江西经济发展以及地级城市区县融资平台债券市场融资情况分析

　　□益辉（财经金融评论员）
　　一、江西经济发展综述
　　（一）历史上江西区域位置及经济发展优势
　　历史上的江西曾经无比辉煌。自五代十国开始，江西发展逐渐较快增强。北宋末年经济重心南移，江西因毗邻苏杭的缘故，成为南方乃至全国最繁荣的省份之一。宋朝时期江西繁荣兴盛，赢得＂天下最＂美誉，茶叶、采矿、冶金、陶瓷、纺织、造纸、商贸以及城市等无不兴旺发达，景德镇瓷器更是国之重器。因为经济的繁荣，江西省成为全国知识分子聚集最多的地方，江西省境内的书院数量也居全国之首，占到了全国的三分之一 就好比今天，北上广深人才济济一样，人才是生产力第一要素。
　　明朝时期江西省继续繁荣，大批的学儒通过科举进入仕第，有＂朝仕半江西＂的说法。此时江西水运发达。漕运线总共有四条，分别是向南通过赣江流域逆流而上，通过大庾岭梅关，经南雄、韶关便可下北江直达广州；向西经渌水可经浏阳和于湘江水系联通，西达云贵；而北向通过赣江经九江入长江，东可达江浙富庶之地和东海；西经江汉平原，可直至四川。四条通道以江西为中转站，使得江西成为我国古代的重要枢纽。
　　清朝时期，广州成为唯一的对外口岸，外国的货物从广州卸货后需要走广州—大庾—赣江—长江—大运河的线路进入北京，江西再次成为必经之路。外国列强的侵入沿海地区被迫开埠，再加上席卷江南的太平天国对江西造成了毁灭性的灾难，导致江西发展出现严重倒退，海运逐渐取代漕运成为主要的运输方式，依靠漕运兴起的江西难以恢复荣光。确实是：要致富，先修路，要融通，看交通。
　　二、2019年江西国民经济生产总值统计与分析
　　近年来，江西经济高速发展。 2019年江西经济稳定增长，主要经济指标增速保持全国‘第一方阵’，江西农业生产稳步发展。全省农林牧渔业总产值3481.3亿元，按可比价格计算，增长3.1%。粮食总产431.5亿斤，连续第七年稳定在420亿斤以上。生猪存栏1006.3万头，下降36.6%；生猪出栏2546.8万头，下降18.5%。猪肉产量206.8万吨，下降16.1%；牛肉产量13.1万吨，增长5.5%；羊肉产量2.3万吨，增长10.0%。禽肉产量75.9万吨，增长20.2%；禽蛋产量57.2万吨，增长21.7%。水产品产量258.8万吨，增长1.1%。工业经济平稳增长。
　　2019年江西全省规模以上工业增加值增长8.5%，增速比上年回落0.4个百分点，高于全国平均水平2.8个百分点，居全国第3、中部第1。分轻重工业看，轻工业增加值增长4.3%，重工业增长10.6%。高新技术产业、装备制造业、战略性新兴产业增加值分别增长13.4%、18.2%和11.4%，占规上工业的比重为36.1%、27.7%和21.2%。全省固定资产投资增长9.2%，增速比上年回落1.9个百分点，高于全国平均水平3.8个百分点。全省房地产开发投资增长3.0%，增速比上年回落5.0个百分点。商品房销售面积6458.9万平方米，增长4.2%，其中，住宅销售面积5679.0万平方米，增长5.4%；商品房销售额4710.4亿元，增长11.6%，其中，住宅销售额4038.0亿元，增长14.6%，全现社会消费品零售总额8421.6亿元，增长11.3%，增速比上年加快0.3个百分点，高于全国平均水平3.3个百分点，居全国第一。
　　根据江西省十三届人大四次会议政府工作报告：2020年江西省发展主要预期目标是：生产总值增长8%，财政总收入增长4.3%，一般公共预算收入增长3.3%，规模以上工业增加值增长8.2%，固定资产投资增长9%，社会消费品零售总额增长10.5%，实际利用外资增长6%，城镇、农村居民人均可支配收入分别增长8%至8.5%，居民消费价格总水平涨幅控制在3.5%左右，城镇登记失业率控制在4.5%以内，城镇调查失业率5.5%左右。 2019年江西全省经济增长达到预期，发展质量明显提高，城乡品质不断提升，人民生活持续改善，为全面建成小康社会打下坚实基础。江西2019年生产总值增长8.5%左右，财政总收入增长5.4%，一般公共预算收入增长4.8%，规模以上工业增加值增长8.6%左右，固定资产投资增长9%以上，社会消费品零售总额增长11%，实际利用外资增长8%，金融机构本外币贷款余额增长16.8%，主要经济指标增速继续位居全国前列。2019年江西发展质量明显提高，智能制造＂万千百十＂工程提前完成，工业技改投资增长45%；全社会研发投入占GDP比重有望达1.6%；高新技术产业、战略性新兴产业增加值占规模以上工业增加值比重分别为36.1%、21.2%，分别提高2.3和4.1个百分点，高新技术企业突破5000家；三次产业结构调整为8：44.5:47.5。实施城市基础设施补短板项目4252个，推进智慧城市、海绵城市建设，老旧小区改造全面启动；高速铁路实现设区市全覆盖；全省PM2.5年平均浓度达国家二级标准，7个设区市空气质量达国家二级标准；58个城镇污水处理厂完成一级A提标改造，城区道路机扫率86.49%，7个城市达到国家卫生城市标准；农村实现公路村村通，建制村通客车率98.58%，农改厕达到率87.1%，村庄生活垃圾有效治理率97.6%，提前两年通过国家有关部门验收。
