市值相差755倍！没法拼爹的物企只能被卖？

　　碧桂园服务市值超过2600亿港元，有尾部物企市值不足4亿，差距悬殊下，连在管面积上亿平米的蓝光嘉宝都被收购，中小物企们的命运会如何？
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　　作者：陈欣苗
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　　物企有多＂拼爹＂？
　　盘踞在物业股市值高位的＂四大天王＂，碧桂园服务（06098.HK）、恒大物业（06666.HK）、华润万象生活（01209.HK）、融创服务（01516.HK），无一不背靠大树，生来便＂天赋＂异禀。
　　截至6月24日，碧桂园服务（06098.HK）的市值达2610.84亿港元，是尾部物企宋都服务（09608. HK）市值的755倍，今年以来的涨幅，前者达55.5%，后者则是-56.8%。今年1月才登陆港交所，宋都服务上市首日跌幅超20%，母公司宋都股份排名80开外，可谓＂蚊型＂物企。
　　物企上市潮仍在延续，但没有＂好爹＂的中小物企遭受冷落，甚至成了＂弃子＂。
　　这不，三盛控股旗下的伯恩物业叫停IPO，成为龙头物企们瞄准的＂猎物＂。6月17日，据第一财经消息，伯恩物业或将卖给万科物业，交易对价可能在18亿元，高于之前市场传出的12亿元。此前的潜在买家还包括碧桂园服务、融创服务、龙湖智慧服务等。
　　＂不管是将物业板块分拆上市，还是直接挂牌出售，均是为了融资。＂同策研究院研究总监宋红卫对无冕财经（ID：wumiancaijing）研究员表示，龙头物企纷纷上市，中小物企的生存压力剧增，资本的青睐程度也开始下降。 像伯恩物业这样的中小型物业，直接＂卖身＂，只要价格合理，比分拆上市更划算。
　　融资的闸门仍在收紧，接下来被摆上货架的，又会是谁？
　　干不过，只能卖了？
　　去年疫情冲击下，物业股全线飘红，房企们闻风而动，加之＂三道红线＂下融资举步维艰，他们纷纷将旗下物业公司送上资本市场，资金压力益显的中小房企更为急切。
　　但时移世易，而今物业板块逐渐回归理性，他们开始意识到，＂学好数理化，不如有个好爸爸＂。
　　即便去年8月底开始，行业整体估值回调，但轻重程度全然不同。
　　背靠有实力的头部房企，例如，碧桂园服务虽有小幅下跌，但随后便开始上涨，截至6月24日股价为81.05港元，相较于去年8月底的53.87港元上涨50.45%，PE仍有81.9倍；永升生活服务（01995. HK）现价20.95港元，涨幅31.76%，PE为75.53倍。
　　而规模相对较小的，如建业新生活截至6月24日股价为8.15港元，自去年8月底跌26.13%，PE为20.24倍；烨星集团现价0.68港元，大跌52.11%，PE仅11.22倍。
　　▲部分上市物企市值对比情况。
　　上市即破发的现象增多，母公司规模较小的物企亦更为＂受伤＂。
　　去年10月-11月，上市首日，头部房企旗下物业如世茂服务和金科物业还能勉强持平。但第一服务、合景悠活跌幅分别达26.67%和22.95%，今年1月上市的荣万家和宋都服务，也首日遇冷。
　　估值分化背后，中小物企的发展窘境逐步显现。
　　在资本市场迎来碧桂园服务、恒大物业、融创服务等龙头后，行业进入＂跑马圈地＂高速期。但在这场规模竞赛中，中小物企既没有母公司面积输送的优势，亦在收并购中＂干不过＂头部物企，投资者们开始不看好他们的发展潜力。
　　时代邻里（09928. HK），正是个中典型。规模上看，据克而瑞物管数据，截至2020年末，时代邻里在管面积约9800万平方米，在百强物企中排名22，处于行业中游。
　　过去的2020年，时代邻里实现收入、净利润分别为17.58亿元、2.37亿元，分别同比增长62.6%、148.6%。业绩的增长源自外拓规模的大幅上升，2020年总在管面积同比大增112%，增量多来自收并购。
　　但这份增速不错的成绩单，并未获得投行认可。
　　交银国际、高盛纷纷发布研报下调其目标价，今年5月，高盛再次将时代邻里由12港元大幅下调38.33%至7.4港元，评级由＂买入＂降至＂中性＂。
　　从下调缘由中可窥见时代邻里的艰难处境。
　　高盛指出，时代邻里的增长前景高度依赖并购作为规模扩张的渠道。然而，在目前的竞争环境中，时代邻里与同行相比并不处于有利位置，因为它的现金余额与收入较小。此外，其从母公司时代中国寻求优质并购机会方面亦存潜在挑战。
　　这样的压力，时代邻里自身也意识到了。在今年的业绩会上，其管理层表示，现在市场上各种标的良莠不齐，稳比快更重要，＂未来时代邻里会以自主拓展为主，收并购为辅。＂
