借钱这事，拜登比你还难

　　在政府收哪些税、花多少钱这件事上，西方人历来是很严谨较真的。
　　光荣革命中，英国议会在成功驱逐詹姆斯二世后通过的《权利法案》，开启了国王不经议会同意不能征收赋税的先例。美国人继承了英国无代表不纳税的传统，这种传统从反抗《印花税法》开始，发展到波士顿港口被倾倒的那几百箱茶叶，最终汇聚成一股推动美国独立的强大力量。
　　但这种传统是把双刃剑，它既使政府支出受到民意代表的直接约束，也限制了联邦的能力。所以独立之初，即便像是杰斐逊这类代表南部种植园主和自耕农利益的共和派，也不得不承认新成立的中央政府太过松散。
　　随后在汉密尔顿等人的努力下，虽然联邦的权利得到了巩固，但对中央政府根深蒂固的怀疑，仍以一种草蛇灰线的方式埋伏到了今天。联邦政府的债务上限就是这样一种残留的制度安排，它并不能如其名称所表达那般限制政府债务的增长，而已完全退化成党争的政治戏码。
　　今年1月19日，耶伦宣布政府债务已经触达31.4万亿美元的上限。当然，拜登政府目前仍未违约，因为通过采取非常措施耶伦争取到了一些额外时间。这里所说的非常措施，就像为过桥贷款发愁的企业想尽办法节衣缩食一样，指的是会计上的特殊处理，或者暂停对社保基金注资之类的操作。
　　但这其实应该算是常规措施。因为在实质的最后期限（被称为＂x-date＂）到来前，两党围绕预算上限展开拉锯已经成为保留节目。上一次比较危险的时间节点是2011年，奥巴马政府在最后期限前一天卡点跟国会达成协议。不过标普几天后仍然下调了美国长期主权信用评级，那是美国历史上第一次失去3A。
　　出现这种场景，是因为美国国会掌握着钱袋子审批权，所以当政府债务因为不断累积的赤字触达上限（debt ceiling）时，就需要通过国会参与解决：要么调高这个上限，要么暂停债务上限。当然，理论上这个指标还可以被调低，但现实约束已经越来越倾向于将这个选项置于理论真空了。呜呼，美利坚国情在此。
　　如今站在拜登面前的麦肯锡，经过了15轮艰难投票才勉强上位众议院议长。这说明党内的某些团队觉得他多少有点德不配位，而这么多轮投票背后自然也有数不清的py交易。他已向强硬派做出承诺，要在债务上限问题上搞极限施压，以此换取拜登政府的支出削减。01胆小鬼游戏
　　从1789年美国政府成立以来，美国政府的国债就几乎一直存在了。唯一的例外，是在第七任总统杰克逊主政的1835-1836年间，这段时间美国国债曾短暂清零。
　　如我们开头提到的，国会对政府花钱这件事天然就比较谨慎，所以美国政府需要经常向国会陈述用途，之后才能从国会那拿到用钱许可。不过在1917年之前，美国是没有债务上限这个东西的，国会是按照不同项目单独批准预算。而1917年开始之所以出现变数，是因为德国怂恿墨西哥夺回割让给美国的土地，所以美国以此为根据加入了一战。
　　打仗当然是政府花钱最多的时候，这种情况下国会要是还是抠抠索索一事一请，那显然容易贻误战机。因而从这时起，财政部花钱的灵活性就逐渐增大。这种政策惯性在一战后得到了延续，最终使美国国会在1935年推出了一揽子形式的债务上限制度安排。
　　从这以后，调整债务上限，就成了美国国会的日常性工作。从二战结束开始算，债务上限调整了大约100次，平均下来频率超过一年一次。而在特朗普当总统的几年里，这个上限先是提高了3次，然后在2019年的时候还把这个指标暂停了两年，到2021年7月底为止。
