值得长期投资的基金经理，我想到的是安信基金陈一峰

　　——基金经理画像：安信基金·陈一峰
　　随着公募基金的快速发展，基金经理数量也越来越多了，这其中每年都会有许多＂流星＂闪过，但也会有些基金经理不露锋芒、不疾不徐，用稳定的发挥逐渐成为投资者视野中的＂恒星＂。
　　总有投资者朋友问我，什么样的基金经理值得我们长期投资？值得付出更多耐心去期待？在基金下跌时也值得保持信心？
　　我认为后者是更值得我们关注的一类基金经理，安信基金的陈一峰就是其中之一。
　　任职8年多来，无论市场风格如何变化，他坚守价值投资，取得了排名前5%的业绩，并且每年业绩都位列市场前二分之一，每年都战胜了沪深300。
　　陈一峰在最近访谈中，谈到了自己近几年在投资理念方面的沉淀和进化，也介绍了自己的不变与坚持,让我感觉颇有收获。
　　本期【基金经理画像】栏目，从定量角度进行分析，结合他的持仓变化，分析他在投资理念方面的一些进化。
　　一、基本情况
　　陈一峰2008年入行，曾在国泰君安证券任研究员，之后加入安信证券并参与了安信基金的筹备组建，2012年至2013年管理基金专户，2014年开始管理公募基金，现任安信基金总经理助理兼价值投资部总经理，并获得过多座金牛基金奖、金基金奖、明星基金奖。
　　陈一峰十多年来积累了深厚的研究功底，刚入行时看了两三年的周期品，包括地产、银行、保险；管理专户期间，他加强了对消费、医药类股票的研究，之后又看了三年的TMT，过去几年，陈一峰继续对新能源、医药、互联网等行业构建了新的认知。这让他构建起全市场选股的能力圈。
　　二、业绩情况
　　代表作 安信价值精选 ，陈一峰于2014-4-21任职，截至2023-2-17，收益率为326%，年化收益率为17.81%，在股票型基金中同期排名7|219。 （数据来源：choice）
　　更难能可贵的是陈一峰的业绩很稳定，8年来每年都排名前二分之一，每年都战胜了沪深300。
　　下图为安信价值精选的净值（红线），以及相对于沪深300的累计超额收益（蓝线），从蓝线来看，也会发现他的超额收益非常稳定。
　　数据来源：Wind,零城投资整理，截至2023年1月31日
　　三、横向对比
　　总体来看，陈一峰的投资风格是＂ 质量价值风格+自下而上选股+行业均衡＂ 。下图是一些同期任职的、风格相近的20多个基金的对比。从陈一峰基金建仓后至今 （2014-7-21至2023-2-17，数据来源choice） 。
　　在8年多的时间里，和一众明星基金对比，陈一峰无论是业绩、胜率还是夏普都是表现非常出色的，夏普比0.79。
　　下图为上述基金的风控情况对比，陈一峰的风险控制也比较突出，回撤控制能力极佳。
　　四、定量分析(以安信价值精选为例)
　　1、当前持仓情况
　　下图为2022Q4前十大重仓股，平均PE为14.4，平均PB为2.7，平均市值为7170亿，ROE为17%。行业均衡分散，市值偏大盘，风格兼顾＂低估值＂+＂高质量＂。 （数据来源：韭圈儿，截至23-2-17）
　　2、历史持仓情况
　　从历史持仓的PE和ROE来看， 历年平均ROE为19.25%，明显高于 沪深300 （下图红线）。
　　历年平均PE为15.4,在2019年上半年之前是和沪深300差不多的，之后略高于沪深300(下图蓝线）。
　　总体上， 可以判断为质量价值的投资风格。
　　·从下图的历史持股集中度来看， 有一个明显提升的趋势，2022Q4为73.2%， 目前持股非常集中。
　　说明陈一峰经历了一个做减法的过程，逐渐将仓位集中于自己最好看的少数公司上面。
　　·从行业分布上也可以看出， 在行业配置数量上也做了一些减法，但总体上 行业比较均衡分散 ，这与陈一峰长期积累形成、能够支撑全市场选股的能力圈有关，目前前三大行业集中度在50%左右。