　　三、江高速度发展有些迟缓的客观原因
　　江西经济高速发展的同时，应该看到，江西巨大的发展优势和形势与发展迟缓不相匹配。江西作为我国经济最强大的地区之一，华东六省一市是我国经济发展的标杆，上海是全国经济最强的直辖市，江苏、山东和浙江分别牢牢占据我国各省经济总量第二、三、四名。相比之下，江西省的发展有些滞后，2017年的GDP总量只有20818.5亿元，在全国各省中排名第16位，处于一个非常中间的水平，在华东六省一市中是垫底的。这个面积达16.69万平方公里，人口4456.75万，位置临近广东、浙江福建沿海的省份，那么是什么原因制约了高质量和高速度发展因而让人觉得迟缓呢？
　　其实，江西区域位置有着不小的优势。比如南部邻居是我国经济第一省广东，东部是我国经济第四省浙江，另外和湖南、湖北、安徽、福建相邻。一个省内一般而言省会都是本省的经济中心，起着辐射和带动全省经济发展的重大作用，省会拥有着大量的资源是本省经济最发达的地区。从省会向周边，随着距离的增加，影响力逐渐递减，带动作用也不断降低。而江西周边的沿海省份，省会基本都在沿海区域，人口密集，产业聚集，海运交通地理位置优越，比如广州、福州、杭州都是依托海口，让码头、铁路、空港、公里四管齐下，这导致这些省会的辐射作用到本省的边缘非常薄弱，相应地也就更难影响到江西省的发展。江西省的发展唯一可以在距离上产生互动的湖北武汉，和长江沿岸的城市更容易擦出火花，对于位置靠南的其他市县并不能有所作为。
　　虽然南昌在长江中游城市群范围内，但这个城市群的核心是武汉而不是南昌，并且南昌还不在长江边上，南昌不可能像武汉这样成为长江沿岸的大城市，自然对全省的带动作用就小了很多。因为小到南昌，大到江西省的位置都比较尴尬，这些客观因素确实让江西发展相对滞后。
　　江西在733年唐玄宗设置的江南西道之后，从此江西省成为一个区域行政单位。其后千余年的发展中，江东地区不断分分合合，但江西省一直保留了相对稳定区域，并一直延续到今天。
　　江西地理位置和地形相对封闭。江西北部是长江天堑，东部隔怀玉山和武夷山和福建相邻，南部隔大庾岭和九连山脉与广东省为伴，西部隔着幕阜山、九岭山和罗霄山与湖南分离。周边的山脉让江西几乎与周边邻省相分隔，全省又属于东南丘陵地区，全省60%的区域都是山地丘陵，并且自北向南倾斜，赣江自南向北注入鄱阳湖，因为地形崎岖，江西成为近代以来的革命的重要摇篮，南昌起义、井冈山根据地、以及瑞金等革命中心，都分布于江西。这说明江西的封闭和崎岖的地形，适合发展游击战。比如战争年代，江西省是主要的战场，是无数先烈们以抛头颅、洒热血换来的革命老区和红土地的美誉，和平时期，周边的大山却像走不出去的经济发展天堑。
　　纵观城市发展史，一个重要的手段就是通过大江大河的河海经济联运将资本吸引过来，把工业、高科技、大企业、产业集群引进来，但是江西省和福建省之间没有这样的大河。因为武夷山地形的阻隔，江西只能通过鄱阳湖进入长江和下游进行联系。导致距离加长，发展举步维艰。因为地形的阻隔，交通建设非常滞后。1996年9月开通的京九铁路，是贯穿江西南北的铁路，也是沟通江西南北最重要的铁路，在京九铁路开通前，南昌南部的赣州等地区没有铁路，经济发展难度可想而知。不过虽然京九线开动起来，但是相比于西部的京广线以及东部的京沪线和沿海铁路，京九铁路的地位岂止是尴尬，虽然高速公路网不断发展，但是高速公路不等于高速发展。
　　四、江西直接融资债券市场情况统计分析
　　2019年12月31日，江西公司债券市场规模首次突破千亿，为1100.68亿元，比上年翻一番，创历史最好水平。公司债券直接融资已成为江西民企债券融资的＂主渠道＂，有力助推经济高质量、跨越式发展。
　　2019年，江西新增发行公司债46只，发行金额476.55亿元，同比增长223.74%，增幅列全国第五，中部六省第一，高出全国水平175个百分点。至2019年底，公司债券市场余额1100.68亿元，市场规模首次突破千亿，为历史最好水平。