　　最近一次债务上限的调整，则是在2021年12月15日，将联邦政府债务上限调高2.5万亿美元至31.4万亿美元。当时民主党控制着参众两院，所以这个调整以简单多数议员同意通过。而中期选举后，共和党控制了众议院，再要提高债务上限就没那么容易了。
　　由于美国每年都有巨额的财政赤字，所以两党都知道不管谁当总统，债务上限这个指标都是要经常调整的。某种程度上讲，不像在性别议题、非法移民等问题上的巨大分歧，债务上限要调高大概是两党最清晰的共识之一。因为如果不调整，养老金得暂停，美国大兵工资得记账，最关键的是到期国债也得推迟偿付，这就等于事实上的债务违约。
　　在全球金融体系里，美国或者说美元，扮演了最核心的角色。这个金融体系里最重要的一个指标就是利率，它代表了资金的价格，是资本市场运转的核心。而这整个利率体系都是锚定在美国国债上的，因为美国国债被投资者视为是最安全（risk-free）的资产，它是投资者为其他所有金融资产进行风险定价的出发点。
　　一旦美债违约，就表示美国国债是无风险资产的假设被推翻了，全球金融市场必将经历一个恐慌和动荡的调整。而美国自身除了受到上述动荡的波及之外，还会因为损失信誉推高借债成本。更关键的是，调高债务上限只是个纯粹的技术操作，因为政治扯皮误国，大概是驴象两党都无法承受的结果。
　　所以调是肯定要调的，区别只是在于哪方能从这个胆小鬼游戏中捞到更多的政治资本。02非常规搞钱姿势
　　由于民主党目前是执政党，普通美国人要真拿不到养老金，肯定是找民主党的麻烦，所以民主党在上面这个胆小鬼游戏里天然处于下风。那有没有办法，能够让拜登政府绕开债务上限，从其他非常规路径搞到钱呢？
　　大家都知道，美利坚是严格依＂法＂治国的，以全球5%的人口养活了全球35%的律师，而第一个非常规解决方案就是某个叫慕夏的律师在法律条文里找到的bug。
　　1996年，美国国会指示铸币局搞了个纪念币项目，比如5美元金币上印个华盛顿的头像啊，1美元银币上刻上黄石国家公园成立125周年的纪念标志之类的。然后2010年的时候，慕夏就发现，国会虽然规定了造币局只能造面额不超过50美元的金币和银币，但却没有对铂金硬币的面值做规定。也就是说，哪怕造个1万亿美元面值的铂金币也是合法的。
　　这个想法因为过于魔幻，所以大家普遍觉得难登大雅之堂。但好巧不巧，刚好第二年奥巴马政府就因为债务上限的问题，陷入了最危险的财务困境。于是一大批军师，包括诺奖得主克鲁格曼和一些民主党议员，就公开称财政部可以铸个1万亿面值的铂金币，存到美联储的TGA账户里，这样政府就相当于凭空多了1万亿的预算。
　　当然，现任财政部长耶伦还是头脑清醒的，她明确表示反对铸造万亿面值的铂金硬币来避免违约的想法。耶伦毕竟刚从美联储主席位置上退下来没两年，对鲍威尔的想法还是门清的。她主要担心，如果拜登政府真的头铁这么干了，美联储现任扛把子鲍威尔那边不买账。
　　鲍威尔不买账的理由也很简单，因为这种做法就意味着Fed完全丧失了独立性，对央行行长来说就是最高程度的＂绥靖政策＂：财政货币化。一旦开了财政货币化的口子，此后政府花钱可能就完全看主子心情了。今天发笔现金补助，明天给大伙减个税，临近选举再大撒币一番，给自己续四年命问题不大。
　　只不过长此以往，通胀这匹野马就要撒欢了，美利坚的纽约和常凯申的上海或就难分难辨了。
　　除了铂金币，还有个魔幻程度略显逊色的idea。由于债务上限的统计口径只纳入债券的票面值，所以财政部可以靠发行低面值高利率的债券来获得比债务上限所允许的更高融资额度。
