B2C鞋服出口电商子不语研究报告设计供应链营销助力发展

　　（报告出品方/作者：中信建投，孙晓磊，崔世峰，于伯韬）一、公司介绍：中国领先的服饰鞋履跨境电商企业
　　公司中国领先的 B2C 服饰及鞋履跨境电商企业，依托三方平台持续打造培育自有品牌。公司于 2011 年在 浙江成立，通过第三方电商平台销售服饰及鞋履等。截至 2022H1，子不语已设计、销售包括 62680 款服饰及鞋 履，其中有超过 9000 款为 2022 年上半年新增的款式。且成功孵化、培育了 300 多个自有品牌，其中 87 个年销 售额超 1000 万元，产品销往全球超过 80%的国家及地区。根据弗若斯特沙利文数据，按 2021 年通过第三方电 商平台销售服饰及鞋履产品的GMV计，公司在中国跨境出口B2C电商服饰及鞋履市场所有平台卖家中排第三。
　　子不语充分整合供应链，产品销售至全球超过 80%国家地区。公司业务模式为自选定的 OEM 供应商处采 购根据公司设计并按 OEM 基准生产的产品，然后通过第三方电商平台及子不语自营网站向全球的客户销售， 并通过第三方物流服务供应商或通过第三方电商平台提供的履约服务向客户交付产品。公司充分整合供应链， 以具竞争力的价格为客户提供时尚服饰及鞋履产品，产品销售至全球超过 80%的国家和地区。
　　管理团队分工明确，多人任职时间超五年。子不语集团的管理层由八位高管组成，包括创办人、行政总裁 华丙如，主要负责制定整体的公司及业务战略规划并监督集团的管理及运营情况；共同创办人、副总裁王诗剑， 主要负责监督集团的物流及仓储业务管理情况；副总裁汪卫平，主要负责监督集团的供应链业务管理情况；
　　副 总裁董振国，主要负责监督集团的自营网站业务管理情况；首席财务官、副总裁徐石尖，主要负责监督集团的 财务管理、内部监控及合规情况；首席技术官彭玉龙，主要负责制定整体技术策略及监督本集团信息技术产 品的设计，研发及运营；供应链总监余和贵，主要负责监督及实施供应链战略以及管理供货商；销售总监程兵， 主要负责监督集团主要第三方电商平台的营运及管理。管理层人员中，多数高层在公司任职时间均超过五年， 在陪伴公司成长的同时也积累了丰富的行业经验。
　　服装鞋履产品贡献主要营收，其他产品销量高速增长。子不语的主营产品为服装产品及鞋履产品，其中服 装产品主要为时尚女装产品，包括毛衣、T 恤、外套及夹克、裙子、裤子及运动服等，价格在 20-300 人民币之 间。自 2016 年开始，子不语扩大了产品组合并开始为客户提供鞋履产品，尤其在 2018 开始营运自营网站以专 注于鞋履产品销售后，鞋履产品销量录得大幅增长，鞋履产品的价格区间为 50-300 人民币。近年来，子不语也 开始提供不同类型的其他产品，如电子设备、文具及体育用品等。营收结构上看，2022 年 H1 服装、鞋履产品 营收占比分别为 79.6%、20.2%，合计占比 99.8%。从产品销量上看，2019-2021 年服装产品销量从 1273.7 万件 增至 1383.7 万件，CAGR 为 8.6%；2019-2021 年鞋履产品销量从 118 万件增至 177.3 万件，CAGR 为 50.3%。
　　爆款品牌丰富，热销单品众多。凭借优秀的自有品牌及强大的品牌培育能力，子不语已经建立了丰富的品 牌矩阵，包括不同类型产品的各种自有品牌。截至 2022H1，子不语已设计、销售包括 62680 款服饰及鞋履，其 中有超过 9000 款为 2022 年上半年新增的款式。
　　且成功孵化、培育了 300 多个自有品牌，其中 87 个年销售额超 1000 万元，如女装品牌 Saodimallsu、Dellytop、Farktop，女装及童装品牌 ImilyBela，女装及泳装品牌 Tutorutor， 女士运动服品牌 Aurgelmir，男装品牌 Runcati，鞋履品牌 Jolimall 等。自成立以来，子不语培育了众多年销量超 过 2000 件的热销单品，公司热销单品以其高而可持续的销售量、长生命周期而闻名。凭借在服装行业及多品牌 发展方面的经验，截至 2022H1，公司已设计及销售逾 6473 款热销单品，包括多品牌的女式毛衣、女士上衣、 家居服、童装等，部分产品 2021 年销量已突破 10 万件。
　　二、行业分析：市场前景广阔，品牌化有望助力行业腾飞