　　2019年，江西债券市场民营企业债券存量123.57亿元，公司债券市场余额99.07亿元，占比80.17%，超出全国平均水平14个百分点；江西联合股权交易中心发行私募可转债143.37亿元，同比增长107%，缓解了民企、小微企业融资难。2019年，江西企业发行资产支持证券产品119.83亿元，通过交易所市场发行，同比增长81.29%。
　　2019年以来，江西证监局大力推进企业上市＂映山红行动＂。2018至2019年，江西省人民政府在交易所市场发行政府债券4508.06亿元，占同期江西省政府债券发行总量的66.67%。各平台公司通过发行公司债券融资399亿元，占全年发行额的83.73%，用于支持保障房建设、棚户区改造和产业园区建设等，推进城市基础设施建设。
　　其中，江西方大钢铁集团发行加入信用保护合约CDS可交换公司债券，成为全国首单创设CDS的可交换债券，为全国民企顺利发债做了示范。江西省水利投资集团有限公司发行我省首单可续期公司债，融资20亿元，企业财务结构得以优化。江西省国控发行我省首单纾困专项公司债券，融资金额10亿元，用于纾解上市公司融资困境和股权质押风险等。上饶投资控股集团有限公司发行我省首单项目收益专项公司债，融资20亿元。安远县城市发展集团有限公司发行我省首单扶贫专项公司债，融资5亿元。
　　五、江西11地级市以及区县融资平台融资情况与数据分析
　　1、江西偿债意愿较强，融资信誉度高，债务与经济相匹配，江西维护债务形象意识较强。
　　江西省内无一例信用债违约事件发生，也没有出现过城投非标违约等负面消息。从过往存量债的维度，省内无一例信用债违约事件发生，也没有出现过城投非标违约等负面消息。
　　2012年6月江西赛维LDK太阳能高科技有限公司一笔5亿元的信托产品到期，为防止发生债务风险，江西省财政代为偿还。从当前城投平台隐性债务化解的维度，江西省政府制定了隐性债务风险化解实施方案，并在逐步落实中。如南昌市西湖区出台了《南昌市西湖区地方债务应急处置预案》、《南昌市西湖区地方债务风险化解规划》，明确将通过年度预算安排、盘活存量政府资产资源等多种方式，力争用5-10年时间多渠道消化隐性债务存量。某行新干支行则根据银保监会要求及总行部署，严格落实《江西省分行防范与化解地方政府隐性债务风险的工作方案》，要求＂全面摸底排查，做实地方政府背景融资业务风险底数＂、＂主动沟通协商，妥善化解存量业务潜在风险＂。
　　2、江西城投债存量和债务率分析
　　2020年城投债是信用债为主线，全省存量城投债中公募债占比74.5%，可选择的投资范围较大。截至2019年12月31日，江西省93个城投平台共拥有存量债券3472.2亿元，其中公募债占比74.5%。
　　江西省债务水平与经济发展相匹配江西经济财政虽排全国中游水平，但发展经济的积极性较强。2018年江西GDP为21984.8亿元，排全国第16位，一般公共预算收入为2372.3亿元，排全国第15位，均处于中游水平。GDP增速较快，2018年为8.7%，排全国第4位，高于全国2.1个百分点。二三产业均保持较快增长，分别同比增长8.3%和10.3%。主要得益于2018年江西狠抓项目投资，省市县联动推进1315个亿元以上项目，全省大型与中型项目完成投资6075亿元。包括赣江新区伊顿电气产品生产基地一期、新钢优特钢带等重大产业项目建成投产，昌景黄高铁、萍莲高速等项目的开工建设。
　　江西整体债务负担不重。2018年江西经调整债务率，发债城投有息债务/一般公共预算收入，为379.7%，排全国第13位，处于中游水平。短期偿债压力也较小，2020年江西城投债到期及回售占存量债的比例为24.1%。未来三年，每年到期700至一千亿，比较均衡。
　　3、江西省城农商行对债务风险具有一定缓释作用。江西省城农商行数量较多，资产规模尚可。截至2018年12月31日，江西省共有城农商行90家，其中城商行4家，农商行86家，城农商行总数在全国排名第5，仅次于山东、湖南、河南和浙江。其中，有9家银行披露了2018年末的总资产规模，分别为江西银行、九江银行、上饶银行、赣州银行、南昌农商行、景德镇农商行、九江农商行、赣州农商行和江西赣昌农商行，9家城农商行总资产规模为1.14万亿，在全国排名第15位 ，处于中游水平。从城农商行总资产规模/发债城投有息债务来看，江西为126.3%，排全国第20名。辽宁、海南超过1000%，上海、黑龙江超过400%，而陕西、广西和云南分别仅为67%、61.3%和43.2%。
　　4、江西省各地级城市产业发展以及GDP情况分析