　　比如说，当前一年期国债的收益率是5%，正常情况下发行面值10亿美元票面利率5%的国债能筹集10亿美元，同时在国会老爷那里扣除的融资额度也是10亿美元。但如果把票面利率提高到105%同时计算两倍面值，那么这批国债的市场价值就是20亿美元。而且这样一来，财政部筹集了20亿美元，但却只花掉了10亿美元的额度。
　　不过这也没比造纪念币那种方式强到哪去，国会老爷肯定会骂下作，其他人估计也会觉得太不体面。
　　除此以外，美国宪法第十四修正案也给绕过债务上限开了个口子。这款修正案本来是为了解决南北战争后有关奴隶制的遗留问题，但在其第四款中声明了美国政府的＂天赋财权＂，也就是经确认的公共债务有效性受宪法保护。
　　所以之前奥巴马政府那场债务上限危机，就引发了对国会设置债务上限是否违宪的讨论。领头的还是时任财政部长盖特纳，他认为如果政府受债务上限影响无法融资，继而无法兑付当前债券，这就与宪法精神相抵触了。
　　这种对宪法的引申解释显然颇有争议，政府如果真把这个当作救命稻草，最后官司肯定得打到最高法院，还不一定成功。不过作用还是有的，就像其他非常措施那样可以拖下时间。
　　其实所有这些脑洞大开的解决方式可行性都不大，因为它们都会对美元、政府信誉和经济预期产生巨大的负面影响，并损害市场信心。在经济金融领域，信心是像金子一样或者比金子还要宝贵的东西，因为这个领域许多危机的产生，都是源于预期驱使下的自我实现。
　　最后唯一可行的方式，可能还是得指望两党打嘴炮做协商。03论低利贷的可持续性
　　在过去二十年，尤其是08年全球金融危机过后，利率长期保持在极低水平。
　　自日本央行开始施行的量化宽松政策，目的就是为了压低长期利率，它从最开始作为非常规货币政策，到逐渐被世界各国普遍采用，如今已经是跟利率调节这类传统价格型货币政策处于同等地位了。这也说明我们有些时候也没必要太把传统当回事，就像螺蛳粉、热干面这些地方名小吃充其量也不过大几十年的历史。
　　极低的利率水平对于债主虽然不太友好，但对借债人可是天大的利好。对于国债这种以主权担保的债务，还有个普通债务人只能羡慕的特权，就是能把借新债还旧债这种模式推向极致。在普通人那里，借新债还旧债往往会利滚利最后被压死，但大部分主权政府却不一样，它总是能以最低的利率借到想要数量的钱。
　　所以表面上美国政府背了一笔比GDP还高的债务，但实际上它并不需要还本金，只需要按时还利息就够了。在美联储这轮因通胀高企加息之前，美国政府每年实际的债务负担，就是说还利息花的钱，只占到大约１％的GDP，比二十年前低了一半。除了严谨的德意志民族，其他很多国家都在这期间放宽了对政府债务的限制。
　　但问题是，这种＂低利贷＂是不是一直可持续的呢？
　　在全球金融危机后的这十几年里，即便发达国家央行印了那么多钞票，通胀仍然低于理想水平。美联储、欧洲央行、日本央行都为通胀水平达不到理想的2%束手无策。低通胀虽然给经济和管理经济的人虽然带来了麻烦，但却是过去十几年宽松货币政策长期持续的基础。要知道，美联储的＂dual-mandate＂里只有稳定价格和充分就业，而没有维持低利率的功能定位。
　　如今低通胀时代已经过去，甚至在经历多轮加息后，美国的CPI仍然保持在6.5%的高位。无论鲍威尔本人的表态，还是金融机构的研报，都清楚得表明低利率时代已经过去，高利率在全球已经卷土重来，带来的后果是政府偿债成本飙升。
　　根据美国国会预算办公室（CBO）的数据，2023年利息支出已经占到了GDP的1.7%。到2032年，这个比例会进一步上升到3.3%。2022到2025年里，每年的利息支出会以15%的速度递增。即便是2025年之后，CBO也预计利息支出会以10%的速度持续增长。所以某种程度上说，持续多年的＂低利贷＂模式可能要告一段落了。