　　·下图是 安信价值精选 历年年报前十持仓 ，从这个持仓中，我觉得能看到一个变化，就是从更偏向价值的风格，进阶成更注重公司的质量和成长性。这几年持仓里开始出现了 宁德、隆基、比亚迪 这种更偏成长性的个股。
　　·从下图的持股的市值和风格来看， 2019年之前会均衡配置大小盘股，之后则主要配置大盘股。
　　以上的多种变化，都可以从陈一峰的季报表述中找出端倪： 按照历史的规律看，在未来可能有些事情和以往不同，主要是经济增速的中枢会比原来下降很多。
　　在增速放缓的背景中，优秀的企业会逐渐地扩大优势，显著提高市场集中度，不少行业可以提升到和国外差不多的水平，甚至具有全球的竞争力。
　　在这种变化下，好公司的投资机会更加值得珍惜。我们的研究会往更深处走，重点关注的股票数量相比以往更为集中，更多地瞄准90分以上的优秀企业，相对舍弃70-80分的公司。
　　3、换手情况
　　陈一峰的换手率一直较低，并且2019年以来进一步降低了换手率， 属于买入持有型。 任职以来平均换手率为139%， 位于市场中低水平。
　　数据来源：choice
　　下图为2022年中报全部持仓的持有时长分布， 有40%以上的股票持有时间超过2年。
　　持有较长时间的股票有： 保利发展（16季度）、宁德时代（13季度）、贵州茅台（12季度）、隆基股份（9季度）、丽珠集团（9季度）、宁波银行（7季度）
　　4、仓位变动
　　安信价值精选 （下图蓝色）是一只股票型基金，没什么调整余地。陈一峰任职以来也没怎么调整仓位，平均仓位91.1%。
　　数据来源：choice
　　以上定量内容总结一下：陈一峰不做仓位择时、不频繁交易，依靠不断拓展的能力圈和强大的选股能力，行业均衡配置，集中持有优质公司，并注重估值保护，使他具备了稳健的超额收益能力。
　　五、投资框架分析
　　1、投资理念：选择便宜的好公司，好公司的优先度高于便宜
　　陈一峰经常在季报中论述投资理念，说的最多的一句话就是：＂好公司，好价格，买入并持有，赚钱是大概率事件＂。
　　在近几年的访谈中，他则进一步强调，＂好公司＂的优先度远高于＂便宜＂。他认为投资的关键是以一个合理价格或者在有足够安全边际的保护下买一份未来很有价值的资产。
　　陈一峰：   ＂股票的价值来源只有两点：一是长期成长性，这涉及到产业变迁和公司强度的诸多分析;二是估值便宜，即估值回到正常水平的价值回归。
　　在急促的上涨和下跌中，估值短暂地起到很大的作用。当风险去化后，市场先生情绪渐渐稳定，增长和质量又成为大家观察的重要方向，估值也开始同向扩张。
　　我们统计过中国资本市场长期以来真正获得超额收益的来源，发现有两个因素是同等重要的——质量和估值。对这两个因素，我们都非常重视。
　　可能在几年前，我们对于一些领域的二线公司还会有更多的关注。这些年，我们对质量的要求有所提升。平庸的公司经常会出现千奇百怪的问题，即便有低估值作为保护，最后的结果不差，但中间的过程可能会比较惊险。
　　观察巴菲特历史上投的两类公司，一类是合适价格买入的优秀公司，另一类是便宜价格买入的传统公司。当经济增速走向平缓的时候，第一类公司的表现要远远好于第二类公司。
　　所以，比起过去我们现在更注重质量，对于规模较大的组合而言，也可能会获得更好的结果。
　　在高质量公司短期受困，长期优势不变的情况下，用比较好的价格去投资。 在质量高的公司中，选价格好的，而不是在便宜的公司中选质量高的。
　　一个公司无论是因为管理人还是因为契机、环境，获得了一段时间的或者是更长时间的壁垒，获得超越平均的回报，这种机遇是非常稀缺的，我们希望能够把握住这种机会。 ＂
　　2、行业选择和组合构建:不断拓展能力圈、全行业选股，但注重坚守能力圈
　　前面我们介绍了，陈一峰覆盖过的行业非常多，所以他在组合构建上可以实现行业足够的分散。他认为对多行业构建认知，也有助于做好投资，提高组合韧性。