　　目前，江西省共下辖11个地级市，综合经济、财政和债务情况来看，南昌市和九江市排在第一梯队；赣州市、宜春市、上饶市、吉安市和抚州市排在第二梯队，萍乡市、景德镇市、鹰潭市和新余市排在第三梯队。南昌市为江西省省会，经济财政实力遥遥领先，为江西省经济发展的核心区域，2018年GDP占全省总量的24%。赣州市和九江市经济体量接近，分别为江西南部和北部的经济中心。其中赣州市经济增速较快，但债务率相对较高，为省内第一。而位于赣东的景德镇和鹰潭，以及位于赣西的萍乡和新余经济财政较为薄弱。
　　南昌市为江西省省会，经济财政实力遥遥领先，为江西省经济发展的核心区域，2018年GDP占全省总量的24%。赣州市和九江市经济体量接近，分别为江西南部和北部的经济中心。其中赣州市经济增速较快，但债务率相对较高，为省内第一。而位于赣东的景德镇和鹰潭，以及位于赣西的萍乡和新余经济财政较为薄弱。
　　江西经济财政排全国中游水平，整体债务负担不重。2018年江西GDP为21984.8亿元，排全国第16位，一般公共预算收入为2372.3亿元，排全国第15位，均处于中游水平。与此同时，江西2018年经调整债务率（发债城投有息债务/一般公共预算收入）为379.7%，排全国第13位，处于中游水平。江西省各地级市呈现＂一核南北两中心＂的结构。江西省共下辖11个地级市，综合经济、财政和债务情况来看，南昌市和九江市排在第一梯队，赣州市、宜春市、上饶市、吉安市和抚州市排在第二梯队，萍乡市、景德镇市、鹰潭市和新余市排在第三梯队。部分地级市平台从整体估值来看，第一梯队的南昌和九江相比，九江公募债的估值相对较高一些，也高于第二梯队中的赣州，有一定性价比。第二梯队的赣州、宜春、上饶、吉安和抚州中，宜春和吉安的公募债估值较高，值得挖掘。第三梯队的萍乡、景德镇、鹰潭和新余中，萍乡和新余估值相对较高，以及景德镇和鹰潭中的部分平台，值得挖掘。
　　大部分地级市2018年GDP增速放缓，但均保持在8.0%（含）以上。GDP总量方面，2018年南昌市为5274.7亿元，明显高于省内其它地级市。赣州市、九江市、上饶市和宜春市处于2100亿-2900亿之间，其余地级市均低于1800亿。人均GDP方面，各地级市分化明显。其中，南昌市、新余市和鹰潭市最高，分别为9.5万元/人、8.7万元/人和7.0万元/人，九江市、萍乡市和景德镇市位于5-5.6万元/人之间，其余地级市均低于4万元/人。
　　鹰潭、上饶、景德镇和抚州一般公共预算收入增速转正，萍乡、新余连续两年为负一般公共预算收入规模方面，2018年南昌市为461.8亿元，约占全省总量的22.1%，其次是九江市、赣州市、宜春市和上饶市在220-270亿元之间。剩余的地级市中，除了吉安市（167.7亿元）和抚州市（124.2亿元）高于100亿元，其余地级市均低于100亿元。增速方面，新余市和萍乡市连续两年为负。其余各地级市2018年一般公共预算收入均实现不同程度增长，其中南昌市和赣州市增速最快，分别为10.7%和8.1%，抚州市和九江市增速较慢，分别为3.3%和2.0%。一般公共预算收入增速变化方面，鹰潭市、上饶市、景德镇市和抚州市由负转正，而新余市连续两年为负且2018年降幅明显增大。其中，上饶市2018年有色金属行业回暖、房地产市场发展总体较好，推动全市实现税收收入146.44亿元，同比增长5.1%。而新余市则主要由于落实减税降费政策和经济数据挤水分，非税收入同比下降59.8%。
　　政府性基金收入方面，江西省各地级市分化比较明显。其中南昌市、赣州市和上饶市较高，分别为524亿、492.3亿、和392.6亿。萍乡市、鹰潭市和新余市规模较小，均不足40亿元，其余地级市处于120-240亿之间。增速方面，除了新余市和萍乡市之外，其余地级市均实现不同程度的增长，其中上饶市增速最快，为130.7%。
　　六、 江西地级以上城市以及区县融资平台的债务率以及产业发展分析
　　南昌市地方政府债务余额较大，为766.2亿元。其次为九江市、赣州市和宜春市，分别为612.6亿元、562亿元和412.4亿元，其余地级市均未超过300亿元。增速方面，宜春市较高，为18.1%。新余市和赣州市较低，分别为4.2%和5.9%。发债城投有息债务方面，赣州市和南昌市规模较大，分别为1823.9亿元和1731.1亿元。其次是上饶市，为1230.5亿元，而新余市和鹰潭市均未超过200亿元。债务率方面，城投有息债务、一般公共预算收入赣州市相对较高，为687.7%。上饶市、景德镇市和萍乡市均超过500%。
