由海亮400万股质押给银河证券解析可交换债券低成本融资方式

　　作者：益辉（国家金融师、国际商报财经金融评论员）
　　可交债：东方欲晓，资本市场呈现出供需两旺之背景。自2013年首只私募可交债发行共计发行私募可交换债83只，发行面额已经超过664亿元。2019年全市场合计发行可交债60笔，发行金额合计824.15亿，正股标的涉及41家上市公司。
　　不过，相对于国内债券市场60万亿规模体量，私募可交债区区数百亿的市场规模仍显十分渺小。
　　-----2019年11月7日海亮股份发布公告，控股股东海亮集团有限公司将400万股进行质押，质押方为中国银河证券股份有限公司，质押股数占其所持股份比例的0.45%，占公司总股本的0.20%。海亮集团有限公司系上市公司控股股东。本次质押后，海亮集团有限公司累计质押3.18亿股海亮股份（9.26，-2.11%）股票，占其持有公司股份数的36.13%，占公司总股本的16.31%。
　　-------2019年11月27日海亮股份宣布成功完成31.5亿元可转换公司债券的发行。此次发行原股东有限配售金额2,030,145,900元，占本次发行总量64.45%；网上认购金额261,256,700元，网下认购金额855,644,000元；主承销商包销金额2,953,400元，包销比例为0.09%。海亮股份首次发行可转换公司债券受到市场投资人的踊跃申购，参与本次海亮转债线上下的申购金额共达计4.96万亿，中签率为万分之2.26，获得投资者高度认可！
　　一、什么是＂可交债＂？和＂可转债＂一字之差的可交债投资品种，它们的发行主体及发行目有和新规政策有什么区别，有那些要求？目前国内可交债和可转换债券的发行情况如何？
　　从发行主体来分析，可交换债是上市公司股东发行的，其标的股票并非发行人自身的股票，而是发行人持有的上市公司的存量股票，因此，未来投资人换股，对标的股票不存稀释作用；而可转债是上市公司发行的，其标的股票是上市公司未来新增发的股份。可交换债券是指上市公司的股东依法发行，在一定期限内依据约定的条件可以交换成该股东所持有的上市公司股份的债券品种；在我国可交换债券的产生主要是为了解决上市公司大股东和中小股东减持限售解禁股的问题，旨在通过这一手段为大小非提供融资途径，减少对股市的冲击，维护资本市场稳定。可交债和可转债最主要的区别有三点，一是发行主体不同，二是发行目的不同，三是发行条件不同，除此之外还存在担保方式、投资者类型等细微差别。
　　可交换债去是上市公司融资比较关注的品种，可交换债券（Exchangeable Bond，EB）是指上市公司的股东依法发行、在一定期限内依据约定的条件可以交换成该股东所持有的上市公司股份的债券品种。
　　比如，2018年11月15日，在深交所的大力支持下，由中国银河证券担任主承销商，山东省、青岛市崂山区两级政府投资平台以自有资金4亿元参与认购的青岛特锐德电气股份有限公司控股股东青岛德锐投资有限公司2018年非公开发行可交换公司债券（第一期）完成发行。可交换债与传统可转债有很多相似之处，是广义上的可转换债券，可交债与转债最大的不同就是发行人不同。
　　我国可交换债券的发行情况。可交债市场共发行个券246只，合计发行规模3,213.09亿元，存量方面，可交债市场存量规模2,345亿元，存量只数148只，由于私募发行灵活性更高，可交债市场仍以私募EB为主，公募EB的表现则较为平淡。发行人性质方面，从发行只数上看，民企居多，国企偏少。近年来可交债的发行呈现井喷之势 传统企业借道可交债再融资，股权融资减、债权融资增，A股上市公司再融资的这一基调今年以来仍在延续。但是，与去年稍有不同的是，为了扶持引领经济转型发展的重要群体，监管层在定增融资方面给予一些新经济企业更多的支持。与之对应的是，那些传统行业的上市公司则选择了可交换债券这一融资工具，可交债的发行呈现井喷之势。
　　自2017年再融资新规实施以来，以定增为主的股权融资规模不断缩减，可交债等此前并不常用的再融资工具陆续出现。据Wind数据统计，2018年至今，完成定增的公司家数为110家左右，合计募资规模达2767亿元，较去年同期的180家和3632亿元，同比分别减少约39%和24%。与此同时，在债权融资方面，2018年至今的融资规模约6550亿元，同比增幅达四成。2019年以来已有约30只可转债上市，合计发行规模超过500亿元。而去年同期的发行规模为310亿元，发行公司只有3家，其中仅一只光大转债的募资规模高达300亿元。而2017年全年共有27只可转债上市，合计募集资金603亿元。去年以来可交债的发行规模也远超去年同期。据统计，2018年以来已发行的17只可交换债总计融资412亿元，较2017年同期的127亿元大增225%。此外，今年以来另有20多只可交债蓄势待发，预计融资规模超过600亿元。而2017年全年披露可交债发行预案的公司共37家，发行规模约为340多亿元。
