在港币柜台以港币交易股票的同时，另允许同时以人民币计价在港交所的人民币柜台用人民币交易股票。该模式的两支股票代码不同（人民币股开头加＂8＂），人民币股名称后缀以＂-R＂结尾，股票交易价格由投资者成交自行决定。
　　但由于过往离岸人民币交投活跃度不高，人民币柜台的交易价格往往低于港币价格。考虑股权稀释、行政成本以及 A 股溢价，在港上市公司以更低价格增发人民币股票往往弊大于利。截至目前仅有＂湾区发展-R＂在人民币柜台上市。截至 2023 年 3月 21 日：＂湾区发展-R＂价格为 1.56 元，近一年总成交额 0.08 亿元，＂湾区发展＂价格为 1.94 港币，近一年总成交额为 0.71 亿元。
　　此次双柜台模式或将明显带动已经且仅在香港上市的大陆公司发行人民币股
　　我们认为有几方面助益：
　　（1）人民币港股与港币港股价格或将趋近。双币港股可在中央结算系统相互转换。因此，当港币股价格过高时，套利者会购入人民币股，并转换为港币股，从而带动人民币股上涨，反之亦然。
　　（2）带动人民币股流动性。港交所对双柜台庄家提供印花税减免，另外基于双币的额外套利空间与做市商固有的信息优势，做市商参与做市的积极性较高。做市商参与有助于提升人民币股的流动性。
　　（3）有望发行人民币股的公司：已经且仅在香港上市的内资公司概率更高。过往积极性不高的原因是交投活跃度低导致发行价低于港币股价格，额外的发行成本、更低的发行价导致发行人民币股往往弊大于利。双柜台模式推出后，港币股与人民币股价格趋近，劣势有所消除。对有人民币需求，但未在且未来暂不计划在 A 股上市的港股上市公司而言，其可借助港股市场获得人民币。但是对 A+H 股两地上市的上市公司而言，A 股价格往往高于 H 股，在 A 股增发获取人民币性价比更高。
　　业务发展能否实现长期发展取决于人民币国际地位
　　香港作为人民币离岸市场，建立双柜台模式是港交所交易模式的重要补充，能够助力人民币国际化及强化自身国际金融中心地位的基础制度建设。当前业务能否实现发展取决于人民币国际化进程。伴随人民币在国际贸易地位提升，离岸人民币市场供给或将明显提升，从而拉动双币交易模式。
　　此次制度建设可能短期不会带来行业的明显增量，但属于金融市场对外开放的又一次基础制度建设。持续看好金融市场深化改革的推进。
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