杭氧股份，世界级隐形冠军！

　　杭氧股份，我是2018年开始关注的，这公司很有意思，从2010上市以后的十年期间，股价一直处于低位震荡，没有上涨，直到2020年，股价开始进入了上升期。
　　但事实上呢，杭氧股份的业绩一直都不错的，比如2017年，收入就达到了664.5亿元，创了新高，接着，净利润也在2018年创了新高。
　　这就让我想起了当年的招商银行，2010-2014年业绩其实不错，可股价也一直低位震荡横盘，直到2015年开始进入爆发期。
　　今天分享的这家公司，有块业务也与半导体有关，也就是电子特气 。
　　公司的市值也才370亿，但是，如果我们去对比国外同行，市值最少都是千亿起步，比如，德国的林德集团9000亿，法国的液化空气4000亿，美国的空气化工3500亿 。
　　国内同行的几家公司，比如华特气体、金宏气体也不过100亿，凯美特气90亿出头，所以，长期对比看，市值天花板非常高。
　　杭氧股份看点在哪？ 转型：成功从空分设备龙头向气体供应商转型；
　　2、成长路径：需求增长+市占率提升+盈利能力提升；
　　3、开展第二增长曲线：布局战略性新兴产业，比如气体业务拓展至电子特种气体；
　　4、国企改革：公司治理改善，股权激励授予完成，杭州优质国企焕发活力；
　　5、财报整体干净，现金流也不错，就有点长期借款和债券，但问题不大；
　　6、估值合理：盈利稳定性加强，估值提升。
　　近日，gzw发布了《关于印发创建世界一流示范企业和专精特新示范企业名单的通知》，其中，杭氧股份正式入选国家级＂创建世界一流专精特新示范企业 ＂。首先，介绍一下＂创建世界一流专精特新示范企业＂，其用意在于通过深化创建示范、管理提升、价值创造、品牌引领＂四个专项行动＂的重要内容，加快建设一批主导全球产业链供应链价值链的龙头企业，培育一批＂专精特新＂＂小巨人＂和单项冠军企业，在不同领域形成百家以上不同层级的典型示范企业。
　　那杭氧集团凭什么能入选呢？
　　公司在低温设备领域干了70余年，也是全球领先的空分设备企业和国内气体产业第一梯队服务商，业务基本形成了产业链，比如设备制造、气体运营及工程总包为一体，还填补了国内在＂十万＂等级空分设备领域的空白。
　　凭借自身产品优势，占有率始终位居行业TOP1，而且也在空分设备优势技术基础上，进军工业气体领域。也就10多年时间，就投资成了56家气体公司，设备制氧总量高达280万m3/h。
　　除此之外，还不断拓展至特种气体领域，缓解芯片 ＂卡脖子＂问题，比如杭氧股份当前的特种气体业务中的高纯和超高纯氪氙氖稀有气体产能和销量处于国内领先水平。
　　杭氧股份有两大业务，卖设备和气体。
　　2022年，上半年，设备和气体业务收入占比分别为60.3%和31.7%，气体业务占比已超过设备业务，向气体供应商转型。
　　整体毛利率逐步提升，2016-2021年，设备制造业务毛利率从18%提升至23%，气体业务的毛利率从13%提升至26%，公体盈利能力稳步增强。
　　从过去15年收入和毛利润对比看，2007-2021年期间：
　　设备业务，收入从20.4亿元增长至43.2亿元，复合增长5.5%；毛利润从3.85亿元增长至10.4亿元，复合增长7.3%。
　　气体业务，收入从0.43亿元增长至66.2亿元，复合增长43.3%；毛利润从0.07亿元增长至17.3亿元，复合增长48.2%。
　　看数据，很明显可以看出两点，一是毛利润增速超过收入增速，增收增收增利，盈利能力不错；二是气体业务跑的最快，复合增速高达40% 以上。
　　我们先来看杭氧股份的设备业务。
　　在设备业务市场份额方面，国内市占率近半，2020 年国内空分设备市场市占率为43.21% ，其关键部机自主生产设计能力国内领先，6万等级以下的设备已实现完全自制。
　　由于大型空分设备的单位生产成本更具优势，国内工业气体空分设备呈现大型化趋势，而大型空分设备的核心部机更加依赖进口。因此在大型化的趋势下，核心部机自主研发能力最强的制造商有望最大程度受益，通过自产或培养国内供应商的方式，有望进一步提高毛利率。杭氧作为国内核心部机自产率最高的厂商，有望成为大型化趋势下的最大受益者。
　　今后设备业务会有一定的周期性，更多的是吃存量市场，这块只要能稳住，不出啥幺蛾子问题就不大。
