中国VC步入寒冬

　　大中华地区风险投资面临挑战
　　募投同步冻结，退出陷入停滞，外资退出价值已降为0。
　　文丨白话华尔街
　　图：Blue Future Partners
　　2022上半年，受宏观经济、地缘政治等条件影响，大中华区风投活动明显放缓。规模在1亿美元以上的大额交易数量骤减，面对优质资产的激烈竞争和来自PE的压力，更多风投迈向早期投资，部分投资者将目光转向东南亚。
　　相比于逐渐饱和的互联网市场，制药、半导体、电动汽车、能源转型、人工智能和ESG相关行业更受早期投资者青睐。
　　投资持续降温，后期交易骤减
　　大中华区季度风投交易数量、价值（十亿美元），数据来源：Pitchbook
　　2022年第二季度，大中华区风险投资交易价值回落至两年前的同期水平，交易数量1017笔，总价值不到100亿美元，两项数据均接近2019年以来的最低水平。与一季度相比，二季度风投交易价值下跌近50%。
　　今年以来，大中华区的风投活动出现放缓趋势，去年第三季度风投完成近1800笔交易，价值达294亿美元；第四季度交易数量虽有所下降，但价值却突破300亿美元。
　　大中华区2015-2022上半年风投交易数量、价值（十亿美元），数据来源：Pitchbook
　　2022上半年大中华区共完成2588笔风险投资交易，远低于去年平均水平，交易价值为286亿美元，不到去年的1/4。数据上看，今年以来的风险投资活动已经接近疫情开始之前的2019年。
　　同时，单笔价值超过1亿美元的大额交易也显著放缓。2022上半年，大中华区仅产生56笔大额交易，远低于美国同期的356笔和去年共261笔的平均水平。
　　大中华区1亿美元以上大额交易数量、价值（十亿美元），数据来源：Pitchbook
　　2016-17年，大中华区的大额交易数量曾经超越美国，但此后一直落后。该现象与区域内的风投募资相关，2016-17年大中华区风投基金融资也创下历史纪录，大额交易主要来自非国内投资者。受相关条件制约，近年来外部风投基金募集的数量与资金下跌，在参与国内市场时受到更多阻碍。
　　天使&种子轮、早期、后期交易价值占比，数据来源：Pitchbook
　　与后期交易相比，种子和早期交易下跌幅度相对较小。一级市场对优质资产的竞争变得更加激烈，风投更多地迈向早期投资，押注下一个十年。2022上半年大中华区天使轮、种子轮共产生205笔交易，价值5亿美元，与去年数据相比小幅下滑。
　　早期&后期交易数量、价值（十亿美元），数据来源：Pitchbook
　　2022上半年大中华区产生的后期交易数量与价值都遭到大幅削减，后期公司在876笔交易中融得138亿美元，交易价值仅约去年的1/6，同时早期交易数量与价值水平也回落至疫情之前。
　　外资陆续离场
　　非本土投资者参与的风投交易数量、价值（10亿美元），数据来源：Pitchbook
　　考虑到一些潜在的如境外上市阻碍等退出风险，非本土投资者在参与大中华地区的风险投资活动时变得更加谨慎。2022年上半年非本土投资者仅完成367笔交易，远低于近年来的平均水平，交易价值93亿美元仅为去年的15.8%。
　　非本土投资者参与的风投交易数量占比，数据来源：Pitchbook
　　非本土投资者所参与的交易数量占比较去年也有所回落，从18%下降到16.3%。数据表明外资对境内风投交易活动的参与度下降。
　　美元与人民币交易价值占比，数据来源：Pitchbook
　　美元VC交易价值在总价值中的占比进一步下跌至近30%。所有交易中美国风投参与的数量占5%，本土风投参与数量占85%，欧洲占2%，剩余来自其他国家。随着中国经济持续增长，未来投资市场对外国投资者开放的广度与深度有望进一步扩大，准入与规模要求有望降低。
　　《外商投资法》颁布以来，全国多地基于最新政策指引颁布或修订了当地的外国合格投资者（QFLP）政策，使外国投资公司与基金更容易进入国内私募市场。自十年前在上海启动试点以来，该计划已扩展到其他10余个城市。随着监管的进一步放宽，外资对风投活动的参与度将有所转变。
　　风投募资放缓，头部效应显现
　　大中华区风投基金募资数量、价值（十亿美元），数据来源：Pitchbook
　　2022年大中华区风投募资遇冷，仅募集25只基金，数量为去年的9%；共募集资金89亿美元，价值为去年的20%。与募资总价值相比，基金数量降幅更为明显，数据表明资金更多集中在大型基金手中，规模较小的基金募资进一步放缓。
　　风投基金价值、数量占比（按规模划分），数据来源：Pitchbook
　　根据Pitchbook数据，2022年募集的规模在10亿美元以上的风投基金数量占比接近50%，规模在1亿美元以上的风投基金价值占比超过60%。随着风险不断加剧，LP更愿意把资金交给大型机构与基金管理，相比之下规模低于500万美元的基金数量占比低于5%。可以预见未来这一趋势还将持续，新兴基金经理在境内的募资活动将更加困难。
　　大中华区风投可投资金趋势（十亿美元），数据来源：Pitchbook
　　在募资活动有望创下历史新低的2022年，大中华区风投活动的可投资金（dry powder）降低至2016年以来的最低水平。自2018年达到1880亿美元的高点以来，可投资金在近4年内持续下跌，并在2022年降至1227亿美元。
　　大中华区风投可投资金与资管规模（十亿美元），数据来源：Pitchbook
　　受募资活动影响，风投的资产管理规模增速也明显放缓，与去年8000亿美元相比增长不到500亿美元。在外资遇冷的背景之下，可投资金的持续减少引发市场对未来长期投资的担忧。
　　退出受阻，外资退出价值清0
　　大中华区风投退出数量、价值（十亿美元），数据来源：Pitchbook
　　2022上半年大中华区风投退出活动与投融资一致大幅放缓，退出交易共完成64笔，产生价值406亿美元，与去年平均水平相比显著下降。自2022年初以来，全球经济波动引起了二级市场的股价回调，一级市场同样遭到波及，初创公司估值遭到削减。
　　自2019年以来，以上市形式收获的退出价值占退出总价值的95%以上，投资者对公开市场流动性的依赖程度进一步提升，而年初至今IPO冻结使最主要的退出窗口被关闭。
　　大中华区非本土风投退出数量、价值（十亿美元），数据来源：Pitchbook
　　值得注意的是，上半年由非本土投资者参与的退出价值已经清0，这一现象可能进一步打击外部投资者的积极性。截至6月，IPO的放缓趋势已持续一年，如果退出持续冻结，一级市场估值的削减将从后期公司向前蔓延。同时其他因素如募资的大幅下跌、地缘政治与政策影响都会对估值产生影响，投资者出于对风险的考量将更加谨慎。
　　未来大中华区和世界宏观经济环境的恢复将成为退出活动回暖的关键因素。一旦公开市场恢复平稳，退出数量也将随之增加。但在此之前，预计风投市场还会经历连续几个季度的波动。
　　参考资料
　　1.Pitchbook，GREATER CHINA Venture Report
　　2.Simmons-simmons.，Updates on the QFLP program in China