恒大物业这块烫手山芋，为何竟是这家公司接盘？

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　　拒绝了财力雄厚的碧桂园，许家印为物业找到的接盘者，是潮汕商人朱孟依，正如恒大在危难时，基本都是和潮汕背景港商合作。
　　本文由无冕财经（wumiancaijing）原创发布
　　作者：陈欣苗
　　编辑：陈涧
　　设计：岚昇
　　实习生：罗婉儿
　　恒大物业终于要卖了，＂接盘侠＂却出人意料。
　　10月4日，中国恒大（03333.HK）、恒大物业（06666.HK）、合生创展（00754.HK）均发布短暂停牌公告。恒大物业称待刊发一份可能全面要约本公司股份的公告，合生创展亦透露，可能对一家港股上市目标公司的股份提出强制要约。
　　市场消息不胫而走。据多家媒体消息，合生创展拟收购恒大物业约51%股份，获恒大物业控股权，开出的总估值超400亿港元，涉及交易对价约200亿港元。
　　被视为恒大为数不多的优质资产，恒大物业并不缺买家，从头部玩家碧桂园服务、万物云，到华润、深圳地铁等国资，都曾在买方之列。没想到，最终却被名不见经传的民营房企合生创展揽入怀中，交易金额更是创下今年物业圈之最。
　　为什么捷足先登的是合生创展？
　　早有交集
　　虽是意料之外，但合生创展和恒大之间，还是有些渊源。
　　合生创展的身影，曾出现在恒大物业的基石投资者中。
　　2020年12月2日上市前，恒大物业进行了两轮融资，第二轮引入21家基石投资者，合计出资72亿港元，持有扩大后股本的7.57%。
　　这些基石投资者中，包括了星河湾、京基、中洲集团、鸿荣源、合生创展、时代中国6家有房企背景的基石投资者，总部均位于广州或深圳，合生创展斥资1.55亿港元，持股约1%。
　　从地缘上看，合生创展和恒大均属华南房企，同在＂华南五虎＂之列。只是相比许家印，合生创展的创始人朱孟依显得低调至极。公开资料中，二人仅在慈善榜上＂相见＂，2020胡润慈善榜上，许家印成中国首善，朱孟依家族位列第三。
　　值得关注的是，地产出身的朱孟依是潮汕帮中早已成名的前辈，1992年于香港创办合生创展。
　　无独有偶，上述6家房企中，合生创展之外，星河湾、京基、中洲集团、鸿荣源均与潮汕商帮有着千丝万缕的联系。此前多次援手恒大的刘銮雄，亦是潮汕籍商人。
　　这或便是合生创展能成为最终买家的关键因素。＂恒大现在需要的是雪中送炭，而非趁火打劫，所以需要找合适的合作伙伴。 恒大在危难的时候基本都是和潮汕背景港商合作，潮汕文化中还是有救危济困的义气。＂ 一位业内人士对无冕财经（ID：wumiancaijing）研究员表示。
　　参照此前的绯闻买家，要么是实力较强的头部房企碧桂园、万科，要么是有国资背景的企业，但最终多因价格没有谈拢而不了了之。
　　比如今年9月，碧桂园服务总裁李长江便对外表示，与恒大物业接触过，但价格没谈拢，未来是否还会与恒大物业有合作的决定权不完全在碧桂园服务。
　　仅从交易价格上看，合生创展买得也不贵，若此番交易顺利进行，于恒大而言不失为一个积极信号。
　　停牌前一个交易日，恒大物业收报5.12港元/股，相比19.74港元/股的最高点缩水74.06%；总市值553.51亿港元，较最高峰时期的2065亿港元缩水73.22%；PE约13倍，远低于同体量物业上市公司之平均估值水平。
　　▲ 恒大物业上市以来股价表现。图片来自雪球。
　　合生创展开出的超400亿港元估值，较停牌前的市值折让约28%。
　　＂若按200亿港元购置51%控制权，还是比较划算的。＂ 上述业内人士分析称，当前恒大物业股价受债务问题影响，下跌幅度超过70%，而其他港股物业公司基本跌幅30%左右，且恒大物业属于优质资产，无论是规模还是利润都有不错的表现，随着问题的解决，物业板块的估值会逐渐回归。＂
　　以小博大
　　这笔划算的买卖一旦落定，合生创展旗下的物业板块合生活科技集团（下称＂合生活＂）将变身TOP级物企，谋得上市的好契机。
　　在物业行业＂拼爹＂效应愈发凸显、一批中小物企待价而沽或直接傍身龙头物企的背景下，这样的弯道超车机会实属难得，合生创展抓住了。
　　无论是营收、净利润和管理规模的体量，恒大物业在一众物企中都是排头兵。
　　截至今年上半年，恒大物业实现营收78.73亿元，同比增长68.3%；净利润19.34亿元，同比增长68.6%；在管面积约4.5亿平方米，同比增长77.2%。
　　同期港股上市物企中， 恒大物业上述三项指标，仅次于排名第一的碧桂园服务。
　　相比之下，同期合生活的营收、利润均不及恒大物业的四分之一；在管面积1.5亿平方米，上半年交付面积不过30万平米。
　　▲ 两家物业公司业绩情况对比。