　　出口跨境电商快速增长，目前规模已近 1.5 万亿。根据艾媒咨询研究报告显示，目前中国是全球最大的 B2C 跨境电商交易市场，占了全球约 26%的交易额，第二到第五名分别为美、英、德、日。近年来中国跨境电商保 持快速增长趋势，根据海关总署数据显示，2021 年，我国跨境电商进出口 1.98 万亿元，同比增长 15%；其中出 口跨境电商规模达 1.44 万亿元，同比增长 24.5%，虽然出口电商受到海运费上涨，亚马逊封店等一系列影响， 但其仍保持高速增长，充分证明跨境电商出口的市场活力和增长韧性。根据企查查数据显示，近 5 年来，我国 跨境电商相关企业注册量逐年上升。2021 年新增 1.09 万家，同比增长 72.2%。我们认为，通过一系列数据表明， 中国跨境出口电商的发展逐渐成为大势所趋，但也意味着企业需要实现从产品出口到品牌出海的跨越。
　　中国出口跨境电商生态逐渐繁荣，如今已经成为全产业链融合的跨越式发展。纵观中国出口跨境电商的发 展，共经历了四大阶段：平台信息化、交易服务线上化、全产业链服务在线化、全产业生态融合化阶段。如今 中国的出口跨境电商正经历着产品到品牌，构建全产业链生态圈的全新阶段。跨境电商的发展不仅仅是品牌商 的发展，还有软件服务、物流仓储、金融支付、营销服务等全产业链全生态的深度融合与发展。我们认为，凭 借中国极强的制造优势，叠加全产业链生态逐渐完善，未来中国出口跨境电商将大有可为。
　　我们认为出口电商的快速发展得益于政策与市场双因素驱动。根据海关总署数据显示，2021 年我国出口跨 境电商达 1.44 万亿元，同比增长 24.5%。我们认为，跨境电商能够实现快速增长主要有两方面原因：（1）政策 驱动：过去 5 年，国家在跨境电商领域出台了大量政策措施，有力推动了跨境电商发展。（2）市场驱动：一方 面疫情加速国外消费线上化趋势，另一方面中国制造在全球供应链冲击之下已经成为全球消费市场的重要支柱。
　　（1）政策驱动：跨境电商已经成为外贸发展的新动能、转型升级的新渠道和高质量发展的新抓手。为推动跨境 电商发展，商务部、海关总署等多个部分持续完善跨境电商支持政策，推进跨境电商综合试验区建设。近年来， 中国陆续出台一系列跨境电商领域的支持性政策，规范和引导跨境电商产业发展方向。持续性的支持政策出台 为中国跨境电商行业企业提供了一个稳定的政策环境预期，对于行业发展信心的提升具有明显的促进作用。
　　（2）市场驱动：随着全球疫情恢复带来消费复苏，出口电商市场尤其庞大，巨大的市场发展空间支撑了跨 境电商快速发展。一方面，疫情促进全球消费＂线下转线上＂的趋势，各国的电商渗透率都有了较大幅度的提 升。另一方面，海外制造业受到疫情冲击，中国制造业成为全球消费市场的重要支柱。过去的一年，＂中国制 造＂占据优势的行业几乎都在跨境出口领域取得了飞速增长。
　　目前出口跨境电商按照平台与模式可以分为四类：三方平台+泛品模式、三方平台+精品模式、独立站+泛 品模式、独立站+精品模式。从交易平台看，跨境电商可划分为第三方平台与独立站两大类，第三方平台主要包 括亚马逊、速卖通、ebay、Shopee 等，而独立站包括 Sheln、ZAFUL 等。
　　从公司运营模式来看，分为泛品模式 和精品模式：（1）三方平台+泛品模式：这类象限中的公司一般商品种类数量众多，且在多个三方平台开店， 品牌力相对较弱，多靠薄利多销赚取差价；如赛维时代、TOMPOT 等公司；（2）三方平台+精品模式：企业 SKU数量较少，主要专注于某一领域的研发，并在三方平台上借助爆款获得口碑与排名，以获取流量。如 Vesync、 至欧家居、安克创新、子不语等；（3）独立站+泛品模式：企业产品类型丰富，能够吸引客户群体较大，但同 时对企业的品牌有一定要求，引流成本较高。如 Bang good、环球易购等；（4）独立站+精品模式：跨境卖家 可以不断积累用户与流量，便于进行用户沟通与反馈，卖家拥有灵活的自主权与定价权。如 ZAFUL、Gearbest 等；
　　出口跨境电商主要以北美市场为主，亚马逊成为跨境卖家经营重心。中国的跨境电商出口主要以美国市场 为主，根据招股说明书数据，2021 年中国跨境出口电商出口销售额中，美国占比达到 53.6%。在平台的选择上， 亚马逊成为国内卖家的经营重心，亚马逊作为跨境电商龙头其市场份额长期独占鳌头。根据 Euromonitor 数据， 近十年来亚马逊在北美地区市占率稳居第一，2021 年达到 37.4%，20 年中国卖家在亚马逊平台产生的 GMV 远 高于其他平台，达到 26%。
　　品牌化是未来电商出口的趋势，有利于提高中国产品的全球竞争力。庞大的海外市场需求及国内政策持续 推动等因素持续推动中国跨境电商快速发展，但随着跨境电商出口企业商品同质化竞争加剧、价格战频现等问 题的出现，跨境电商出口企业逐渐意识到海外市场品牌形象的树立将成为企业未来的核心竞争力，一大批企业 开始逐步打造自己产品的品牌，跨境电商出口品牌化成为行业未来发展趋势。