　　不过据陈一峰介绍，他并非是刻意的分散，更多是自下而上选股的结果。他反而十分注重坚守能力圈和深度研究，强调不能对行业有一些浅显的认知就轻易去投。
　　陈一峰：   ＂市场整体上还是有一定的全天候的要求，不要只对一个非常狭窄的角度有非常深刻的认识，要有一个比较广泛的、多元化的深刻认识，这样组合的强健性会有非常好的基础。
　　我们（行业均衡）并非有意为之，大部分精力都集中于自下而上精选个股，由于对周期股、传统成长股、新兴成长股这三个维度的股票都有些研究，在各个维度都能选出一些比较好的股票，自然而然就形成了比较均衡的持股结构。
　　社会上有很多的专业性领域，包括法律、医学等，在投资时也要把它看成是专业事情，不能非常草率、快速的去投资自己不太熟悉的领域。投资是认知的变现，不可能在不熟悉的事情上赚到钱。
　　坚守能力圈非常关键，对于一个生意的理解，是需要非常大的努力和非常长时间的积累。 静态的话接受自己的能力圈，动态的话去不断的扩大自己的能力圈，才是一个非常好的方式。 ＂
　　3、个股选择：从产业视角和财务视角分别入手，注重调研
　　选股时，陈一峰会从两个方面着手，一是产业视角，二是财务视角，寻找具有高壁垒的优秀公司。
　　·产业视角，从商业模式，竞争优势，竞争格局和成长空间4个维度去研究，理解一个公司、一个行业是怎么赚钱的。
　　·财务视角，从财务审视公司的本质，判断一家公司是否值得买入并持有，主要关注ROE、ROIC、现金流、估值等指标。
　　原先陈一峰会更关注估值指标，更偏好处于成熟期的产业。近几年，陈一峰开始越来越注重对产业的前瞻性的研究，降低了老板、格力、海尔、华帝等这种偏成熟阶段的家电股权重；
　　投资了一些处于产业早期的公司，比如宁德、隆基、比亚迪。其中他在2019年底就开始重仓宁德时代，是市场上最早一批重仓该股票的基金经理。
　　此外，陈一峰非常勤奋，注重调研，疫情前每年至少要调研100次，疫情后则借助线上调研的方式，进一步提升了调研强度。
　　他认为过度依赖二手信息会增加投资风险，强调要做独立思考的自主研究。
　　陈一峰：   ＂我们是用实业视角看公司，投的是公司所有权的一部分。比较简单的评判标准是，即便没有股票市场的成交，我们依然真心希望拥有这家公司。
　　我们觉得每一个股票投资人员都应该是一个产业经济学者，也应该是一个财务分析专家。
　　我们重视产业研究，是因为一个企业在每个阶段的投资价值、投资难度和观察方式都是不一样的。
　　首先最关注 竞争优势 ，一个企业在中长期能够获得相对于行业的超额收益，很大程度上基于它的竞争优势，这是优秀企业最本质的东西。
　　其次是 竞争格局 ，有的行业就是容易形成比较好的竞争格局，马太效应非常明显，有的行业长期就非常的惨烈。
　　最后是 产业生命周期的分析 ，分为萌芽期、成长期、成熟期和衰退期。一个产业在各个阶段，企业的活力是完全不一样的。
　　比如昔日以超过20%的增速高速发展的银行、地产板块已成为深度价值的代名词；而仿佛经历衰退的公用事业行业则孕育出了快速成长的新能源行业。
　　我们原来对于成长中后期，以及成熟期的公司把握的比较多，现在我们可能对于萌芽后期以及成长中前期的公司的认知有一定的提升，如果它的壁垒是明确的，需求是确定的，也会投一些。
　　我们对企业研判前瞻性的要求也有所提升，包括企业自身的变化、供求关系的变化、竞争格局的变化等。
　　我们喜欢的公司一定有难以复制的壁垒。如果这个公司能快速壮大，整体投资的过程会更好。如果两者并不能达到满分，那么我们觉得壁垒难以复制比快速扩展更为关键。即便公司在一个平稳增长的阶段，也是不错选择。
　　财务视角也非常关键，我们注重投入资本回报率和现金流等情况。估值的关键是在理解公司的基础上，有一个正确的长期价值判断，再用一个估值的语言把它形容出来，这样才能知道什么时候便宜，什么时候贵。
　　调研非常重要，包括公司本身、竞争对手、产业链上下游的公司都需要一并调研。在过去数年间，我们调研频次情况为年均100次以上，现在线上调研只会更多。
