美的集团全球白色家电龙头，短期利润受损无碍长期稳定增长趋势

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　　证券代码：000333 综合评级：AAA
　　一、主营业务 评分：85
　　1、业务分析： 公司是一家生产全品类家用电器的企业，以空调和小家电（如冰箱、电饭煲、电热壶、豆浆机等）业务为主，涵盖了主要的家用电器，前几年通过并购库卡机器人涉足工业制造领域，也为家电智能化生产奠定了夯实的基础。家电尤其是小家电消费是典型的顺周期行业，与宏观经济景气度息息相关；
　　2、行业竞争格局： 空调行业经过多年的竞争，形成了以美的和格力的双寡头竞争格局，两者占据了大部分市场，销售额均在1200亿元左右，但是格力拥有更高的净利润率，一方面是品牌溢价带来毛利率的提升，另一方面是产品更为聚焦，费用控制较好；从定位上来看，美的属于大而全，美的产品基本涵盖生活中的家用电器；格力电器则属于大而精，以空调业务为核心，但是近几年空调市场增长乏力，格力电器已经开始走多元化道路，从产业布局来看，美的电器明显领先一筹；
　　3、行业发展前景： 消费品属于典型的周期性行业，2018年宏观经济增长乏力，2020年的疫情对公司业绩增长都有明显的影响，未来随着宏观经济的复苏，预计行业仍将重拾增长；2021年以来上游大宗商品涨势凶猛，明显削弱了中游制造业的利润，家用电器的盈利能力受损，后续大宗商品价格回落，公司业绩有望重拾稳增长；近几年，家电市场推出了多个品类新品，如扫地机器人、智能洗碗机等，公司虽然也有布局，但是明显落后于细分行业龙头，未来公司大概率走大而全的道路，小而美的单品则是小企业的生存空间；
　　4、公司业绩增长逻辑： （1）国内经济复苏；（2）海外市场的拓展；（3）国内市场份额持续提升；（4）新产品的推出；
　　文中方框内文字均为正文的数据补充，可作略读  ·简介： 成立日期：1968年；办公所在地：广东佛山
　　·业务占比： 暖通空调42.65%（毛利率24.16%）、消费电器40.07%（毛利率30.54%）、机器人及自动化系统7.6%（毛利率19.88%）、其他8%（毛利率11.86%）；出口占比：42.60%；
　　·产品及用途： 空调、洗衣机、冰箱、电饭煲、电磁炉、饮水机、电烤箱、电风扇、热水器、洗碗机、油烟机等家用电器，为日常生活提供便利；
　　·销售模式： 线下为主，线上为辅；
　　·上下游： 上游采购铜材、钢材、铝材和塑料，下游销售给家电卖场及经销商；
　　·主要客户： 前五大客户占比13.89%，知名客户包括国美、苏宁、五星等；
　　·行业地位： 全球家电行业龙头，连续5年跻身世界500强企业；
　　·竞争对手： 格力、海尔、大金、三洋、志高、奥克斯、老板、方太、九阳、奔腾、艾美特、苏泊尔、格兰仕、美菱等；
　　·行业核心要素： 1、产品性能与品牌知名度；2、规模与成本优势；3、销售网络；
　　·行业发展趋势：1、国内市场稳定增长 ； 2、海外市场发展迅速： 家电行业出口规模为4582亿元（不含彩电），同比增长24.2%； 3、行业集中度持续提升；
　　·其他重要事项： 2021年，实控人何享健累计增持约10亿元公司股份；
　　二、公司治理 评分：90
　　1、大股东持股及股权质押、高管激励： 实际控制人为何享健，是国内知名的企业家，通过美的控股持有公司30.75%股份，股权质押率1.42%；高管薪资在300万-1200万之间，在上市公司体系属于非常高的水平，高管及员工持股比例接近4%，激励充足；
　　2、员工构成： 以生产人员为主，是典型的资产和劳动密集型企业，2020年人均营收达到191万元，人均净利润18万元，在制造业中属于非常高的水平；
　　3、机构持股： 公司前十大流通股东包含三家外资，两家国有金融机构，受到主流资金的高度认可；
　　4、股东责任（融资与分红）： 上市近8年，融资约461亿元，累计分红578亿元，分红比例非常高；
　　·大股东： 持股比例为30.75%；股权质押率：1.42%
　　·管理层年龄： 38-63岁，高管及员工持股：4%
　　·员工总数： 149239人（+14342）：技术16071，生产121579，销售8063；本科学历以上：33261；
　　·人均产出： 2020年人均营收：191万元；人均净利润：18万元；
　　·融资分红： 2013年吸收合并小天鹅，累计融资（7次）：461.21亿，累计分红：578.35亿；
　　三、财务分析 评分：85
　　1、资产负债表（重点科目）： 公司账面现金充裕，应收账款和存货占营业收入比例合理，固定资产约225亿，在建工程15.87亿，商誉主要为收购德国库卡产生，尚无减值风险，有息负债约614亿元，偿债压力不小；合同负债203亿，负债率约为67.53%，整体资产结构健康；
　　2、利润表（重点科目）： 2020年受疫情影响，公司营收和净利增速均出现下滑，三四季度重拾增长；由于2020年上半年基数较低，2021年上半年营收和净利润同比分别增长25.14%和7.76%，利润增长较慢主要是上游原材料涨势凶猛，盈利能力受损；
　　3、重点财务指标分析： 公司净资产收益率维持在25%左右，处于较高水平；受上游原材料涨价的影响，毛利率有所下滑；净利率呈现稳步上升；由于总资产增速快于营收增速，总资产周转率呈现下滑趋势；