　　我们认为，跨境电商零售未来发展空间广阔，依然大有可为。我们的判断基于以下几点：（1）国家政策大 力支持：目前已经出台政策支持六批跨境电商综合试验区，后续有望持续出台政策；（2）国内平台企业加速海 外布局：九月拼多多美国上线 Temu 平台，根据 Sensor Tower 数据，Temu11 月以来的下载量均位于美国区榜首 （包括 app store，google play 端），阿里向 Lazada 注资，Tiktok 宣布未来五年 GMV 目标达 4700 亿美金等；（3） 市场空间广阔：中国对 RECP、＂一带一路＂沿线国家等出口增长明显提升；未来在新兴市场和成熟欧美市场 具有很强的增长前景；
　　（4）运费价格持续下降：随着全球疫情逐渐放开，供需逐渐达到新的平衡，海运价格持 续下降，我们认为，随着后续新增船只下水，现有船队效率提升，海运价格有望进一步降低；（5）中国制造业的绝对优势，中国全产业链决定了很多中国产品具有的规模经济是其他国家无法比拟的，中国产品出口具备很大的成本优势，尤其是在智能制造产品等行业，有望凭借极强的性价比逐步占领市场。我们认为，尽管存在美国关税政策反复、亚马逊封号等多种不利因素，未来出口电商的发展依然是行业趋势，我们依然看好行业未来前景。三、公司分析：设计+供应链+营销为核，三轮驱动业务增长
　　3.1、深耕服饰女装业务，数据驱动设计建立高效品牌模式
　　服饰女装产品贡献主要营收，鞋履类产品正慢慢扩展市场。从客户群方面，子不语的主要目标客户为年龄 介于 18-45 岁的女性客户，追求优质、价格合理及相宜的女装产品，因此子不语近年来仍然聚焦于服饰类产品， 特别是女装产品。服装品类是子不语营收的主要来源，近三年的收入分别为 11.47 亿元、13.38 亿元和 18.34 亿 元，占总收入均超过 70%，2022 年上半年收入达到了 10.17 亿元，占总收入的 79.6%；女装及有关产品近三年 的销售收入分别为 11.39 亿元、13.10 亿元和 18.69 亿元，均占比超销售收入 80%。
　　推行精细化品牌运营策略，注重数据指导产品设计。子不语属于精品运营模式，注重自主原创设计创造爆 品，其中公司 90%以上产品均为自主设计。截止至 2022H1，公司设计团队人数为 344 人（103 名为具有三年以 上经验的设计师），每年可推出超过 1 万件不同款式的服装，多年来，子不语还积累了包含大量用户偏好信息、 面辅料 数据、服装款式、图案等时尚元素在内的产品设计数据库。截至 2022H1，公司产品设计数据库中累计 约有 6.3 万款鞋服、6 万款面辅料样本。
　　创新品牌模式建立多元产品矩阵，孵化众多畅销品牌及爆款产品。子不语创新了＂中高端定位+设计驱动＂ 的品牌模式，建立了针对不同类型产品的多个自有品牌组成的品牌矩阵。凭借过去十年积累的行业经验，子不 语对美国及欧洲的服饰市场以及消费者喜好有深刻了解，并对行业时尚趋势有敏锐洞察力，这使公司品牌已得 到业界广泛认可并受到客户好评。得益于多平台运营经验，公司为各种类型的产品孵化了众多爆款产品链接， 并建立了在短时间内孵化爆款产品的强大能力。截至 2022H1，子不语已设计、销售包括 62680 款服饰及鞋履， 其中，有超过 9000 款为 2022 年上半年新增的款式。且成功孵化、培育了 300 多个自有品牌，其中 87 个是年销 售额超过人民币 1000 万元的爆款品牌。
　　例如，子不语的女士毛衣品牌 ImilyBela 是亚马逊上的畅销品牌，其销售量自 2018 年以来实现了快速增长。 2022 年上半年，ImilyBela 品牌下的女性毛衣销售量达 21.1 万件以上，半年度 GMV 超过 3.6 千万人民币。多年 来，子不语孵化出众多畅销品牌及爆款产品，其中包括女装品牌 Dellytop、休闲男装品牌 Runcati、鞋履品牌 JOLIMALL、运动品牌 Aurgelmir 等。子不语通过大数据打造一个又一个爆款的细分品牌，在细分领域创造出了 自己的独特优势。
　　3.2、服饰鞋履赛道优势稳固，电商出海着力提高渗透率
　　3.2.1、我国服饰鞋履行业出口优势依然稳固
　　子不语所处的服饰鞋履行业在我国具有生产制造天然优势，价廉物美的强竞争力下不断提升出口份额。服 饰、鞋履行业属于劳动密集型产业，产业链上下游关联度较大，依托人口劳动力红利与产业发展中所积累的技 术经验，我国的服饰、鞋履等产业在由上游原材料到中游面料加工再到下游服饰鞋履销售管理的全产业链中具 有显著优势；得益于我国在该行业的高效制造体系及完整供应链，电商企业不断着手构建自己的供应链体系。