　　重视研究深度、追求公司本质。在对公司的拼图中，拼出80%还是60%，对投资会产生很大的区别。只有在市场上达到前20%的认知，才能真正获得明白的收益。
　　但是深度研究过程是可积累的，看清楚优秀的公司后，市场的波动会不断给我们带来机会。当机会出现时，我们也能更加敏感的感知到，在一个优质公司便宜的时候把仓位加上去。＂
　　4、交易换手：追求低换手，淡化择时
　　陈一峰投资集中于产业的变迁、企业优势的逐步实现和价值的逐步回归，这就决定了他的持股周期比较长，换手率较低。
　　面对市场的剧烈波动和各种看似诱人的投资机会，如何做到低换手？＂如果觉得自己在做对的事情，本身就不太需要勇敢＂，陈一峰说。
　　陈一峰：   ＂股票一年换一圈的基金经理是对短期供求和量价、产品发布节奏等比较清晰，对短期业绩有较强的把握能力；而三年换一圈的基金经理是对产业变迁、公司管理能力有很强的认知。我们的努力方向是具备后者这种能力。
　　从实业的视角看公司，一门生意变化至少需要好几年时间。同样，如果我们把买入股票看成参与生意的一种方式，那么价值实现过程，肯定也需要比较长远的逻辑。
　　认清楚一个事情是非常难，好不容易通过自己能力圈去选择好了一个标的，去变化的话，这其实自身也是矛盾。 把精力放在选择好的东西，然后低频操作，静静等待价值实现。
　　通常在两种情况下卖出： 一种情况是看错了，认错卖出；另一种情况是太贵了，但对非常优秀的公司，我们在估值上会适当宽容一些。
　　对于一些优秀的股票，除了最便宜和最贵的5%的时间，其他时间是贵还是便宜并不是那么容易确定，便宜和质量也难以把握。更容易判断的是这个公司它是不是好的以及会不会变得更好，选择好公司、跟住好公司、与好公司一起成长才是最关键的。＂
　　5、风险控制：核心在于把握企业的质地和风险
　　陈一峰认为短期的波动肯定是不可避免的，最核心的还是去把握一个企业的质量和风险。
　　但从实际结果来看，陈一峰过去的风控还是做的比较不错的，年化波动率和最大回撤均低于沪深300，也低于同类基金。
　　陈一峰：   ＂ 价值投资最大的风险是本金的永久性损失。 考虑到未来10年宏观经济的运行趋势，高杠杆企业破产或许并不是一个小概率事件，那就意味着我们在投资时必须十分谨慎，仔细甄别他们的抗风险能力。
　　胜率和赔率上，我们都会做取舍，但更为注重胜率，把买股票看成是买公司，注重选股的质量。
　　我们会不停加深理解，去粗取精，去伪存真把它给筛选出来，判断哪些挫折是根本性和毁灭性的，哪些的下跌是带来了机会。＂
　　六、目前管理的基金情况
　　陈一峰目前管理5只基金，合计规模84.7亿元。
　　除了代表作安信价值精选，也可以配置他的安信价值回报三年持有混合A（008954 ）。据2022年中报，基金经理也持有这只基金100万份以上，与投资者利益充分绑定。
　　七、我的分析
　　从定量分析来看，陈一峰无论是业绩、风险控制、胜率还是稳定性，表现都十分突出，非常适合作为组合底仓配置。
　　从定性分析来看，陈一峰是一位坚定的价值投资者，在经历多轮牛熊后，积累了丰富的经验，拥有宽广的能力圈，建立了自洽的投资框架，并不断进化完善。
　　综合来看，我认为陈一峰的基金确定性强，稳定性高，可持续性强，目前管理规模严重被低估了。
　　可能是他这种稳中求进的投资风格不太容易短期排名靠前，而大部分投资者喜欢赚快钱，再加上陈一峰一直低调，很少参加营销路演，所以管理规模不算大。
　　对于看好陈一峰的投资者来说也是好事，可以长时间持有他的基金，不用担心规模暴涨。
　　提示：基金有风险，投资需谨慎！本文仅为个人研究分析，不作为投资依据，据此操作盈亏自负。文中涉及到的个股仅作为举例，不构成投资建议。
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