城投试水债务重组

　　本报记者 石健 北京报道
　　近日，有城投公司债务重组方案在市场上流出。根据协议条款，投资人将作出一定的让步，其权益也将受到一定的影响。如何在债务重组过程中减少对投资人的影响？城投公司面对债务重组应该做好哪些准备？中证鹏元研发部高级董事袁荃荃在接受《中国经营报》记者采访时说：＂如果城投债被纳入债务重组的范围，建议以试点的形式有序开展，目的在于确保债券市场健康有序发展，确保金融市场总体稳定。＂
　　建议试点制
　　记者注意到，自2020年开始，有少量城投公司相继出现非标逾期的情况。随着兑付工作一直未能妥善解决，今年开始，已经有城投公司开始进行债务重组工作。对此，有业内人士分析认为，＂从2020年开始，多地监管部门出台政策压降城投非标业务，实际上就是在给一些存在风险的城投公司敲响了警钟，从源头遏制风险。但是，由于部分城投公司的债务体量较大，最终还是走向债务重组。＂
　　某从事破产重组的公司负责人告诉记者，债务重组是在不改变交易对手的情况下，经过债务人和债权人的协定或者法院裁定，就清偿债务的时间、金额或方式等重新达成协议的交易。＂债务重组在一定程度上对投资人影响较大，要作出一定的让步，重组公司通过进行超长债务展期、延付利息，将损害投资人利益关系，债务重组主要涉及债券和融资租赁。债务重组有三种形式，第一种债务人转让资产给债权人，以清偿债务的债务重组方式。第二种债务人将债务转为资本，债权人的债权转为股权的债务重组方式，俗称债转股。第三种减少债务本金，降低利率变更还款方式等修改其他债务条件。＂
　　与此同时，天风证券关于城投债务重组的研报也提到，对于债权人而言，展期和重组都有一定的影响，对于债券持有人而言，重组概率较低，借新还旧和展期概率较高。投资者需要合理分析在总体债务风险可控背景下，上述操作对于投资组合的影响。
　　Wind显示，截至目前，我国存量城投债的规模达到13.81万亿元，在信用债总体规模中的占比达到52.48％；存量城投债的数量为18722只，在信用债总体数量中的占比达到64.65％。显然，城投债已占据信用债市场＂半壁江山＂。另外，据中诚信国际研究，2022年城投债到期及回售规模或超3万亿元，城投债务规模呈现增长趋势。
　　对此，袁荃荃认为，对于债务重组，城投首先应该保持审慎态度。＂城投应该保持‘零违约’的态势。如果需要进入债务重组的，应该按照法定程序进行。＂
　　对于今年已经有城投公司进入债务重组模式，袁荃荃建议，如果城投债被纳入债务重组的范围，应该在中央的严密部署之下，建议以试点的形式有序开展。＂结合存量城投债规模大小、利差高低等因素，预计针对城投债的债务重组大概率会从少数省份率先试点，原因在于部分省份的区域已被市场所充分预期，且存量债券规模较为适中，针对其辖内的城投债开展债务重组的必要性和迫切性，风险相对可控。同时，对于存量债券规模过大的省份，无论是属于强区域，如东部沿海省份，还是弱区域，如西南等地区，针对其辖内的城投债开展债务重组都不具备推行条件；对于存量债券规模偏小的省份如西北等地区，针对其辖内的城投债开展债务重组基本不会产生大的影响，具备较好的推行条件，若经评估认为确有必要开展的，也很有可能较早试点。＂
　　可选方案
　　记者注意到，目前市场上并未有城投公司通过官方渠道正式公布＂一揽子＂的债务重组方案，只有针对少部分债务与部分相关债权人协商进行重组的情况。
　　袁荃荃告诉记者，从实践情况看，目前实施过债务重组的城投公司主要包括以下特征：一是资产质量一般，流动性较弱，即时变现能力一般。但中长期而言有相对稳定且持续的变现能力，比如拥有收费路产、租赁物产、旅游景区等；二是存量债务规模较大，短期内集中到期债务较多，偿债能力暂时性不足。但中长期而言有望通过资产运营、业务开展、外部支持等产生利润和现金流，并逐渐充实偿债资金，让公司重新焕发生机。从市场上已有的案例来看，债务重组中较多采用＂展期+降利息＂的方案，也有一些采用＂展期+调升利息＂的方式促成债务置换，但这种处理方法只能暂时缓解城投公司的偿债压力，实质上却又增加了利息负担，此外还有一部分采用资产抵偿的方式，债转股的情形最少。
　　对于化解存量债券的具体举措来说，袁荃荃建议，一是采取＂展期+降利息＂，通过展期来缓解债务到期的需求，通过调降利率来实质性减少利息负担；二是现金偿付，通过对持有的资产如商业用房、酒店、厂房等，进行处置和获取政府支持来取得一定的偿债资金。需要提醒的是，资产处置过程较为漫长，且过程中要防止因过度压价而造成国有资产流失；同时获取政府支持应注意合规，避免涉及违规新增隐性债务和虚假化债；三是采取资产抵偿，直接把资产转移给债权人以抵偿债务，但考虑到金融机构接手相关资产后会面临运营上的挑战，所以符合条件的资产较为有限；四是由城投公司和债权人共同寻找符合条件的资产收购方，把资产和债务全部带走，也即债权人需要重新与资产收购方就偿债方案协商约定，新方案下的债务利息也会较原债务利率有所下降，但应高于＂展期+降息＂形式下的利息水平，原因在于变更偿债主体后，债权人所面临的回收风险可能会加大，需要有更多的风险溢价以促成这一选择。
　　袁荃荃认为，在当下的背景之下，还可以通过政府主导参与城投债务重组，＂可以整合优化国有资产，将优质的资产、资源等注入到城投公司，提升其信用资质，增强其再融资能力，降低其融资成本，同时提高其资产运营效率和造血能力，逐步通过经营收益来化解存量债务。＂
　　今年以来，防范化解隐性债务已经成为各地方政府和城投平台的重要任务之一。国务院1月发布《关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》，文件明确指出＂按照市场化、法治化原则，在落实地方政府化债责任和不新增地方政府隐性债务的前提下，允许融资平台公司对符合条件的存量隐性债务，与金融机构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转＂。
　　从上述文件内容来看，城投公司债务重组是可能涉及隐性债务的。对此，袁荃荃认为，实践中，城投公司进行债务重组是否涉及隐性债务并不确定，原因在于每一笔债务是否属于隐性债务是很难从公开市场查证的，需要更层次地调查。总之，城投公司在提出债务重组方案之前，一定要做充分的自查，最好能同时聘请专业第三方机构客观评估自身的经营风险、财务风险等，以准确地判断自身是否符合进行债务重组的相关条件，否则即便提出了债务重组，也很难被债权人信服和接受。不过，目前来看，城投公司所开展的债务重组都经过了各方的严密论证，方案制定方面也比较谨慎，与债权人之间的沟通也比较充分，风险总体可控。