　　如今我国服饰鞋履行业赛道在全球价值链中地位稳固，产业链整体竞争力显著增强。2020 年中国提供了全 球纺织品出口额的 47%，纺织纤维作为服饰的重要原材料，2020 年在我国的加工总量达到 5800 万吨，占世界 纤维加工总量的 50%以上，化纤产量则占世界比重的 70%以上。2021 年，我国纺织品服装出口额达 3155 亿美 元，同比增长 8.4%，稳居世界第一位，其中纺织品出口额为 1452.2 亿元，服装出口额达 1702.8 亿美元，同比 增长 24%，为 2015 年以来的最好水平。
　　22 年服装出口优势依然稳固，展现赛道坚实韧性。2020 年，由于受海外疫情对服装消费需求的影响，我国 服装出口 1373.82 亿美元，同比下降 6.4%；2021 年，我国服装出口达到 1702.6 亿美元，同比增长 24%；2022 年 1-8 月，我国服装及衣着附件出口 1180 亿美元，同比增长 11.6%，较疫情前的 2019 年同期增长 20.39%。2021 年中国服装产品对美国、欧盟和日本三大市场服装产品出口额分别为 395.6 亿美元、323.6 亿美元、146.6 亿美 元，分别增长 36.3%、21.3%和 6.3%，同时对东盟、韩国、澳大利亚、加拿大等国和地区的服装出口规模也有 所增加，分别为 136.9 亿美元、67.7 亿美元、67 亿美元、49.1 亿美元、38.3 亿美元，已超过疫情前水平。
　　自 2011 年成立以来，依托于我国服饰鞋履行业的天然优势，子不语始终专注于在全球范围内销售各种自主 设计的服饰、鞋履及其他产品。作为中国最大的跨境电商公司之一，子不语 2021 年 GMV 在中国跨境出口 B2C 电商服饰及鞋履市场的所有平台卖家中排名第三，占据 0.4%的市场份额；在北美市场，通过第三方平台在销售 服饰及鞋履产品方面处于有利地位，2021 年北美 GMV 排名第一，占 0.7%市场份额。截至 22H1 建立的品牌模 式已孕育出 300 多个品牌，其中 87 个作为爆款品牌年销售量均超过 1000 万元。在十余年行业积累的基础上， 子不语凭借对于欧美服饰市场（尤其是女装服饰）的深刻了解以及时尚趋势的敏锐洞察力，不断培育以销量、 收益稳定和生命周期长闻名的热销产品，占据市场领先地位。
　　3.2.2、国内市场红利渐趋饱和，子不语跨境电商出海寻求新增长
　　随着国内市场渐趋饱和、红利见顶，国内电商企业面临着渠道获客成本攀升和增长乏力的困境，子不语作 为跨境电商极具前瞻视野的出海寻求新增长。子不语是电商市场首批从业者之一，已经积累下多年的电商运营 经验。2014 年起，为了满足跨境电商销售的需求，子不语以极具前瞻性的视野开始布局跨境电商业务，销售服 饰及鞋履产品。自跨境电商业务的布局和运营以来，子不语将战略重心放在具有巨大潜力的欧美市场，广泛的 客户群体更是遍布美国、德国、法国等全球超过 80%的国家和地区。子不语的市场领先地位和庞大且不断延拓 的规模使得其能够从市场需求的缺口中收益，从而实现持续增长。
　　子不语广泛覆盖第三方电商平台并建立自营网站，积极寻求新商机。目前已建立起覆盖亚马逊、Wish、eBay 和全球速卖通等主要第三方平台的销售渠道网络，以上四个主要电商平台按 2021 年中国卖家产生的 GMV 计， 占到了跨境出口 B2C 电商市场的 56.5%。子不语在亚马逊销售服饰及鞋履产品具有独特优势，其从 2018 年起在 亚马逊上进行拓展后，通过亚马逊的销售大规模持续增长，2021 年通过亚马逊出售的服饰及鞋履产品 GMV 在 中国跨境出口 B2C 电商服饰及鞋履市场所有平台卖家中排名第二，累计已有超过 1000 款位列亚马逊热销商品 榜单前 100 的服饰及鞋履产品。自 2021 年 10 月起，子不语还在如 TikTok、Fanno、Allegro、Zalando 等更多第 三方平台上开设并运营卖家网店，积极探索与这些新势力第三方平台的合作机会。
　　此外，子不语 2018 年起建立自营网站，不断发展品牌矩阵，丰富 SKU 品类。2019 年和 2020 年自营网站 经历了快速发展。2021 年，为提高盈利能力、集中资源培育品牌、提高自营网站业务效率，子不语在自营网站 布局战略上选定销售表现较好的自营网站重点培育，同时减少对其他自营网站的销售及营销投入，截至 2022 年 6 月 30 日，2022H1 通过自营网站销售产生收入 0.75 亿元，占总收入的 5.8%。
　　3.2.3、疫情过后赛道景气度回升，提高渗透率大有可为