　　（1）萍乡加快推动传统产业转型升级。加快培育新兴产业，全市逐步形成节能环保、装备制造、金属材料、电子信息、食品医药、海绵产业六大新的主导产业，2019年这六大主导产业对规模以上工业增长贡献率突破90%。平台概况方面，萍乡市共有7个平台，其中市级平台1个，区县级平台6个。唯一市级平台为萍乡市城市建设投资发展公司，主要负责萍乡市基础设施建设、土地开发整理、保障房建设和公交运营。2018年营业收入以基建和土地开发收入为主，合计占比87.7%。公司对外担保规模较大，2018年末为78.8亿元，占同期净资产的62.5%，担保对象均为当地国企。由于萍乡市经济财政较弱且债务率偏高，公司3只存量私募债整体估值较高，为6.16%。其中，行权剩余期限0.5年的私募债收益率为5.6%，具有一定性价比。
　　区县级层面，萍乡经济技术开发区有2个平台，湘东区、安源区、芦溪县和上栗县各有1个平台。萍乡经济技术开发区2个平台分别为萍乡市汇丰投资有限公司和江西汇恒置业有限公司，是萍乡经开区唯一的基础设施建设投资和土地一级开发主体，2018年营业收入以土地一级开发收入为主，占比98.3%。公司共有6只存量公募债，平均估值为5.5%，有一定挖掘机会。其中2只剩余期限分别为0.9年和1.3年的中票收益率分别为5.7%和5.9%。剩余期限2.1年的企业债收益率在6.1%左右。汇恒置业则主要负责萍乡经开区田中新区棚户区改造项目的投资、建设及运营服务工作，仅剩1只私募存量债。湘东区平台为江西省萍乡市昌盛城市投资有限公司，主要负责湘东区基建和土地开发整理，2018年营业收入主要来自于基础设施建设，占比94.4%。公司有3只存量企业债，其中，剩余期限为1.4年的企业债收益率在5%左右。其余两只企业债剩余期限较长，均在4.5年以上，平均估值在6%左右。此外，安源区、芦溪县和上栗县的平台公募债均为企业债，收益率均在6%以上，且期限均在3年以上。
　　（2）上饶市是江西省设立最晚的地级市（设立于2000年），第三产业发展起步较晚，有色金属产业为上饶市支柱产业之一。目前，上饶市一方面推动有色金属产业的转型升级。另一方面依托上饶经开区大力培育＂两光一车＂——光伏、光学和汽车产业。＂两光一车＂产业2019年前三季度实现主营业务收入380亿元，同比增长14.7%，占上饶经开区总量的85.5%。
　　光伏产业方面，上饶经开区以晶科能源为龙头，聚集了20家光伏关联企业，行成了＂硅料加工-硅片-电池片-组件-应用＂垂直一体化产业链，2018年实现主营业务收入384亿元，同比增长15%。晶科能源2018年组件出货量11.6GW，占全球市场份额的12.8%，连续三年保持全球同行业第一。光学产业方面，以凤凰光学（600071.SH）为龙头，聚集了光学企业170余家，形成了＂镜片-镜头-模组-成套设备-研发＂为一体的光学产业链，年加工镜片产能达12亿片，占全国产量的65%、全球产量的50%。汽车产业方面，上饶经开区构筑了包括轿车、客车、SUV、大巴车、新能源汽车等系列产品在内的完整汽车产业集群，整车产能87万辆，其中新能源汽车比重88.5%，列全国前三、江西第一。
　　融资平台概况，上饶市共有13个平台，其中市级平台3个，区县级平台10个。3个市级平台分别为上饶投资控股集团有限公司、上饶市城市建设投资开发集团有限公司和上饶市国有资产经营集团有限公司。其中，上饶城投和上饶国资为上饶投控的子公司。上饶投控于2015年9月获得市政府无偿划拨的上饶城投、上旅集团、上饶国资和水业集团4家市属国有企业股权。目前上饶市主要市级平台均已并入上饶投控，上饶投控总资产已超2000亿元。通过整合，上饶投控是上饶市当之无愧的主平台，主要负责上饶市基建、土地开发整理、安置房建设和公用事业。上饶城投主要负责上饶市光伏精准扶贫、滨江东路及城东防洪堤景观工程等项目，并承担上饶市大型土地一级整理项目。而上饶国资则主要负责上饶市国际物流园、上饶西货站一期、上饶云数据中心和上饶市大数据创新创业等项目，承担道路、工业园及小区等小型土地的一级整理。由于平台地位较高，上饶投控、上饶国资和上饶城投公募存量债平均收益率不高，分别为3.62%、3.68%和3.93%。 区县级层面，上饶经济技术开发区有3个平台，广信区、德兴市、铅山县、万年县、鄱阳县、弋阳县和玉山县各1个平台。上饶经开区3个平台分别为江西和济投资有限公司、江西云济投资有限公司和上饶市滨江投资有限公司。其中和济投资主要负责上饶经开区内路桥等基础设施建设及供水，2018年营业收入以基础设施建设业务为主，占比95%。公司对外担保规模较大，截至2019年3月末公司对外担保余额为82亿元，占2018年末净资产的50.3%，其中对民企担保占比31.3%，有一定的或有负债风险。