　　换言之，在母公司规模格局已形成的情况下，像时代邻里这样的中小房企，在收并购市场中实在无太多的议价能力。而若为了规模盲目收并购，标的质量必然会影响后续的增长及盈利能力。
　　彩生活（01778.HK）便是前车之鉴。
　　2014年，彩生活成为＂物业第一股＂，市值一度超越母公司花样年（1777.HK），风光无限。过去几年大规模收并购后，其在管面积达到行业首位。但蒙眼狂奔过后，彩生活在基础服务、业主口碑方面争议颇多，而今营收、利润仍排在10名开外。
　　截至6月24日，市值仅有45.25亿港元，从百亿高点蒸发过半；市盈率7.60，相比规模同梯队的碧桂园服务、融创服务等几十甚至上百的市盈率，逊色不少。
　　▲市值靠前物企均有较强地产开发商背景，图片来自观点指数。
　　在这样的背景下，中小物企可谓进退维谷。
　　＂市场上品牌好、规模大的企业更受用户的追捧和青睐。 而随着50强房企基本已拆分物业板块上市，中小物业在规模上很难占据优势，也很难通过扩充规模与其他已上市物企竞争。 ＂诸葛找房数据研究中心分析师梁楠对无冕财经（ID：wumiancaijing）研究员表示。
　　她进一步指出，随着物企利润空间收窄，物企开始探索特色化、多元化发展路径，这对中小物企而言，难度也较大。
　　即便上市也讨不了好，还不如把自己卖了？
　　正迎来出售好时机？
　　按照三盛控股此前规划，旗下伯恩物业将于今年6月30日上市，成为其业绩的第二增长曲线。但预期临近，变故却发生了，伯恩物业被摆上了货架。
　　实际上，去年8月底＂三道红线＂出台后，房企拆分物业板块上市的热情更加高涨，意图大多在于减轻母公司的债务压力。然而，像伯恩物业，以及此前的亿达物业等，却选择直接＂卖身＂，而非上市，原因何在？
　　＂母公司资金链紧张，偿债压力较大，相较于拆分物业板块上市，出售旗下物业公司能更快回笼资金，增加现金流。此外， 当母公司运营能力较差时，物企的运营能力也会有一定程度的降低，从而加大了物企上市的难度 。＂梁楠对无冕财经（ID：wumiancaijing）研究员表示。
　　此前5月，伯恩物业母公司三盛控股则被传将被融创收购。亿达物业的母公司亿达中国则在公告中明确表示：通过出售物业板块，迅速为集团收回资金及弥补短期流动资金短缺，所得款项用于偿还亿达中国的负债。
　　甩卖物业俨然成为＂三道红线＂后房企的求生手段。
　　▲今年以来，物企收并购类型更多元，图片来自日新网。
　　今年2月，蓝光发展（600466. SH）旗下蓝光嘉宝（02606. HK）被碧桂园服务收购，更是典型案例。
　　这是一次＂大鱼吃大鱼＂的交易。一头是最能＂买＂的碧桂园服务，另一头是在管面积达1.3亿平方米（截至2020年底）的蓝光嘉宝，暂估48.47亿元的价格亦创下业内收购记录。
　　蓝光嘉宝如此优质的标的，最终却因母公司债务承压被转手，业界一片哗然。
　　据蓝光发展公告，此番交易有利于增加公司现金流，促进公司核心业务经营和拓展；交易预计产生的利润，将占公司最近一个会计年度经审计净利润的50%以上。
　　而今，蓝光发展仍在资金危机中打转，接盘方传了一个又一个。
　　＂甩卖物业板块融资的现象还会在行业不断出现。＂ 宋红卫对无冕财经（ID：wumiancaijing）研究员表示，随着调控的持续，融资的成本和门槛在不断提高，房企可用的融资渠道越来越少，出售物业是房企手中最后几张王牌之一。
　　值得一提的是， 一部分处于中小规模的物企还是＂抢手货＂，正准备待价而沽、＂卖身＂给大型物企以获得较高的溢价 。
　　譬如上述的伯恩物业，便吸引物业龙头争相＂抢购＂。
　　据最新市场消息，交易对价可能在18亿元。若伯恩物业2020年利润在1.1亿元-1.5亿元之间，则该笔交易的PE在12倍-16倍，或将高于此前市场给出的12倍的传言。
　　＂当前物业行业处于规模为王的阶段，伯恩物业自身业务能力较强，规模排在物企50强内，相较于部分尾部物企规模占有一些优势，对各龙头企业的吸引力也较大。＂梁楠对无冕财经（ID：wumiancaijing）研究员表示，目前伯恩物业状况较好，出手的估值也会较高。
　　从被收并购标的动辄十几倍的PE来看，当下不失为物企出货的窗口期。
　　＂作为快速成长的行业，物业目前的集中度不高，同时也是物联网及智慧社区等互联网大数据新兴行业的触手。因此，适度的高估值也是情理之中的事情。＂在宋红卫看来，目前来看PE确实比较高，很多物业公司的市值远超其开发主体市值，从该角度看，出售物业板块倒是个好时机。
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