　　疫情过后，服饰鞋履赛道景气度有望回升，行业不断向成熟期迈进。从海外需求端看，服饰电商行业实现 规模和渗透率的持续增长，2020 年市场规模同比增长 21.7%至 4117 亿美元，渗透率增长至 29%，较同年中国服 饰电商 36.6%的渗透率，海外市场仍有广阔增长空间。从国内供给端看，我国跨境出口 B2C 电商服饰及鞋履行 业的市场规模由 2017 年的 1609 亿元增长至 2021 年的 7503 亿元，2017-2021 年的复合年增长率为 38.4%，中国 跨境服饰电商增长势头强劲。疫情过后赛道景气度逐步回升，疫情催化海外消费的线上化转移将在疫后得以维 持，海外市场的增长空间、消费动力的释放叠加中国跨境出口服饰电商的扩张势头，势必驱动服饰及鞋履赛道 的电商渗透率长期增长。
　　子不语将深入稳固欧美市场、探索新兴海外市场，不断提高渗透率。自从开展跨境电商业务以来，子不语 始终将关注重点落在北美和欧洲市场，2021 年跨境出口 B2C 电商平台产生的服饰及鞋履产品 GMV 在北美和欧 洲市场的份额分别达到约 1.0%和 0.2%。
　　子不语计划升级海外业务的品牌矩阵，通过扩大品牌种类及服装款式数 量，针对不同年龄和不同消费能力的客户建立自身品牌矩阵，以切实提高用户粘性和品牌溢价；针对海外市场 的各个服饰类别及款式采取差异化和本地化的品牌策略；寻求与海外市场本地品牌的合作机会，从而获得管理 供应链的能力和更多的本地化设计方案；此外，公司也将寻求合适的收购机会，收购当地品牌以加强本地化运 营。未来，子不语将在继续稳固美国及欧洲市场地位的同时开拓探索其他海外市场，持续通过多元化产品组合、 海外第三方电商平台（如 Wayfair、Lotte）合作等方式提高渗透率。
　　3.3、依托＂设计+供应链＂优势，子不语模式构建竞争护城河
　　子不语依托＂设计+供应链＂优势，打造了线上优衣库+Zara式的跨境电商平台。子不语的业务模式包括五个环节：市场调研、自主设计、采购产品、供应链及物流管理、电商平台或自营网站销售。首先由设计团队在市场调研后对服饰、鞋履及其他产品进行自主设计，OEM供应商根据相关设计进行产品生产，再由子不语采购，并通过第三方电商平台及自营网站向全球的客户销售其产品。通过建立数字化赋能的高效供应链，为客户提供具有竞争力价格的产品。精准捕捉时尚潮流的设计和高效的全供应链构建起子不语在竞争之下的护城河。
　　3.3.1、数据分析潮流趋势，设计研发走在前沿
　　子不语的设计团队拥有雄厚实力和丰富经验，借助大数据分析的支持能迅速识别潮流趋势，满足不断变化 的客户需求。子不语设计团队由拥有丰富大数据分析经验的设计师组成，344 名成员中 31.1%具有数字运营经验 和坚实的行业背景。目前，子不语已经拥有成熟的市场数据收集及分析能力，能够实时收集并分析亚马逊、Wish 上排名前 100 的竞品信息，包括品牌、价格、变化、评论等，以此识别不同产品类别的增长趋势，预测本季或 下季流行的时尚元素。通过深度市场研究和累积的历史订单资料，公司已经创建起包含版型、设计及其他时尚 素材的数据库，在同业中凸显竞争力。截至 2022 年 6 月 30 日，数据库已包含约 62680 款服饰及鞋履，其中超 过 9000 款为 2022 年上半年新增的款式。
　　数据驱动的设计流程助力子不语紧握市场机遇，适时推出新品。子不语产品的设计流程分为六个环节：（1） 市场研究、（2）初样生产、（3）试生产及市场接受程度测试、（4）数据反馈及产品改进、（5）大批量生产、 （6）持续丰富产品设计。
　　在可靠的大数据分析能力基础上，公司精确判断当季流行趋势与消费者偏好，及时将有关元素整合在设计 中，以数据为导向将设计流程应用于全品类的设计，在短时间内高效培育各品类爆款，为品牌培育和延长产品 生命周期奠定坚实基础。为了迅速满足客户不断变化的需求，公司从设计到试生产的流程仅需 7 天，最短可在 15 天内将产品交付给客户，每年能够设计和推出超过 10000 种深受客户喜爱的新服装款式，2022H1 所售的全 部产品中 78.8%为热销产品。此外，以数据驱动的设计流程有效提升了设计效率，减少设计失效的可能性。自 成立以来，子不语超过 90%的产品为自主设计，体现出其具有高效产品设计、对客户需求的良好理解及对市场 的快速反应等强大能力。
　　3.3.2、供应链整合降本增效，数字化赋能高效管理
　　子不语应用大数据分析赋能供应链整合管理，降本增效实现可持续发展。大数据分析在供应链中的应用场 景涵盖原材料采购、物流、交付第三方电商仓库、售后服务等多个环境，在保持最佳成本控制的同时，帮助公 司迅速应对市场变化、使公司产品紧跟市场趋势及客户偏好。子不语数字化供应链管理系统包括 ERP 系统、SCM 系统、GMS 系统、仓储系统及电邮管理系统等，以实现对从产品设计到仓储交付的全产业链有效控制。