同时由于上饶经开区财政实力较弱，2018年一般公共预算收入10.4亿元，公司估值较高。公司剩余期限3年的企业债收益率在6.3%左右（上饶城投担保），剩余期限0.7年的超短融收益率为6.7%，具有一定性价比。上饶经开区基础设施建设、土地开发整理和污主要在建项目有上饶经开区路网提升改造、上饶经开区土地一级开发和汽车产业园土地一级开发等。目前，存量债仅剩一只2020年1月24日到期的私募债。上饶市滨江投资有限公司，还剩余2只私募债，没有公开资料。除此之外，其他7个区县级平台的平均估值都在6%以上，一方面是受到层级的影响，区县级平台有一定的风险补偿。另一方面是因为，剩余存量债基本为企业债，久期在3年以上，稍微偏长一点。不过，企业债这个品种，发改委的风险管控能力比较强，过往违约只数较少，所以对于中长期限资金，也可以考虑择优参与9。
　　（3）鹰潭市因铜设市、因铜兴市，已成为全国最大的铜冶炼、铜加工基地和重要的铜消费区。鹰潭市有色金属（铜及铜材加工）产业示范基地已创建成为国家级新兴工业化基地。基地内已坐落145家铜工业企业，包括江西铜业、兴成铜业、同心铜业、贵溪正法铜业等。其中，江西铜业是上交所主板上市公司，为行业龙头，也是鹰潭市重要的纳税企业。2018年，全市铜产业累计实现规模以上工业增加值280亿元，占全市规模以上工业的76.4%。全年电解铜产量109万吨，铜材产量218万吨，分别占全国总量的12%和13%，全省的80.2%和81.1%。平台概况方面，鹰潭市共有4个平台，其中市级平台2个，区县级平台2个。2个市级平台分别为鹰潭市投资公司和江西省龙虎山旅游文化发展集团有限公司，其中，鹰潭投资是鹰潭市级主平台，主要负责鹰潭市基础设施建设，2018年营业收入主要来自政府对公司所持土地的回购，占比84%。公司短期债务占有息债务比重较大，2018年末为43.3%，有一定的短期偿债压力。由于城投平台地位较高，存量债估值不高，剩余期限1.5-3年的中票，收益率在3.8%-4.2%，剩余期限2-3年的私募债，收益率在4.9%-5.3%。龙虎山旅游负责鹰潭市主要旅游景区的开发建设及运营。2018年营业收入主要来自旅游服务和基础设施建设两类业务，合计占比88.3%。公司剩余期限3年左右的中票及企业债收益率在5%以内，性价比一般。
　　区县级层面，鹰潭高新技术产业开发区和贵溪市各有1个平台。鹰潭高新技术产业开发区平台为鹰潭市龙岗资产运营有限公司，主要负责鹰潭高新区的基建和土地开发整理，2018年营业收入主要来自铜产品销售，占比95%。公司短期债务占有息债务比重较大，2018年末为47.2%，有一定的短期偿债压力。由于鹰潭高新区财力较弱，2018年一般预算收入为12.53亿元，所以公司估值较高。公司剩余期限2.5年左右的企业债收益率在5.1%左右，剩余期限6.3年企业债和2.7年私募债，收益率在7%左右。鹰潭市平台正在进行整合，鹰潭市政府拟将鹰潭投资作为主体组建集团公司，将龙虎山旅游及龙岗资产等公司并入其中。根据天眼查的最新信息显示，2020年1月3日，龙岗资产的股东已由鹰潭高新区管委会变更为鹰潭投资。目前相关母子公司之间存在利差，投资机会值得挖掘。贵溪市平台为贵溪市城市建设投资开发公司，主要负责贵溪市基建，2018年营业收入全部来自代建工程收入。公司仅有2只企业债，剩余期限分别为3.6年和6.7年，收益率分别为5.5%和7.3%。
　　（4）九江市目前已经形成石油化工、现代轻纺、钢铁有色、装备制造和电力能源五大主导行业。2018年，九江市全年规模以上工业增加值同比增长8.9%，其中5个主导行业同比增长8.6%。具体来看，九江市石油化工行业以中石化九江分公司为龙头，已形成门类比较齐全的产业体系。九江市也是江西省三大纺织服装基地之一，全市共有规模以上轻纺企业400多户，总产量占全省三分之一。
　　平台概况方面，九江市共有11个平台，其中市级平台3个，区县级平台8个。九江市3个市级平台分别为九江市城市建设投资有限公司、九江市国有资产经营有限公司和九江市置地投资有限公司。由于九江市经济财政较强且债务率较低，3家市级平台收益率均较低，公募债平均收益率均处于3.2%-3.7%，私募债平均收益率处于4.3%-4.6%。其中，九江城投主要负责九江市基础设施建设和土地整理业务，营业收入主要来自于土地整理，2018年占比为91.50%。九江城投非标债务占有息债务比例较高，2018年末为26.9%。短期债务在有息债务中占比为51.9%，具有一定的短期偿债压力。