　　单从规模上看，通过并购恒大物业，合生活的在管面积可达6亿平方米，逼近碧桂园服务6.44亿平方米的在管规模，一跃成为头部物企。
　　而这将为合生活未来IPO创造有利条件。
　　在行业整体估值回调的背景下，上市物企估值分化愈显，背靠头部房企的物企估值表现更加。本缺乏母公司面积输送优势的合生活，在恒大物业的加持下，有望获得更高的估值，在资本市场上有更多故事可讲。
　　去年12月，合生活总裁、康景物业董事长夏冠明就表示，合生活上市准备已在路上，＂2021年会有一些资本上的动作。＂
　　尽管至今尚无公开的上市动作，但从去年开始的相关资产挪腾、整合等，可窥见其IPO的图谋。
　　去年11月3日，合生创展公告称，拟以1.82亿美元买入元知开曼20%股权；元知开曼则以同等金额入股合生创展旗下合生活20%股权、合生商业30%股权。这三家公司的实控人均是朱孟依。
　　此前，朱孟依通过合生创展间接持有合生活52.22%股权， 此番增持后，其实际上持有合生活61.776%的股权，颇有在上市前＂集权＂合生活之意。
　　今年7月，合生创展又公告称，将从关联公司珠江房地产处，以114.3万元的代价收购瑞特物业100%股权。收购完成后，瑞特物业将成为合生创展的间接非全资附属公司，为旗下物业板块增加约34.1万平方米的在管面积。
　　而今又将收购恒大物业这一庞然大物，合生活离资本市似乎越发地近了。甚至有业内观点认为，合生活可直接借壳恒大物业上市，省去IPO流程，一步到位。
　　财力几何？
　　恒大物业自被摆上货架，市场上流传的买家不断，但也都是资金实力较强的头部房企，如碧桂园、华润、万科等。合生创展突然冒头，着实出其不意，这家销售排名50开外的房企，哪来的钱吞下这么大体量的物企？
　　仅从自身的资金情况看，合生创展手头也算不上充裕。
　　截至今年6月末， 合生创展的现金及银行存款约为428.55亿港元，但一年内到期的负债也有297.24亿港元 ；以＂三道红线＂计则属＂绿档＂，处于安全区。
　　但一直以来，合生创展都是闷声大财的款，赚钱能力不容小觑。
　　今年上半年，公司实现营收160.74亿港元，毛利约101.25亿港元，毛利率高达62.99%，远高于万科、中海、龙湖等龙头房企。过去的2018年-2020年，公司毛利率分别为49.11%、50.34%、63.52%，可供对比的是，上市房企的毛利率平均值约30%。
　　这当中少不了土地溢价带来的高红利，一直以来，公司奉行＂广囤地、缓开发、高溢价＂的发展模式。目前在售的楼盘中，比如北京珠江帝景、霄云路8号、广州珠江帝景等，开发周期长达十几年。
　　不仅如此，近两年来，在二代朱桔榕的执掌下，＂炒股＂成了合生创展赚钱的捷径。
　　2020年，股权投资板块为公司贡献了74亿港元的净利润，占比38%，净利率达92%，全年总投资额高达259亿港元，财力可见一斑。 今年上半年，该板块收入达50.07港元，同比大增76.55%。
　　▲ 合生创展股权投资业务增长明显。
　　＂就合生这两年的投资动作看，其金融投资方面的弹药应该还是比较充足的，其本身就一直在金融投资方面寻求标的，所以预计收购能力比较强。＂知名地产分析师严跃进对无冕财经（ID：wumiancaijing）研究员表示。
　　而实际上，除上市公司合生创展之外，朱氏家族还拥有诸多未上市资产，生意版图早已横跨地产、基建、医药、能源、金融、投资等多个领域，家族财力雄厚。
　　朱孟依排行老二，旗下主要有合生创展、珠江投资、珠江人寿，老大朱拉伊主管新南方集团，老三朱庆伊则执掌珠光集团和珠光控股（01176.HK）。据无冕财经此前统计，其旗下产业的总资产规模超4000亿元。
　　家族旗下的公司之间业务交叠、交叉持股，有着纷纭复杂的关联交易，资金往来密切。
　　比如，去年4月，珠光控股以资金压力为由，将进入收获期的广州火村旧改项目，以31.18亿元转卖给广州博浩企业管理合伙企业。前者从这笔交易中确认17.63亿元的投资收益，后者最终指向博大金融控股有限公司，实为朱孟依旗下金融平台。
　　需要注意的是，根据公告披露，此番交易可能触发合生创展对恒大物业的全面要约收购。也即， 在购入原计划数量的股份之余，合生创展还需收购所有剩余股东的股份。
　　从股权结构上看，截至中报，中国恒大及许家印家族合计持有恒大物业约60.96%的股份，其余股份则在公众及多次引入的战投手中。
　　＂若是触发全面要约收购，意味着恒大物业可能私有化退市。 就目前来看，恒大物业的股权反而属于烫手山芋，其他投资者或也希望有一家实力强的企业接管恒大物业。＂严跃进分析称。
　　但如此一来，参照碧桂园收购蓝光嘉宝一样私有化退市，则合生创展需要筹备的资金会更多。钱从何处来，这场＂蛇吞象＂式的并购最终会如何进行，仍有待更多交易细节的披露。