　　ERP 系 统主要用于跟踪产品入库及出库情况，ERP 能在收到订单后立即自动查看存货状态，实现实时存货水平监控， 从而帮助公司保持最佳存货水平，并提高营运资金充足程度。SCM 系统有助于使整个供应链流程电子化，从在 线下单开始跟踪每个步骤，包括采购定制服装款式、面辅料、监控生产过程及验收货物，也能向供应商提供有 关生产用面辅料及所需数量的必要统计数据。
　　子不语不断优化数字化供应链，调整供应链区域布局重心至东南亚。子不语通过优化数字化供应链和开发 供应商管理系统来提高运营效率，向 OEM 供应商提供供应商管理系统方位权限，帮助供应商有效核查并接受订单，同时监测库存使其保持在合理水平。公司进一步完善销售和营销系统，在整合历史运营数据的基础上从 产品开发、订单交付到库存管理各阶段提供建议。公司计划将供应链区域布局重心从中国转移至东南亚，继而 建立全球供应链，逐步降低产品成本、维持供应链系统稳定性。同时公司通过建立自有仓库及向第三方租赁结 合的方式建立起密切联系的仓储网络，实现覆盖全球的供应链分布，从而提高供应链营运效率，降低仓储和物 流成本。
　　子不语的供应商主要包括第三方 OEM 供应商及物流服务供应商，大部分供应商位于中国。截至 2019 年、 2020 年、2021 年末及 2022H1，公司分别向 374 名、376 名、335 名及 238 名 OEM 供应商采购，已经与超过 200 名 OEM 供应商建立并保持紧密的合作关系，得益于与 OEM 供应商的深度合作，子不语实现了采购成本的降低。 公司也与众多下游物流及仓储服务供应商进行深度合作，截至 2022 年 6 月 30 日，共拥有 62 名国内和 19 名国 际物流服务供应商，在为客户提供灵活交货选择的同时降低了交付成本。利用设计、采购、物流、仓储等不同 的供应链阶段之间的协同作用，子不语根据实时销售表现调整和控制 OEM 供应商的生产，实现高效培育新产 品、降低运营成本的目的。
　　3.4、子不语平台卖家赛道龙头地位稳固，全渠道电商运营配合多样化营销手段
　　服饰鞋履市场出海空间广阔，子不语平台卖家赛道龙头地位稳固。按照商业模式的性质，中国跨境出口 B2C 电商市场的卖家分为两大类：平台卖家及自营网站卖家，子不语目前主要依靠亚马逊等第三电商平台进行销售， 近年来开始运营自有网站。根据弗若斯特沙利文，中国的跨境出口 B2C 电商市场规模庞大且持续稳步扩大，从 2021 年来看，中国跨境出口 B2C 电商市场中平台卖家的市场规模为 27416 亿元，占比 74.5%，为卖家出海的主 要形式，自营网站卖家的市场规模为 9980 亿元，占比 25.5%。
　　平台卖家和自营网站卖家的 GMV 规模分别由 2017 年的人民币 7211 亿元和 2034 亿元增加至 2021 年的人民币 20401 亿元和 6983 亿元，预计到 2026 年将持续稳步 增长至人民币 40139 亿元和 1491 亿元。另外，随着线上销售的普及，服饰及鞋履的 GMV 规模由 2017 年的 1609 亿元稳步增长至 2021 年的 18276 亿元，成为 2021 年中国跨境出口 B2C 电商市场的最大组成部分。
　　大力扩展亚马逊渠道，助力公司品牌化转型。目前，公司销售渠道主要为 Amazon、Wish、速卖通、eBay 等第三方电商平台，Imilybela、JOLIMALL 等垂直品类自营网站销售规模还较小，线上营销网络覆盖美国、德 国、法国等全球超过 80%的国家及地区的客户。2019-2021 年，子不语通过第三方平台销售收入占主营业务（B2C 业务）收入的比重分别为 91.9%、79.3%及 87.4%，2022 年上半年的比重为 94%，是公司主营业务收入的最主要 来源。其中在亚马逊销售收入占比最高，2019-2021 年在亚马逊平台的营收呈现逐年增长的趋势，分别为 4.5 亿 元、6.2 亿元和 16.7 亿元；亚马逊平台在主营业务收入中的占比分别为 31.5%、32.4%和 71.2%，2022 年上半年 的比重更是达到了 90.6%，子不语的销售重心正在向亚马逊平台转移。未来亚马逊平台仍然会是子不语的重要 销售渠道。
　　亚马逊继续作为公司最大的销售渠道，也是公司执行品牌化转型的主要平台。
　　由跨境平台卖家向自营网站卖家扩展，实现全渠道电商销售。子不语从 2018 年开始涵盖自营网站，并且逐 渐扩大自营网站规模，由 2019 年初的 4 家自营网站，扩展到了 2021 年的 422 家，实现了规模的快速扩张。对 于第三方平台上的卖家，子不语将重点放在培养品牌上面，主要实施单店单品牌，兼顾单店多品牌的品牌策略。 再通过运营众多自营网站发展多元化品牌矩阵，丰富 SKU 品类，提高品牌知名度。