　　·资产负债表（2021年H1）：货币资金634.3,交易性金融资产42.24， 衍生金融资产2.90 ， 应收账款334.4 ，应收款项融资153.9，预付款35.19， 存货345 ，其他流动资产719.3；长期股权投资30.16， 固定资产225.5，在建工程15.87 ，无形资产178.4， 商誉293.3 ； 短期借款119.5 ，衍生金融负债1.23，应付账款954.9， 合同负债203.3 ；长期借款493.9;股本70.48，未分利润910.2，净资产1235，总资产3802，负债率67.53%；会计师审计费用：895.3万元；
　　·利润表（2021年H1）： 营业收入1748（+25.14%），营业成本1334，销售费用162.4（+28.58%），管理费用42.52（+3.65%），研发费用53.15（+20.49%），财务费用-23.22（-172.53%）；净利润152.2（+8.17%）
　　·核心指标（2018-2021年H1）： 净资产收益率：25.66%、26.43%、24.95%、12.63%；毛利率：27.54%、28.86%、25.11%、23.23%；净利润率：7.79%、8.70%、9.58%、8.64%；总资产周转率：1.02、0.99、0.86、0.47；
　　四、成长性及估值分析 评分：75
　　1、成长性： 目前国内空调和家电市场相对饱和，未来以稳定增长为主，海外市场亦是未来增长的发力点，家电市场每年市场容量超万亿，公司未来仍具有一定的想象空间；
　　2、估值水平： 考虑到公司规模已经比较大，未来增长以稳定增长为主，缺乏爆发性，综合考虑公司过往估值水平，赋予公司18-25倍估值；
　　·预测假设： 营收增长：18%、15%、15%；净利润率：9%、9%、9%
　　·营收预测： 2021E：3371；2022E：3877；2023E：4574；
　　·净利预测： 2021E：286；2022E：356；2023E：439；（假设数据即达到条件时对应市值，须根据实际数据调整）
　　·市盈率： 20-30倍
　　·三年后合理估值： 7900-10980亿；当前合理估值：4000-5600亿（基于25%/年收益预期）；价格区间：69-80元/股（未除权、除息）；
　　五、投资逻辑及风险提示
　　1、投资逻辑： （1）全球家电行业龙头；（2）公司业绩仍有成长空间；（3）估值水平较低，安全边际高；
　　2、核心竞争力： （1）品牌优势；（2）规模优势；（3）渠道优势；
　　3、风险提示： （1）宏观经济波动；（2）生产要素价格波动；（3）汇率波动；
　　· 核心竞争力
　　1、产品丰富优势
　　公司是覆盖全产业链、全产品线的家电及暖通空调系统的企业，各个产品品类均居行业领导地位，一方面能够给客户提供全面且有竞争力的产品组合，另一方面也为公司在品牌效应、规模议价、用户需求挖掘及研发投入实现内部协同效应，智能家居时代，公司具有向用户提供一体化家庭解决方案的领先优势；
　　2、创新能力优势
　　公司过去5年研发投入接近450亿元，在中国、美国、德国、日本、意大利等11个国家设立了28个研究中心，研发人员超过15000人，外籍资深专家超过500人，形成了全球化研发网络。同时公司积极开展与国内外知名院校及科技公司的合作，多渠道构建了全球创新生态系统；
　　3、渠道优势
　　公司经过多年发展与布局，在成熟的一、二线市场与大型家电连锁卖场保持良好的合作关系，在广阔的三、四线市场，以旗舰店、专卖店、传统渠道和新兴渠道为有效补充，渠道网点覆盖全市场。同时公司在天猫、京东、苏宁易购等主流电商平台连续多年保持家电全品类第一的行业地位；
　　·风险提示
　　1、宏观经济波动
　　公司产品市场需求受到经济形势和宏观调控的影响较大，国内外的宏观经济或消费需求增长出现放缓趋势，则公司的业绩增长也相应放缓；
　　2、生产要素价格波动
　　公司产品原材料主要为铜材、钢材、铝材、和塑料，家电制造也属于劳动密集型企业，若原材料价格出现上涨或者是劳动力、水、电、土地等生产要素出现波动，都将影响公司经营业绩；
　　3、汇率波动
　　随着公司海外布局深入，外销收入占比超过40%，若汇率大幅波动，也将对公司造成不利影响；
　　六、公司总评 （总分85）
　　公司是全球家电行业龙头，90年代进入空调行业，经过三十年的发展，与格力形成国内空调行业双寡头的格局。期间通过自主研发与向外并购，打造成为一个全品类家用电器航母，同时公司不断在海外建厂，推进企业的全球化发展，连续多年跻身全球500强企业的行列。随着国内空调与家电行业市场需求的饱和，行业竞争将愈发激烈，公司的增长速度也会相应放缓，但是相信凭借其强大的竞争及创新能力有望持续提高其市场份额。未来随着宏观经济的复苏、上游原材料价格的回落，公司业绩有望持续释放、重拾稳定增长通道。
　　评级标准：AAA≥85、AA：77-84、A：70-76；BBB：60-69，BB：55-59，B：50-54；CCC及以下≤49
　　郑重声明：评级及评分仅为个人观点，在任何情况下，本报告中的信息或意见均不构成对任何人的证券买卖建议，对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。
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