　　九江国资主要负责九江市八里湖新区基础设施建设，营业收入主要来自于代建工程管理费，2018年占比为74.1%。非标债务占有息债务比例较高，2018年末为61.8%。九江置地主要负责九江市的保障房建设，该业务也是公司营收的主要来源，2018年占比为90.9%。
　　区县级层面，共青城、湖口县、修水县、九江经开区、濂溪区、彭泽县、瑞昌市和永修县各有1家平台。其中，共青城、瑞昌市、修水县和永修县的平台平均估值较高，均在6%以上，并且存量债均为3年以上企业债。共青城的平台为共青城财政管理投资有限公司（以下简称＂共青城投资＂），主要负责共青城市保障房建设、基础设施建设和土地开发整理业务。营业收入主要来自于土地出让业务，2018年末占比为96.5%。共青城投资受限资产占净资产比例较高，2018年末为50.5%。共青城投仅存一只剩余期限3.2年的企业债，收益率为7.1%。瑞昌市平台为瑞昌市投资有限责任公司（以下简称＂瑞昌投资＂），主要负责瑞昌市基建、土地开发整理、棚改和污废处理业务。营业收入主要来自于工程项目收入和土地整理收入，2018年两者合计占比为87.8%。瑞昌投资有2只企业债，剩余期限在3.2-3.5年，收益率为6.5%左右。修水县平台为江西省修水城市投资集团有限公司，主要负责修水县基建和保障房建设，18年营业收入全部来自于保障房建设。修水城投对外担保和受限资产占净资产比例较高，18年末分别为47.8%和41.7%。目前公司仅存一只剩余期限4.9年的企业债，收益率为6.3%。永修县平台为永修县城市建设投资开发有限公司，主要负责永修县基建和安置房建设，营业收入主要来自工程建设收入，2018年占比为89.7%。公司剩余2只期限5年以上的企业债，收益率均在6%左右。
　　（5）宜春市在＂产业兴市、工业强市＂的战略引领下，宜春市已经形成了锂电新能源、生物医药、电子信息、先进装备制造、建材、食品、纺织和化工8大重点产业。2018年，以上8大重点产业工业增加值增长2.6%，其中锂电新能源和医药产业分别增加14.9%和6.4%。截至2019年3月，宜春共有锂电池投产项目69个，在建项目25个。宜春市目前正在建设赣西锂电新能源产业带，着力打造千亿级＂宜春锂谷＂产业。
　　平台概况方面，宜春市目前有7个平台，其中市级平台3个，区县级平台4个。3个市级平台分别为宜春发展投资集团有限公司、宜春交通投资集团有限公司和宜春市城市建设投资开发有限公司。宜春城建是宜春发展的子公司，宜春城建于2001年设立，而宜春发展设立时间较晚（2014年）。2017年12月，宜春市国资委将宜春城建100%股权划转至宜春发展，将宜春发展打造为宜春市最大的平台，主体评级AA+，并于2018年开始发债。宜春发展和宜春城建主要负责宜春市基础设施建设、棚户区改造和宜春经开区的园区建设等。这两个平台的存量债收益率不算高，2年左右中票在4%以内，2年左右PPN在5%以内。
　　宜春交通主要负责宜春市内的交通基础设施建设业务，营业收入主要来自于公路工程、公路养护和基础设施建设业务，2018年营收占比分别为58.6%、26.1%和14.4%。公司目前拥有3只存量公募债和3只存量私募债，其中剩余期限0.5年的短融收益率为4.2%，2年多的中票收益率在4.7%，0.3年的私募债收益率为5.0%，具有一定性价比。区县级层面，宜春经开区、丰城市、袁州区和樟树市各有1个平台。其中，宜春经开区平台为宜春市创业投资有限公司，主要负责宜春经开区内的基础设施建设业务，营收主要来自工程建设，2018年占比为92.1%。宜春创投由宜春发展100%控股，实际控制人为宜春市国资委。宜春创投由于业务局限于经开区且资产规模较小，与宜春发展之间存在母子公司利差，其中剩余期限2.2年的企业债收益率为5.3%，具有一定性价比。
　　（6）景德镇是中国著名的＂瓷都＂，目前已经形成了陶瓷工业、直升机及通航产业、精细化工及医药生物产业等六大优势产业。其中陶瓷工业是景德镇的立市工业，2018年陶瓷工业增加值增长8.9%。此外，景德镇直升机战略性新兴产业区域集聚发展试点方案已获批通过，正重点培育发展航空产业，2018年直升机及通航产业增加值增长44.5%，逐渐成为推动工业经济增长的新动能平台概况方面，景德镇市共有4个平台，其中市级平台3个，区县级平台1个。3个市级平台分别为景德镇市城市建设投资集团有限责任公司、景德镇市国资运营投资控股集团有限责任公司和景德镇陶瓷文化旅游发展有限责任公司。景德镇国投为景德镇资产规模最大的平台，主要负责基础设施和安置房建设。