　　再看最有看点的气体业务。
　　看卖方给的数据是，预计2025年气体业务收入占比超过75%，2025年杭氧股份运营气体规模超300万方，2022-2025年气体业务收入复合增速达23% 。
　　关于气体业务，如果从大的方向去看，工业气体规模接近2000亿元，，2021-2025整个市场规模增速预计为6-8%。其中第三方外包市场2021年就占据了41%，预计2025年提升至45% 。而参考欧美的外包市场比例80%，那国内的外包空间还是有2倍以上。
　　从第三方供气的市场份额去看，2021年杭氧在存量份额为9% ，增量份额为45% ，预计2025年及远期看，存量市场份额会达到30-40%的这么一个地位。
　　其实，这几年来，杭氧的管道气业务加速，存量运营市场份额为10%，新签气体运营市场的份额近50%。
　　工业气体作为现代工业重要的基础原料，下游需求也稳定增长，叠加气体外包占比持续提升，这就使得独立供气市场规模增速将远高于行业增速，诸如杭氧这类第三方供气企业将受益行业带来的红利。
　　相对设备业务来说，气体业务成长性和盈利能力更强，所以现金流属性比较强，比稳定性也更强，比如大宗气体稳定性就强。
　　所以，可以这么说，气体业务进入增长第二阶段，产能三年翻倍，稀有气体新增产能放量在即，也成为公司新的利润增长点。
　　比如，截止2021年底公司整体产能为150万方，目前在建项目全部投产后，预计产能将达280万方左右，产能将增加87%。
　　公司于2021年启动稀有气体扩产规划，新增产能将于2022年底或2023年初建成投产，公司氙气和氪气产能将从600方/年和6000方/年增加至2600方/年和26000方/年。
　　此外，杭氧还布局了毛利润更高的赛道，也就是电子特气，这个也是有国产替代的逻辑。
　　公司配套的青岛芯恩二期项目在2022年下半年预计已经投入运营，此外的斯达半导电子气项目落地标志项目加速。
　　首先，我们得要弄明白，工业气体分为大宗气体和特种气体，其中，特种气体占1/4。
　　特种气体又可以细分为标准气体、电子特气、高纯气体。
　　电子特气种类比较多，包括刻蚀气体、CVD气体、稀释气体、掺杂气体、外延气体、离子注入等。
　　电子特种气体下游终端应用，半导体就占据了一半 ，面板30%，光伏和LED等20%。
　　一般来讲，电子特气有三大壁垒：技术壁垒、资质壁垒和客户转换壁垒。
　　技术壁垒主要体现在气体的纯化和精度提升。比如说，在普通工业生产中，工业气体的纯度只要求99.99%以内就可以了，但是，电子特气纯度要求就更高了，要到5N到6N，大概意思就是小数点后几个9，像高端制程类芯片要求就更高了，要9个N。
　　资质壁垒就不用说了，一大堆文件，不是谁都能获取这个资质。
　　客户转换壁垒，比如光伏认证周期是半年到1年，面板行业为1到2年，半导体行业要求很高，要2到3年时间。此外，还因为这个行业的商业模式的趋势是在客户那边进行现场制气，因此，一旦认证就是很久的稳定供应，具有一定的客户转换成本。
　　目前，国内的国产化率也就10-15% ，国内代表企业有华特气体、金宏气体、杭氧股份、凯美特气等。
　　外资有林德集团、空气化工、液化空气、日本酸素等企业。
　　此外，杭氧还在2021年12月做了股票激励计划，以13.15元/股价格授予661人共1827万股，占当时总股本的1.89%，目前已完成授予登记及上市。
　　由于全国各地气体产能布局较为分散，且各项目富余产能的情况差异较大，需要通过精细化运营来提升产能利用率，所以工业气体行业对公司管理层的资源整合能力要求较高，公司这么做，也侧面反映出公司对管理优化的重视程度。
　　杭氧当前的市值367亿，预计2022-2024年净利润分别为15.8亿元、18.5亿元、23亿元，2023-2024年净利润同比增速分别为17%和24%，对应今年的市盈率为20倍。
　　根据我的估值模型，也就是四个估值档次分不，即25倍、30倍、35倍、40倍，今年净利润增速不管是从乐观预估、中性预估还是悲观预估，当前的市场对公司今年明显给予了一个悲观的预期价格。
　　这是为什么？是市场错了？还是公司经营出现了问题？
　　个人更倾向于市场错了！