　　另外，为了更好地培育优秀 品牌和提高盈利水平，子不语在 2021 年以及 2022 年上半年关闭了大量的自营网站，着重培养具有发展潜力的 自营网站，实施单品牌的品牌策略。未来，子不语将仍然继续开发大型独立自营网站服务器网络，培育优质的 大规模的自营网站为客户提供更好的产品和服务，由跨境平台卖家逐渐向自营网站卖家扩展，实现全渠道电商销售。此外，子不语在亚马逊和自营网站上的销售都定位于中高端客户，较高的定价水平在一定程度上提高子 不语的盈利水平。
　　全渠道电商运营配合多样化营销手段。凭借多年的运营经验以及对电商生态系统的深刻理解，子不语在电 商平台挑选爆款产品方面获得了丰富的经验，这使公司能够进行精确营销并以有效方式推送热销产品。子不语 已在 Wish 及亚马逊的市场营销中确立了领先地位，公司采取了多种互联网营销策略，并积累大量基于社交媒体 及 KOL 的产品推广经验。公司的营销优化师负责进行营销策划，通过精准营销的方式，触达消费者痛点，从而 孵化爆款产品并提高网店的评分。平台丰富的产品关键词优化经验以及广告组优化能力，高效率广告预算投放， 强大的商品详情页优化能力，让公司可以培育热销产品，吸引更多客户。
　　自成立以来，子不语仅进行网上营销及推广活动，营销方式主要有三种：（1）自营网站推广：在领先的社交媒体平台上投放广告，包括Facebook、Instagram、Google等，子不语通常会设计及制作最初的广告内容，并通过授权的在线发布商在社交媒体平台上投放广告，以准确接触我潜在客户。（2）在电商平台上投放广告：通过利用电商平台的庞大用户流量，从合作的第三方电商平台获得营销支持。电商平台合作伙伴亦为流量供货商， 通过为产品引流及提供广告位为公司提供在线流量来源，服务包括每次点击付费（CPC）以及需求方平台（DSP）。（3）定期特价优惠及折扣：对产品提供特价优惠及促销折扣，以促进销售及减少滞销存货，特别是在亚马逊会员日、圣诞节、新年及黑色星期五等节假日。
　　3.5、出海形成独特优势，未来展望扩大优势与独立站建设
　　出海形成独特竞争优势，占据跨境服鞋市场一席之地。近年来，跨境服鞋电商市场快速扩张，且预计未来 将会持续增长，子不语能够在此类市场中快速扩展并占领一席之地，离不开其独特的核心优势：（1）拥有强大 的设计能力和数据库支持，更注重产品设计与品牌的经营，能有效培育各类爆品，另外相比于其他主打性价比 的商品，子不语的目标主要定位于消费能力较强的中高端消费者，2022 年上半年，子不语服饰产品的平均售价 为 159 元，鞋履产品的平均售价为 284 元，与其他商品形成了差异化竞争。
　　（2）将重心放在第三方电商平台特 别是亚马逊平台上，促进了子不语的快速发展。（3）具有强大数字化管理及供应链整合经验，能够提高采购效 率和生产速度，及时产出新产品，与行业类同类型公司有效竞争。（4）计划建立大型独立自营网站，协同第三 方电商平台实现多渠道营销，规避单一渠道销售风险。
　　公司未来发展策略主要集中于四大方面：（1）紧跟时尚潮流和技术革新，继续开发创新产品。子不语计划 通过不断的技术创新，进一步提高开发和推出新产品的能力，以快速满足多变的客户需求。为此，公司计划投 入更多资源来提高产品设计能力，包括投资开发数字化信息系统和新的模式与面辅料。此外，公司还将引入更 多的产品类别，如内衣及家居产品，扩展丰富产品品类。
　　（2）继续整合供应链资源提高运营效率，扩大全球布 局。子不语将不断优化数字化供应链，开发供货商管理系统，以提高运营效率。例如，公司将向供货商提供原 材料要求信息、采购计划和供货商评级，通过这些信息，供货商可有效地接受订单。公司亦可实时监测库存， 将其维持在正常水平。公司计划在降低原材料供应端成本时还能提高原材料质量，因此在面辅料的研发方面投 入更多精力。为提升交付效率及为进一步发展业务，公司将投放更多资源至国内智能仓储物流基地建设，并与 跨境物流供应商合作，通过自有仓库及第三方租赁建立仓储网络。
　　（3）海外业务建立品牌矩阵，进一步扩大本地化业务。在全球化布局方面，子不语计划升级品牌建设，为 海外业务建立品牌矩阵。公司将推动品牌升级，并开始每个服饰类别及综合类别的品牌运作，旨在扩大品牌， 并建立自身的品牌矩阵，以满足不同年龄和不同消费能力的客户。此外，子不语期望针对海外市场的不同服饰 类别及时尚风格采取差异化和本地化的品牌策略。