其中，代建项目主要包括吕蒙航空小镇项目和景德镇市西城韭菜园片区城中村棚户区改造项目。2018年公司受限资产规模较大，为117.32亿元，占净资产的比例为51.9%。短期债务占比为42.8%，具有一定短期偿债压力。景德镇国投存量债规模较大，且以公募债为主，公募存量债平均收益率较低，为4%。景德镇城投主要负责昌南拓展区、高铁商务区基础设施建设、昌江区棚户区改造和土地一级开发等。2018年营业收入主要来自棚户区改造和基础设施建设两类业务，合计占比84.2%。其中，公司剩余期限0.24年的PPN收益率为4.9%，具有一定性价比。景德镇陶文旅主要负责景德镇市基础设施建设和棚户区改造，2018年营业收入主要来自城市基础设施建设项目，占比91.3%。截至2018年底，公司没有非标债务及对外担保。景德镇陶文旅目前存量债以私募为主，仅有2只企业债为公募。其中，剩余期限2.9年的企业债，收益率为5.80%，具有一定性价比。私募债剩余期限大多处于1-3年，收益率处于6.2%-6.9%。仅有1只私募债剩余期限在1年以内，收益率为6%，具有一定性价比。
　　区县级层面，乐平市有1个平台，为乐平市国有资产经营管理有限公司，主要负责乐平市基础设施建设和土地开发整理。公司仅存一只剩余期限3.8年的企业债，由重庆进出口融资担保有限公司和重庆三峡融资担保集团股份有限公司各按50%比例进行担保，因此收益率不高，在4.7%。
　　（7） 南昌市汽车和新能源产业是南昌市传统优势产业和重点发展的支柱产业。2018年南昌市已拥有汽车生产企业200余家，汽车年产能80万辆，产品涵盖多个领域，形成了以江铃集团、凯马百路佳客车为龙头，格特拉克、远成汽配等骨干企业为配套的较为完整的产业体系。同时，南昌市紧紧抓住国家开展新能源汽车推广的有利契机，加快新能源汽车产品研发，大力发展纯电动和混合动力大、中型客车、纯电动轿车、物流车、环卫车及工程车等。平台概况方面，南昌市共有9个平台，其中市级平台5个，区县级平台4个。5个市级平台分别为南昌城市建设投资发展有限公司、南昌市政公用投资控股有限责任公司、南昌轨道交通集团有限公司、南昌水利投资发展有限公司和南昌工业控股集团有限公司，由于南昌市为江西省省会、经济财政较强且债务率适中，市级平台收益率均较低，平均估值在4%以下。
　　南昌城投主要负责南昌市市政道路、隧道、高架桥等基础设施建设和部分高速公路的建设及运营。2018年公司收到南昌市政府注入公租房及廉租房共计23553套，入账价值90.2亿元，政府支持力度较大。南昌公投主要负责南昌市水务、供气和公交运营等公用事业及基础设施建设，公司主要在建项目为南昌市幸福渠水域综合整治工程和红谷隧道工程等。
　　南昌轨交主要负责南昌市轨道交通的建设运营。2018年公司营业收入为8.1亿元，以商品销售及资源开发业务为主，两类业务合计占比91.6%。南昌水投主要负责南昌市水利基础设施建设，2018年公司营业收入19.8亿元，同比下降8.4%。主要由2018年公司存量水利工程项目已接近尾声，政府支付款项减少，而新承接PPP项目尚未进入收益期，导致当年建造合同收入同比下降60%所致。
　　南昌工业主要负责南昌市国有资本运营，是南昌市工业领域重要的产业投资主体，主要通过股权、债权和产业园区开发运营等形式对南昌市重点产业进行支持。此外，公司受南昌市政府委托承担了系统内改制企业的土地资产运作工作，为南昌市政府唯一授权进行土地＂双变性＂的企业，公司同时负责针对系统内改制企业职工宿舍的棚户区改造工作。
　　区县级层面，南昌经济技术开发区有2个平台，进贤县和红谷滩新区各有1个平台。其中，进贤县平台为进贤城市建设投资发展集团有限公司，主要负责进贤县基建和保障房建设，2018年营业收入几乎全部来自工程施工业务，公司仅有一只剩余期限为4.6年的企业债，收益率在5.7%。
　　（8）赣州市经调整债务率较高。从地方政府债务余额看，截至2018年底，南昌市地方政府债务余额较大，为766.2亿元。其次为九江市、赣州市和宜春市，分别为612.6亿元、562亿元和412.4亿元，其余地级市均未超过300亿元。增速方面，宜春市较高，为18.1%。新余市和赣州市较低，分别为4.2%和5.9%。
　　发债城投有息债务方面，赣州市和南昌市规模较大，分别为1823.9亿元和1731.1亿元。其次是上饶市，为1230.5亿元，而新余市和鹰潭市均未超过200亿元。
　　债务率方面，本文经调整债务率计算口径为＂发债城投有息债务/一般公共预算收入＂。赣州市相对较高，为687.7%。上饶市、景德镇市和萍乡市均超过500%，而鹰潭市和九江市均不超过200%。