　　不过美国人手里，也不是没有化解之道。二战期间，美国公共债务占GDP的比例曾经达到112%，英国甚至还到过259%。但到1980年的时候，美国债务GDP比例降到了26%，英国则降到了43%。这个转变的功臣一是战后强劲的经济增长，二是较高的通胀。
　　如今战后的黄金时代虽然回不去了，不可能再指望来一波婴儿潮推动GDP大涨特涨，但通胀这招还是可以用的。目前已经有经济学家在讨论，央行是不是应该把原来2%的通胀目标替换成3%或4%这样的水平。
　　这样不止相对痛苦的加息过程能够提前结束，政府的债务负担也能大大减轻。只不过美联储的央行信誉，是沃尔克当年费了老大鼻子劲才挽回的，如果随便就能调整目标通胀这个核心指标，那公众和投资者后面大概都会担心美联储说话还算不算数，前瞻指引这套还能不能用。04美国的国债，中国的武器？
　　在关于美国国债的讨论中，中国经常会成为被cue的一方。因为一方面中国在国际政治中是美国人钦点的对手，另一方面这个对手却持有着大量美国国债，这看起来难免有些奇怪。
　　尽管目前中国持有的美国国债数量已经低于日本，但这部分规模仍有8700亿美元。无论国内的社交媒体，还是美国人，都在讨论这部分国债被用作经济武器的可能。
　　这个设想的逻辑是，中国持有这么多美国国债，如果中国选择大量抛售这些国债，那必然给美国国债带来带来巨大的贬值压力。而一旦国债大幅贬值，必然推高利率，美国政府的融资成本将大幅上升，美元信用也将遭受挑战，金融体系面临混乱。
　　然而事实上，情况并没有这么简单。首先由于美国国债被视为优质资产，其投资者是极其多样化的。在下面的图表中，红色代表中国持有的美国国债占总体美国国债的比例。可以看到，这个比例在十年前达到高位后其实一直在不断缩减。
　　根据美国财政部网站的最新数据，中国当下持有的8700亿美元国债，占所有外国投资者持有的7万亿美元国债的比例仅12%。而外国投资者本身也不是美国国债的最大持有人，换算下来大概中国在所有美国国债中仅占了3%，这么低的比例能起到的作用显然有限。何况作为一种以美元计价的资产，美联储无论如何都可以兜底。
　　事实上，在当前的世界经济体系里，一个极其吊诡的现象是：当市场出现动荡时，以美国国债为代表的美元资产往往会成为投资者趋之若鹜的避险对象，即便美国本身就是造成这一动荡的源头。所以可能的场景是，哪怕美联储没有在中国抛售时强力干预，也会有其他投资者在这种时候追逐美元，填补中国抛售的空缺。
　　其实中国之所以投资美国国债，是因为美国国债是少数能承载万亿级外汇储备的投资标的。而我们能够积累这么多的外汇储备，是因为过去我们跟美国的贸易一直是顺差，这些美元是普通中国工人通过辛勤劳动输出产品和服务换来的。所以不要说抛售美国国债肯定不能作为一种博弈筹码，即便能，也有杀敌一千自损八百的感觉。
　　另一方面，中国持有的大量美国国债，表面上看是中国人拿辛苦赚到的钱补贴了美国人，但实际上这种资本流入帮助刺激了美国的需求，同时购买美元资产也有助于抬升美元的价值，这两方面都对我们出口导向型的经济起到了正面作用。美国人借钱花也要帮中国企业创造需求，这是什么精神？这是国际主义精神。
　　我们确实借给了美国人很多钱，但我们并不能把持有的美国国债用作经济武器。当然即便能，我们也是爱好和平的，毕竟太平洋还是足够大嘛。
　　*题图及文中配图来源于网络。