　　（4）建立大型独立的自营网站提升品牌知名度，寻求投资收 购机会以探索协同效应。根据弗若斯特沙利文，自营网站应占中国跨境电商出口 B2C 市场的市场规模由 2017 年的 2034 亿元人民币增长至 2021 年的 6983 亿元，预测截至 2026 年将进一步增长至 14910 亿元，2021-2026 年 CAGR 为 16.4%。子不语将开发本身的大型独立的自营网站服务器网络，并通过大规模的自营网站，使客户 获得更精准、多样化的产品，这将进一步提高公司品牌知名度以及客户黏性。此外，子不语亦将继续沿产业链， 横向和纵向寻找投资或收购机会，拓宽供应链，扩大品牌合作伙伴网络，增强竞争优势。
　　子不语本次募集资金主要用于产品研发、品牌推广、升级 IT 系统等五大方面。本次 IPO 子不语计划将募 集的资金主要投入到以下五个方面：（1）提升产品研发能力、（2）提升销售及品牌推广能力、（3）IT 系统 升级、（4）供应链管理系统优化、（5）建立大型独立自营网站。公司会将募集得到 37.5%资金用于提升销售 及品牌推广能力，其中用于提升销售及品牌推广能力的资金中，有 80.34%将用于采购亚马逊广告解决方案，未 来子不语也会将重心继续转移到亚马逊平台的销售上去。另外剩下一大部分资金用于建立大型独立自营网站 （23.3%）和完善供应链管理体系（28.6%），未来通过投入更多资源布局独立自营网站经营，扩展自身销售渠 道。
　　四、财务分析：业绩稳健增长，服装品类贡献主要收入
　　营业收入保持稳定增长，毛利率水平在行业处于较高水平。2019-2021 年子不语营收从 14.3 亿元人民币增 长至 23.5 亿元，CAGR 为 28.2%，2022 H1 营收为 12.77 亿元，整体营收增速稳定。净利润在 2022H1 为 6130 万元，同比下降 46%，主要由于美国经济活动放缓、通货膨胀持续上升以及公司通过亚马逊的销售退货率等因 素上升所致。2019-2022 年 H1，子不语毛利率分别为 69.8%、72.6%、75.2%和 75.9%，呈逐年上升趋势且在跨 境服装行业处于较高水平。
　　服装产品贡献主要营业收入，销售服饰及鞋履产品的毛利率持续上升。营收方面，2019-2022H1 服装产品 营收从 11.47 亿元增长至 18.34 亿元；鞋履产品营收从 2.56 亿元增长至 5.93 亿元，CAGR 达 33%；其他产品营 收从 580 万元增长至 1.6 亿元，CAGR 高达 422.8%。营收结构方面，服装产品仍然是子不语的主要营收入来源， 2019-2022H1 年占营收比例分别为 80.3%、70.5%、78.2%和 79.6%。鞋履产品营收占比呈上升趋势，由 2019 年 的 17.9%提升至 2022H1 的 20.2%。在毛利率方面，2019-2022 年 H1，子不语服装、鞋履毛利率分别由 2019 年 的 68.5%、75.9%提升至 2022 年 H1 的 75.4%、77.9%，增长的主要原因是公司将战略重点放在拓展通过亚马逊 进行的销售，销售额增加以及公司就通过亚马逊销售的产品具有更多的定价权。
　　营收渠道以亚马逊为主，北美为主要营收地。子不语自 2012 年开始深度绑定亚马逊、Wish 以及其他第三 方销售平台（eBay、全球速卖通等），并于 2018 年进一步扩大销售渠道，开始透过自营网站销售产品。2019-2021 年子不语通过第三方平台实现的营收占主导地位，其中亚马逊营收占比增速较快，从 31.5%提升至71.2%，2022H1 亚马逊营收占比更是达到 90.6%。在区域上，北美、欧洲为子不语主要营收入来源，合计贡献超九成，其中北 美地区营收占比从 2019 年的 63%进一步提升至 2022H1 的 95.5%，欧洲地区营收占比则从 2019 年的 29%下滑 至 2022H1 的 3.6%，亚洲地区（主要为日本）营收占比从 2019 年的 2.6%下降至 2022H1 的 0.3%。
　　销售及分销费用率较高，其中货运及保险成本占比较大。子不语销售及分销费用率较高，2019-2022H1 销 售及分销费用率分别为 63.2%、65.0%、80.2%和 70.5%，其中 2021 年增速较快是由于公司在主要社交媒体平台 （包括脸书、Instagram 及谷歌）上投放更多广告，增加营销及广告费用。其次 FBA 模式下的境外运费增加， 导致货运及保险成本增加以及向第三方电商平台支付的佣金费用增加。2019-2022H1 一般及行政费用率分别为 4.9%、3.7%、5.7%和 4.9%，呈稳定态势。营销及广告开支占营收比例由 8.1%增长至 15.1%是由于顺应公司品 牌推广力度的加大营销费用增加，平台佣金费用占营收比例由 14.5%上升至 16.4%，主要是由于向第三方电商平 台支付的佣金费用增加。
　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
　　精选报告来源：【未来智库】「链接」