　　在我国，可转换公司债券作为我国资本市场上的一个金融品种，早在20世纪90年代就已出现。1992年11月房地产企业宝安集团发行可转债，是首只由上市公司发行的A股可转债，此后发行B股可转债和H股可转债。但可转债发展早期出现过转股不成功案例，最终令企业面临较大偿债压力。从90年代初的试点，到1997年《可转换公司债券管理暂行办法》的出台，乃至2001年《上市公司发行可转换公司债券管理办法》的正式颁布，可转换公司债券作为新兴的融资、投资方式日益受到监管局、上市公司以及广大投资者的关注。上市公司通过发行可转换公司债券融资即将成为我国证券市场的一个新热点，2001年，已有多家上市公司提出了可转债的发行方案。可转换公司债券同时具有债券股票和期权的特征。可转换公司债券是按照约定的条款，可以转换为公司股票的债券。作为兼具债券、股票和期权多重投资特性的派生金融产品，可转换公司债券已经成为西方企业十分重要的直接融资工具，目前全球可转换公司债券市场的发行规模已突破了1500亿美元，在国际资本市场中占据了重要地位。
　　2001年4月证监会发布，《上市公司发行可转换公司债券实施办法》后，可转债曾出现短暂繁荣；但随着股权分置改革导致一级市场停滞，可转债市场也暂停。2010年商业银行开始发行较大规模的可转债，作为资本补充的来源之一，可转债市场逐渐扩容。
　　从发行规模上看，可交债国企高于民企；从发行规模的分布来看，私募EB小盘居多，公募EB的发行规模要高于私募EB；从发行利率来看，公募EB要明显低于私募EB，公募EB的发行利率在0.5%~1.8%之间，而私募EB的票息多在2%~10%之间。
　　可交换债的退出路径。目前已退市的可交债共96只，合计发行总额763.80亿元。从生命周期的结束轨迹来看，可交债一半以上均实现转股，有不到2成的可交债被发行人赎回，有1成不到的可交债被投资者回售，有2成以上的可交债最终被还本付息，以纯债的方式＂寿终正寝＂。二、如何厘清区分公募EB和私募EB来看，公募EB以赎回居多，转股比例较少，而私募EB多以转股结束生命周期，可交换债投资价值分析。
　　1）从正股看中长期价值。正股是影响可交债价格走势的中长期变量。
　　2）从条款看发行人意愿。意愿不可量化，除了同发行人沟通，条款的设定在一定能反映出发行人的＂诚意＂。换股条款重点关注初始转股价的设定；回售条款重点关注回售期限、触发条件以及回售价格；赎回条款重点关注是否有换股期前赎回条款；修正条款可以重点关注下修条款是否容易触发，是否设置自动下修。
　　3）从债底看＂底线＂价值。债底是可交债价格绝对的底，投资者可以通过债底或纯债溢价率等指标判断可交债的安全边际。可转换公司债券是按照约定的条款，可以转换为公司股票的债券。作为兼具债券、股票和期权多重投资特性的派生金融产品，可转换公司债券已经成为西方企业十分重要的直接融资工具，目前全球可转换公司债券市场的发行规模已突破了1500亿美元，在国际资本市场中占据了重要地位。
　　1997年《可转换公司债券管理暂行办法》的出台，乃2001年《上市公司发行可转换公司债券管理办法》的正式颁布，可转换公司债券作为新兴的融资、投资方式日益受到监管局、上市公司以及广大投资者的关注。上市公司通过发行可转换公司债券融资即将成为我国证券市场的一个新热点，2001年，已有多家上市公司提出了可转债的发行方案。可转换公司债券同时具有债券股票和期权的特征。创新创业可转债应符合非公开发行公司债券转让条件的相关规定。《实施细则》基于转股条款的特殊性，规定私募可转债发行人股东人数发行前不超200人，债券存续期限应不超过六年；发行人债券发行决议应对转股价格确定和修正、无法转股时的利益补偿安排要求进行明确；对于新三板创新层公司发行的可转换债券，债券持有人应在转股前开通股转公司合格投资者公开转让权限。三、可交债转股流程的几个关键要点
　　创新创业可转债发行六个月后可进行转股，转股流程主要转股申报及转股操作两个环节。转股申报由投资者在转股期内向交易所提交。新三板创新层公司和非上市非挂牌企业，两种不同情形分别明确了相关转股操作流程。
　　明确信息披露要求。申报发行阶段，发行人应披露现有股权结构、转股价格及其确定方式、转股及利益补偿安排等事项。对于创新创业可转债，创新创业公司可转换公司债券，推出有利于增强创新创业公司债的市场吸引力，拓宽中小企业融资渠道，降低企业融资成本。转股条款的设置，一方面丰富了中小企业融资方式，降低了发行人的融资成本，另一方面保障了实务中投资机构，根据与发行人签订的业绩承诺，等契约条款进行转股的合法权益。针对＂双创企业＂股东人数的限制，细则统一规定，可转债采取非公开发行的方式进行，同时也明确提出股东人数不超过200人的限制。该规定对于未挂牌新三板的企业较易满足，但对于新三板挂牌企业则略有难度。
　　具体原因包括三方面：从一定程度而言，可转债是新三板创新层企业一种替代融资方式；然双创可转债都在交易所发行，但办法规定风险是由投资者承担；在当前债券市场刚兑并没大背景下，预计可转债政策将谨慎推进，开始的时候规模不会很大。双创企业可转债细则规定，可以适当放开新三板创新层企业股东人数标准，公平对待新三板企业。期待针对新三板创新层的区别政策、制度红利能尽快推出。